La falacia del euro d¨¦bil... y el peligro de no tomarla en serio

En las ¨²ltimas semanas, la previsi¨®n de que el euro ser¨¢ una moneda "d¨¦bil" se ha utilizado para explicar la apreciaci¨®n del d¨®lar frente al marco. Este argumento se basa en que la Uni¨®n Monetaria Europea (UME) ser¨¢ "amplia", lo que llevar¨¢ a que el euro, en el futuro, se deprecie de manera permanente -o al menos prolongada- frente al d¨®lar; en consecuencia, los agentes que operan en los mercados tienden a adquirir d¨®lares, vendiendo las divisas que formar¨¢n parte- del euro.En las ¨²ltimas dos d¨¦cadas, el d¨®lar se ha apreciado frente a monedas tales como la peseta o la lira, pero se ha depreciado frente al marco o el flor¨ªn holand¨¦s. Estas, que pueden considerarse tendencias sostenidas, han de atribuirse, seg¨²n nos cuenta la teor¨ªa econ¨®mica -y refrendan los hechos-, a que la inflaci¨®n ha sido, en Alemania u Holanda, m¨¢s baja que en Estados Unidos, pero, a su vez, en Estados Unidos los precios han aumentado menos que en Espa?a o Italia.

As¨ª, considerar que el euro ser¨¢ d¨¦bil equivale a creer que estos ¨²ltimos pa¨ªses, a pesar de haber reducido dr¨¢sticamente sus tasas de inflaci¨®n, esconden todav¨ªa una fuerte propensi¨®n al aumento de los precios, que va a predominar sobre la tradici¨®n contraria de sus socios en el proyecto europeo. Alternativamente, hay que suponer que el propio dise?o de la Uni¨®n Monetaria tiene rasgos intr¨ªnsecos que impulsar¨¢n la inflaci¨®n.

Si se acepta que, a largo plazo, la inflaci¨®n es un fen¨®meno esencialmente monetario, ello requiere que la Uni¨®n Monetaria Europea aplique una pol¨ªtica monetaria m¨¢s laxa que las autoridades norteamericanas. Probablemente s¨®lo una raz¨®n pueda conducir a esta pol¨ªtica: que la moneda ¨²nica sea una equivocaci¨®n may¨²scula, y empeore el potencial de crecimiento del ¨¢rea,.

La Uni¨®n Monetaria se justifica por los efectos que se le atribuyen, exactamente opuestos, pero la materializaci¨®n de sus beneficios no est¨¢ exenta de incertidumbres. La m¨¢s seria provendr¨ªa de una disparidad grave entre las condiciones econ¨®micas de los pa¨ªses del ¨¢rea, que condujera a desacuerdos sobre la pol¨ªtica m¨¢s adecuada y a suscitar, incluso, la disoluci¨®n de la UME.

La probabilidad de este escenario se ha visto muy reducida con la aproximaci¨®n que han registrado los ciclos econ¨®micos de los pa¨ªses europeos en los ¨²ltimos a?os, que se deber¨ªa acentuar con la mayor integraci¨®n que supondr¨¢ la moneda ¨²nica.Pero, adem¨¢s, el dise?o de la Uni¨®n Monetaria incluye elementos dirigidos a eliminar este tipo de riesgos:

En primer lugar, los criterios de convergencia del Tratado de Maastricht, que garantizan que el estado de las finanzas p¨²blicas sea sostenible y m¨¢s o menos similar en todos los pa¨ªses, y que las tasas de inflaci¨®n sean parecidas.

En este ¨²ltimo aspecto, el ¨¦xito ha sido absoluto: los pa¨ªses candidatos a la UME mantienen tasas de inflaci¨®n muy bajas, y las diferencias entre uno y otros son mucho menores que el umbral (de 1,5 puntos) permitido por eI Tratado. En cuanto a los criterios fiscales, se han producido avances, pero muchos pa¨ªses, para aprobar el examen de convergencia, van a requerir la aplicaci¨®n de ciertos m¨¢rgenes de flexibilidad -que, por cierto, el Tratado contempla- Esta percepci¨®n es, sin duda, una de las que impulsan el temor al euro d¨¦bil. Sin embargo,es muy dudosa la relevancia, a efectos de la mayor o menor fortaleza del euro, de un exceso de d¨¦ficit de algunas d¨¦cimas del PIB en un a?o concreto, si se tiene en cuenta el Pacto de Estabilidad, que supone una restricci¨®n muy fuerte para que los pa¨ªses de la futura UME se embarquen en pol¨ªticas fiscales expansivas.

