Draghi revoluciona por segunda vez el BCE

Por segunda vez Mario Draghi revoluciona el mapa del euro. Como presidente del BCE evit¨® su quiebra en julio de 2012 a golpe de palabras: ¡°Har¨¦ todo lo que sea necesario¡± para salvarlo y ¡°cr¨¦anme, ser¨¢ suficiente¡±. Enseguida cre¨® un mecanismo de ayuda a los pa¨ªses vulnerables, las transacciones monetarias directas (OMT, por sus siglas en ingl¨¦s), mediante las que comprar¨ªa su deuda pero solo bajo fuertes condiciones, o sea, con petici¨®n de rescate total del pa¨ªs afectado. No lleg¨® a utilizarse. Su mera pero rotunda invocaci¨®n bast¨® como varita m¨¢gica contra los especuladores para acabar con la crisis de la deuda soberana sure?a. Y desde ah¨ª aceler¨® su pol¨ªtica monetaria expansiva.

Exactamente diez a?os despu¨¦s, de ¨¦l depende de nuevo ¡ªahora como primer ministro italiano¡ª la estabilidad de la eurozona. Si hoy confirma su anunciada renuncia al puesto, ma?ana el consejo de gobierno del banco central se ver¨¢ forzado a crear el instrumento ¡ªprometido p¨²blicamente el 15 de junio en una reuni¨®n de urgencia para calmar a los mercados¡ª dedicado a impedir la fragmentaci¨®n de la eurozona, o Mecanismo de Protecci¨®n de la Transmisi¨®n (de la pol¨ªtica monetaria).

Pero incluso si da Draghi marcha atr¨¢s y se mantiene en el Palazzo Chigi, su aldabonazo tiene efectos equivalentes: ya ha visualizado dram¨¢ticamente el peligro del retorno a la ¡°fragmentaci¨®n¡± de la eurozona. Basta con que se retire para que aumente aceleradamente la prima de riesgo o sobrecoste de la deuda italiana sobre la alemana (en bonos a 10 a?os); y por tanto el exceso de rentabilidad de los inversores en t¨ªtulos p¨²blicos italianos; o el diferencial al que debe endeudarse una empresa o familia italiana respecto de una id¨¦ntica alemana: que esas son las tres caras de la ¡°fragmentaci¨®n¡±. Si esta hace acto de presencia, provoca que la pol¨ªtica monetaria sea incapaz de ¡°transmitirse¡±, de obtener resultados similares (tipos equivalentes o muy cercanos entre s¨ª) en todos los pa¨ªses de la eurozona, imposibilitando la tarea central del BCE, que es desarrollar una pol¨ªtica ¨²nica para todos.

Desde que hace diez d¨ªas se cocin¨® la crisis del Gobierno italiano, la prima ha aumentado un diez por ciento, casi veinte puntos b¨¢sicos (0,2%) sobre 200 (2%). Desde hace un a?o se ha duplicado. Desde septiembre, la rentabilidad de los buoni ha pasado del 0,5% al 3,3%. Al olor del alza de los tipos de inter¨¦s, los mercados se obsesionan con la deuda (del 150% sobre el PIB en Italia; del 69% en Alemania), exigen m¨¢s rentabilidad por comprarla y as¨ª, a tipos m¨¢s altos, m¨¢s gravosa ser¨¢ la factura de su servicio; incluso aunque todos los Tesoros hayan aprovechado la bonanza de los intereses para sustituir los viejos t¨ªtulos por otros m¨¢s baratos a vencimientos m¨¢s largos, reduciendo as¨ª su coste inmediato. Todo eso se agravar¨¢ frente a un desplome del Gobierno Draghi. Salvo...

... Salvo si desencadena la inmediata creaci¨®n del Mecanismo. Es lo que se plantea Fr¨¢ncfort. Hay indicios de que el aldabonazo italiano est¨¢ provocando la fragua s¨²bita de un consenso entre sus dos sensibilidades dominantes. Sobre la base de que los halcones obtengan un mayor incremento de los tipos (por ejemplo, en septiembre del 0,5% o incluso m¨¢s, o incluso antes), satisfaciendo su ansiedad restrictiva, aunque gradualmente. Y que las palomas lo faciliten, cediendo en sus recelos a los efectos eventualmente recesivos de cualquier alza, pero a cambio de evitar lo que de forma inmediata juzgan peor: la fragmentaci¨®n. Y por tanto, que tipos m¨¢s altos y la erecci¨®n del Mecanismo antifragmentaci¨®n (contra las primas injustificadas seg¨²n los datos fundamentales de cada econom¨ªa) se den la mano.

El dise?o de este mecanismo entra?a severos dilemas. Uno, desde qu¨¦ umbral se considera que una prima es excesiva: se habla de una cesta de referencia de deudas m¨¢s sanas y un porcentaje impl¨ªcito sobre ellas (el alem¨¢n Joachim Nagel teme que sea arbitrario, arguye que es ¡°pr¨¢cticamente imposible¡± calcularlo).

Dos, qu¨¦ tama?o o capacidad de fuego debe tener: el belga Pierre Wunsch, poco expansivista por lo endeudado que est¨¢ su pa¨ªs, reclama que sea ¡°lo m¨¢s ilimitado posible¡±, m¨¢s all¨¢ de la reinversi¨®n de los bonos del programa pand¨¦mico llegados a su fin, unos 200.000 millones anuales, juzgados insuficientes.

Tres, la condicionalidad debe ser liviana, incluso el Bundesbank habla de ¡°condiciones estrictamente definidas¡±, pero no de ¡°estrictas condiciones¡±; de lo contrario, o no se usar¨¢ o se embarcar¨ªa al BCE en una tarea impropia, controlar directamente la pol¨ªtica fiscal de los 19 Gobiernos. Se abre paso la idea de una apelaci¨®n a los digeribles requisitos de Bruselas para aprobar los planes de recuperaci¨®n y resiliencia del programa Next Generation-EU, o a una validaci¨®n espec¨ªfica de la Comisi¨®n (Fragmentation risk in the euro area: no easy way out for the ECB, Bruegel para el Parlamento europeo, junio 2022).

Y cuatro, ?qui¨¦n valida los activos [colaterales] usados como garant¨ªa?, ?las agencias de calificaci¨®n, como ha sido costumbre?: ¡°Hay que eliminar todo rating¡±, sostiene el ex consejero ejecutivo Lorenzo Bini. Y es que se trata de una privatizaci¨®n insostenible de una parte de la pol¨ªtica monetaria, que por definici¨®n es p¨²blica.