?A qui¨¦n perjudica un d¨®lar fuerte?

COMO YA ES VOZ COM?N que la debilidad del d¨®lar -y, por tanto, la elevada cotizaci¨®n del euro respecto a la divisa estadounidense- tiene una de sus causas en el elevado d¨¦ficit comercial de Estados Unidos, poco hay que insistir sobre el particular. Pero conviene matizar que, adem¨¢s, a partir de 2001 vino a producirse un cambio importante en la financiaci¨®n de ese d¨¦ficit. Los flujos de inversi¨®n procedentes del exterior que hasta esa fecha llegaban a EE UU eran principalmente de car¨¢cter directo; sus agentes estaban preocupados por la rentabilidad de las acciones en Wall Street y no prestaban atenci¨®n al diferencial que pod¨ªan obtener apostando sobre el d¨®lar. Entonces EE UU no ten¨ªa d¨¦ficit p¨²blico, y, por tanto, los capitales flu¨ªan para financiar la falta de ahorro privado. Hoy, con un d¨¦ficit p¨²blico del 4,5% del PIB y un d¨¦ficit exterior del 5,5% del PIB aproximadamente, simplemente la inversi¨®n exterior en EE UU est¨¢ orientada a especular contra el d¨®lar. Los inversores s¨®lo est¨¢n dispuestos a financiar la falta de ahorro p¨²blico mediante la compra de bonos si el precio compensa la escasa rentabilidad de la inversi¨®n. As¨ª que la Administraci¨®n de Bush, a diferencia de la pol¨ªtica de d¨®lar fuerte seguida por Clinton, alienta la expectativa de un d¨®lar a la baja.

Estados Unidos juega a que, sobre todo el yuan chino y tambi¨¦n el yen japon¨¦s, se aprecien hasta el punto que permita resta?ar el d¨¦ficit comercial estadounidense con las dos grandes potencias asi¨¢ticas

En realidad, la revaluaci¨®n del euro sobre el d¨®lar -m¨¢s del 7% durante 2004- responde casi mec¨¢nicamente al juego de fuerzas que se libra en otras trincheras. Estados Unidos juega a que, sobre todo el yuan chino y tambi¨¦n el yen japon¨¦s, se aprecien hasta el punto que permita resta?ar el d¨¦ficit comercial estadounidense con las dos grandes potencias asi¨¢ticas. As¨ª que el punto neur¨¢lgico es China, una vez m¨¢s. En 2005, Pek¨ªn tendr¨¢ que tomar decisiones monetarias para reajustar su econom¨ªa a la persistente depreciaci¨®n del d¨®lar. Pueden mover la pieza de revaluar el yuan y mantener el tipo de cambio fijo con el d¨®lar, como hasta ahora; pueden anunciar que el yuan se acoge a un tipo de cambio flexible y que el mercado sufra las oscilaciones de la moneda; o, por fin, pueden mantener el tipo de campo fijo, pero en relaci¨®n con una cesta de monedas, y no s¨®lo respecto al d¨®lar. Sea cual sea la probabilidad de cada una de las tres decisiones, cualquiera de ellas modificar¨ªa sustancialmente la din¨¢mica especulativa sobre el d¨®lar y, de paso, cesar¨ªa la tensi¨®n apreciadora sobre el euro.

As¨ª est¨¢ el mercado, m¨¢s o menos. Cuesti¨®n distinta es analizar las consecuencias de este juego monetario que ha contribuido a situar la relaci¨®n entre el euro y el d¨®lar en 1,36, y, de paso, a elucubrar sobre si el equilibrio natural entre ambas monedas est¨¢ muy lejos del 1,35. Es bien sabido que un euro alto perjudica las exportaciones al ¨¢rea del d¨®lar. Los exportadores alemanes tienen mucho que sufrir por esta circunstancia. Ahora bien, resulta que las contrapartidas son muy respetables. Por ejemplo, ese euro alto protege la econom¨ªa de la Uni¨®n Econ¨®mica y Monetaria (UEM) de los convulsos encarecimientos del petr¨®leo, que no escasear¨¢n en los pr¨®ximos a?os. Tambi¨¦n previene de una subida de los tipos de inter¨¦s en la zona UEM. Si se supone que la mejor pol¨ªtica monetaria es la que mantiene el coste del dinero en el nivel m¨¢s bajo posible, caben pocas dudas de que ¨¦sta es un ventaja considerable.

Para la econom¨ªa espa?ola, el euro alto es casi una condici¨®n vital de crecimiento econ¨®mico. El diferencial de crecimiento con Europa durante las legislaturas populares no se sustent¨® en decisiones aut¨®nomas de pol¨ªtica econ¨®mica, ni en heroicidades de equilibrio presupuestario, sino en la an¨®mala diferencia entre el tipo de inter¨¦s vigente en el conjunto del ¨¢rea euro -y, por tanto, en la econom¨ªa espa?ola- y el bastante m¨¢s elevado necesario para controlar la tasa de inflaci¨®n espa?ola. Hoy, el fundamento sigue siendo el mismo. Si el BCE se decidiera por subir los tipos de intervenci¨®n, el diferencial de crecimiento con Europa se ir¨ªa anulando progresivamente. El PIB espa?ol vive de ventajas comparativas, no de excelencias propias.