Credibilidad e inflaci¨®n

La inflaci¨®n alcanz¨® un nuevo m¨¢ximo en tres d¨¦cadas el pasado mes de diciembre. Este aumento, motivado inicialmente por la subida de los precios energ¨¦ticos, es visto por no pocos como la consecuencia de una pol¨ªtica monetaria excesivamente acomodaticia en la ¨²ltima d¨¦cada y media. Es el aumento de la oferta monetaria lo que genera de forma irremediable un aumento de la inflaci¨®n. Sin embargo, la relaci¨®n entre oferta monetaria e inflaci¨®n es casi inexistente en los pa¨ªses occidentales, por lo que, para los que s¨®lo quieren ver la culpabilidad de los bancos centrales en la evoluci¨®n reciente de los precios, este hecho resulta profundamente parad¨®jico.

Sin embargo, esta falta de relaci¨®n puede explicarse perfectamente. As¨ª, y en primer lugar, la inflaci¨®n se debe entender como la p¨¦rdida de valor de una moneda, ya que ¨¦sta implica la necesidad de entregar m¨¢s dinero al comprar un mismo bien. Para que esto suceda, es necesario que la oferta de dinero crezca m¨¢s que su demanda, determinada por las preferencias sobre la liquidez de ciudadanos y empresas. As¨ª, un aumento continuado de la oferta de dinero no generar¨¢ inflaci¨®n si este viene acompa?ado por un aumento similar de la demanda.

En segundo lugar, los procesos de alta inflaci¨®n o de hiperinflaci¨®n se generan, particularmente, en pa¨ªses o momentos hist¨®ricos en los cuales los bancos centrales operan en un r¨¦gimen de dependencia, es decir, amoldando su pol¨ªtica monetaria a otros factores pol¨ªticos o, simplemente, objetando de su responsabilidad. En pa¨ªses con instituciones respetadas y credibilidad en los bancos centrales esto es poco probable. Es por ello por lo que una elevada y permanente inflaci¨®n o una hiperinflaci¨®n solo sean end¨¦micas de pa¨ªses con graves problemas de credibilidad institucional (Latinoam¨¦rica en los ochenta y noventa, Zimbabue hace no muchos a?os o la Rep¨²blica de Weimar hace casi un siglo).

Si esto es as¨ª, ?podemos decir que Europa u otros pa¨ªses occidentales est¨¢n libres de vivir episodios de fuerte inflaci¨®n? La respuesta es no, aunque para ello es necesario que se den ciertos condicionantes.

En primer lugar, el principal condicionante para buena parte de los economistas acad¨¦micos es el aumento de las expectativas de inflaci¨®n traducido en una indexaci¨®n de los precios de la econom¨ªa. Por indexar entendemos arrastrar e incorporar subidas temporales de ciertos precios, como los energ¨¦ticos, a salarios, m¨¢rgenes o a otros precios, como alquileres. Si esto sucede, estaremos en un aprieto. Solo un banco central que reaccione al m¨¢s m¨ªnimo atisbo de indexaci¨®n elevando tipos y destruyendo expectativas podr¨¢ evitar un da?o mayor a largo plazo, aunque a cambio de un mal ¡°menor¡± a corto plazo: recesi¨®n. Pero si no lo hiciera y, en consecuencia, este perdiera la confianza, la inflaci¨®n se retroalimentar¨¢ provocando que sea m¨¢s nociva (recuerden los setenta). Esta es la raz¨®n por la que en un contexto de bancos centrales responsables es complicado experimentar episodios continuados y extremos de inflaci¨®n. Sin embargo, aunque hubiera reacci¨®n del banco central, no es una buena idea indexar, pues habr¨ªa que elegir entre dos opciones y ninguna de ellas es buena.

En segundo lugar, est¨¢ la tesis fiscal del nivel de precios. Seg¨²n los economistas que la defienden, el principal determinante de la inflaci¨®n es la pol¨ªtica fiscal. En este caso, la inflaci¨®n es la consecuencia de un impulso fiscal sobre la demanda agregada (por ejemplo, los cheques entregados por la administraci¨®n norteamericana en 2020) junto a las expectativas de p¨¦rdida de valor de los bonos (deuda p¨²blica) por su exceso de oferta por la financiaci¨®n de sucesivos d¨¦ficits p¨²blicos. As¨ª, no son las expectativas sobre la inflaci¨®n lo que hace que ¨¦sta se retroalimente, sino las expectativas ante una posible devaluaci¨®n de los bonos. Si esta llegara, muchos tratar¨ªan de deshacerse de los bonos, trasladando esta liquidez a alimentar la demanda agregada (se cambian bonos por coches). Esta mayor demanda termina generando inflaci¨®n si se enfrenta a una oferta de bienes y servicios inel¨¢stica. En resumidas cuentas, son las expectativas de p¨¦rdida de valor de la inversi¨®n en bonos por un exceso de oferta de estos y de una falta de compromiso del gobierno por corregir los d¨¦ficits con futuros super¨¢vits lo que causar¨ªa la mayor inflaci¨®n.

Por lo tanto, seg¨²n estas tesis, las mejores medidas para evitar trasladar un shock temporal de precios a uno permanente son, en primer lugar, evitar al m¨¢ximo la indexaci¨®n de la econom¨ªa y, en segundo lugar, asegurar que, una vez superada la crisis, se har¨¢ lo posible para evitar d¨¦ficits p¨²blicos permanentes. Como ven, algo m¨¢s complejo que la ya obsoleta y maniquea tesis de parar la ¡°maquinita¡± de fabricar billetes. Esto va de credibilidad.