De nuevo, los bancos centrales

El final de 2023 en los mercados fue excepcionalmente bueno con importantes revalorizaciones en la pr¨¢ctica totalidad de activos. Si bien las Bolsas ganaron en media un 15% en el a?o y la renta fija un 5%, el grueso de estas rentabilidades se ha logrado en apenas dos meses y medio (alzas en enero, luego correcciones y rally desde noviembre). El giro del mensaje de los bancos centrales, una vez m¨¢s, ha sido el factor director de las cotizaciones (como en meses anteriores lo fue su beligerancia anti inflacionista). De ¡°amenazar¡± en septiembre con nuevas subidas, lo que elevaba las probabilidades de recesi¨®n, a ¡°prometer¡± rebajas de tipos en 2024, lo que permite pensar en un escenario de aterrizaje suave y reaceleraci¨®n de la econom¨ªa en 2025. Ojal¨¢ sea as¨ª y el endurecimiento monetario reciente pase a la historia como exitoso para reconducir la inflaci¨®n sin apenas da?ar el crecimiento. Pero no todo el m¨¦rito es de los bancos centrales. La pol¨ªtica fiscal expansiva ha sido una gran aliada, as¨ª como, la moderaci¨®n de la inflaci¨®n por el lado de la oferta (reducci¨®n progresiva de los cuellos de botella y evoluci¨®n negativa de las materias primas en este 2023) tambi¨¦n ha sido esencial para reducir la presi¨®n en los precios.

El temor era que la inflaci¨®n se fuera trasladando a la demanda en un contexto de elevada liquidez, reapertura econ¨®mica, ahorro y pleno empleo y los bancos centrales no tuvieran m¨¢s remedio que provocar una recesi¨®n como ¨²nica forma de llevar la inflaci¨®n hacia el objetivo del 2%. La percepci¨®n generalizada era que, salvo la aparici¨®n de una nueva amenaza para el sistema financiero, como el amago que tuvimos con la ca¨ªda de SVB, del First Republic o de Credit Suisse, los bancos centrales estar¨ªan dispuestos a hacer lo necesario, incluso provocar un aterrizaje brusco para doblegar la inflaci¨®n. Pero, con los ¨²ltimos datos macro , podemos decir que la inflaci¨®n est¨¢ camino del 2% y el PIB, aunque pierde dinamismo, parece que evitar¨¢ la contracci¨®n.

Estamos ante un aterrizaje suave que, acompa?ado de desinflaci¨®n, permitir¨¢ a los bancos centrales un ajuste fino en los tipos de inter¨¦s compensando parte de las fuertes subidas de los ¨²ltimos dos a?os (525 puntos b¨¢sicos (pb) de la Fed y 450 pb el BCE). Ahora, dejamos el tipo de inter¨¦s terminal atr¨¢s y debemos pensar en recortes del orden de 150 pb en los pr¨®ximos 12/18 meses que deber¨ªan favorecer una reactivaci¨®n econ¨®mica en 2025, hacia cotas en l¨ªnea con el potencial. Pero de forma simult¨¢nea, los bancos centrales deben intensificar el proceso de reducci¨®n del tama?o de sus balances. En el caso del BCE es relevante que lo haya hecho en dos billones de euros desde junio de 2022, pero en su mayor¨ªa de la liquidez prestada a los bancos. A¨²n le quedar¨ªa por reducir su balance en 4,7 billones, cuatro de ellos de deuda p¨²blica (el resto, covered y renta fija privada). Este 2024 recortar¨¢ unos 500.000 millones. Veremos c¨®mo impacta en los tipos y por ende en la evoluci¨®n de la econom¨ªa y los mercados.

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