Existe, por ¨²ltimo,una salvaguardia fundamental: el Banco Central Europeo (BCE), la instituci¨®n responsable de la futura pol¨ªtica monetaria ¨²nica, a la que se ha dotado de un grado de independencia y de compromiso legal con la estabilidad de precios superior a ninguna otra instituci¨®n comparable, incluida la Reserva Federal de Estados Unidos.

En consecuencia, el examen de los factores "estructurales" no apoya la hip¨®tesis de la debilidad del euro. Sin embargo, ello no significa que no pueda depreciarse frente al d¨®lar en sus primeros meses o a?os de existencia, lo que podr¨ªa tener consecuencias para la confianza a medio plazo en una moneda de nueva creaci¨®n, que no cuenta con un apoyo claro por parte de la opini¨®n p¨²blica de ciertos pa¨ªses y, especialmente, de Alemania.

En estas condiciones, el BCE tendr¨ªa que comenzar su actividad elevando los tipos de inter¨¦s, pero una actuaci¨®n en¨¦rgica de este g¨¦nero tambi¨¦n tendr¨ªa costes para la aceptaci¨®n del euro, que se podr¨ªan evitar con acciones preventivas.En la actualidad, los tipos de inter¨¦s a corto plazo en Alemania -que marca el. tono monetario de los pa¨ªses candidatos a la UME- se sit¨²an en el 3%, nivel ins¨®litamente bajo, y que s¨®lo se justifica en un contexto de casi nulas tensiones inflacionistas y decaimiento de la demanda interna. Como resultado, existe un diferencial muy significativo de tipos de inter¨¦s favorable al d¨®lar, que contribuye a la depreciaci¨®n frente a esta divisa del marco y alimenta el temor a la debilidad del futuro euro.Pero el crecimiento econ¨®mico est¨¢ mejorando en el conjunto del ¨¢rea europea, y ya se detecta un repunte en la inflaci¨®n. ?ste es, sin duda, el caso de Alemania, donde el endurecimiento del tono monetario en los pr¨®ximos meses parece indicado. Este alza de los tipos de inter¨¦s alemanes reducir¨ªa la preocupaci¨®n por la inflaci¨®n europea en el futuro y colocar¨ªa al Banco Central Europeo en una situaci¨®n mucho m¨¢s confortable para asegurar, con menores riesgos,el cumplimiento de su objetivo de estabilidad de precios. Al propio tiempo, ser¨ªa compatible con una reducci¨®n significativa de los tipos de inter¨¦s en pa¨ªses como Espa?a, Italia y Portugal, donde son todav¨ªa varios puntos superiores a los alemanes.Ahora bien, la pol¨ªtica monetaria no puede por s¨ª sola resolver todas las dudas sobre la implantaci¨®n del euro. En gran medida, tienen su origen en el pobre crecimiento de muchas econom¨ªas europeas, que ha tenido un efecto negativo sobre las finanzas p¨²blicas. Por tanto, se requiere la contribuci¨®n de otras pol¨ªticas.Es importante reafirmar la determinaci¨®n de sanear de forma permanente las finanzas p¨²blicas, de acuerdo con las l¨ªneas del Pacto de Estabilidad. Y tambi¨¦n se necesitan otros esfuerzos para asegurar la competitividad europea y el sostenimiento de ritmos de crecimiento satisfactorios: aumentar la eficiencia de los mercados europeos de bienes, servicios y factores es seguramente, el reto mayor a que se enfrenta la UME.Fernando Guti¨¦rrez Junquera es el director del departamento de estudios econ¨®micos y monetarios de Argentaria.