Factores determinantes del d¨¦ficit externo

Existen tres factores fundamentales que inciden en el d¨¦ficit externo espa?ol por cuenta corriente, que sigue creciendo y que hoy alcanza ya el 7% del PIB, lo que requiere una necesidad de financiaci¨®n del 6% del PIB. El primero es, sin duda, el mayor aumento relativo de la demanda interna espa?ola frente a la de otros pa¨ªses, lo que se filtra hacia un volumen mayor de importaciones del resto del mundo frente a un menor volumen de exportaciones al resto del mundo. ?ste es el llamado factor cantidad. El segundo es el tipo de cambio nominal o tipo al contado de la moneda nacional, el euro, frente al resto de las monedas de los pa¨ªses con los que se comercia. ?ste es el llamado factor precio. La combinaci¨®n del primer y segundo factor da lugar al tipo de cambio efectivo nominal, ponderado por el comercio bilateral entre la zona euro y otras econom¨ªas.

El euro va a tener que seguir apreci¨¢ndose frente al d¨®lar por el super¨¢vit del ¨¢rea euro

El crecimiento de la productividad por empleado es el m¨¢s bajo de los pa¨ªses de la OCDE

El tercer factor es el tipo de cambio efectivo real, es decir, el precio relativo de los productos y servicios nacionales en relaci¨®n con los extranjeros, que es producto de dos t¨¦rminos: el tipo de cambio efectivo nominal y el diferencial entre los ¨ªndices de precios al consumo en nuestro pa¨ªs y en los pa¨ªses con los que comerciamos. Por ejemplo, el tipo de cambio real bilateral del euro frente al yen se aprecia bien porque se aprecia el tipo de cambio nominal (por haber una mayor demanda en el mercado de euros que de yenes) o porque los precios al consumo del ¨¢rea euro suben m¨¢s que los de Jap¨®n. ?ste es el llamado factor precio relativo. Voy a hacer una breve referencia a estos tres factores.

La forma m¨¢s r¨¢pida de reducir el d¨¦ficit externo de la econom¨ªa espa?ola es a trav¨¦s del factor cantidad, es decir, a trav¨¦s de la reducci¨®n del volumen de importaciones, lo que s¨®lo ocurrir¨¢ si la demanda interna espa?ola crece a un menor ritmo, lo que supondr¨ªa a su vez que la tasa de crecimiento espa?ol se redujese ya que desde hace ya muchos a?os la demanda interna es el ¨²nico motor del crecimiento. Por ejemplo, en este primer trimestre de 2005 la econom¨ªa espa?ola ha crecido el 3,3% pero gracias a una aportaci¨®n positiva de 5,8 puntos porcentuales de la demanda interna a la que hay que restar una contribuci¨®n negativa de 2,5 puntos porcentuales del sector exterior. Este tipo de ajuste del d¨¦ficit externo s¨®lo se ven obligados a hacerlo los pa¨ªses en desarrollo muy endeudados que ven su clasificaci¨®n crediticia desmoronarse y que no consiguen financiar su d¨¦ficit externo salvo a tipos de inter¨¦s desorbitados, con lo que se ven obligados a tener una recesi¨®n interna para reducir su d¨¦ficit externo. ?ste no es el caso de Espa?a, que siendo su cr¨¦dito triple A y su deuda externa relativamente baja, puede seguir financi¨¢ndolo sin dificultades por muchos a?os, como muestra la historia reciente y menos a¨²n es el caso del d¨¦ficit externo de EE UU. Tambi¨¦n puede reducirse el d¨¦ficit externo espa?ol a trav¨¦s del aumento de la demanda externa de nuestras exportaciones, pero para ello tendr¨ªa que crecer a mayor ritmo la demanda interna de la zona euro y las exportaciones espa?olas tendr¨ªan que ser m¨¢s competitivas en los pa¨ªses de Asia y Am¨¦rica que son los que m¨¢s crecen.

El tipo de cambio efectivo del euro, que se ha ido apreciando respecto al d¨®lar y a otras monedas como el yen, el yuan o el won, es otro elemento a tener en cuenta para explicar el d¨¦ficit externo espa?ol. Ahora bien, la apreciaci¨®n efectiva nominal del euro ha sido muy importante respecto al d¨®lar no s¨®lo por la ponderaci¨®n del comercio bilateral de la zona euro con EE UU, sino tambi¨¦n por la ponderaci¨®n del comercio bilateral con otros pa¨ªses cuyas monedas est¨¢n ligadas al d¨®lar como las ya mencionadas. El problema aqu¨ª es que el euro va a tener que seguir apreci¨¢ndose frente al d¨®lar porque el ¨¢rea euro muestra todav¨ªa un super¨¢vit por cuenta corriente, que en buena parte est¨¢ determinado por ser una contrapartida (aunque mucho menor que la de los pa¨ªses en desarrollo y especialmente China) del elevado d¨¦ficit por cuenta corriente norteamericano. Mientras que Espa?a tiene, al contrario que el ¨¢rea euro en su conjunto, un d¨¦ficit por cuenta corriente muy elevado, lo que la sit¨²a en una posici¨®n todav¨ªa m¨¢s vulnerable en t¨¦rminos de competitividad a medio plazo.

Finalmente, el tipo de cambio real efectivo ponderado por el comercio bilateral, que es la mejor forma de medir la competitividad de un pa¨ªs, muestra m¨¢s claramente la debilidad competitiva de la econom¨ªa espa?ola y la seriedad de su d¨¦ficit externo. Recientemente, Goldman Sachs (Global Economics Paper No: 124) ha realizado un exhaustivo estudio sobre los tipos de cambio reales en equilibrio de las diferentes monedas y su nivel de desviaci¨®n actual (apreciaci¨®n o depreciaci¨®n) respecto al tipo de equilibrio real a largo plazo (a tipos de cambio de 13 de marzo de 2005) con resultados muy interesantes.

La primera sorpresa es que el tipo de cambio real del d¨®lar actualmente se encuentra muy cercano al de equilibrio a largo plazo, si se pondera por su comercio bilateral con el resto del mundo. La raz¨®n de estar casi en equilibrio es que, por un lado, est¨¢ depreciado un 7% respecto al euro, un 3,6% respecto al yen y un 14,2% respecto a la libra, pero por otro lado se encuentra apreciado un 10,3% respecto al yuan, un 18% respecto al conjunto de Asia, excluido Jap¨®n, y un 7% respecto a Latinoam¨¦rica.

La segunda sorpresa es que el tipo de cambio real del euro ponderado por el comercio bilateral se encuentra apreciado solamente un 6% respecto a su nivel de equilibrio cuando est¨¢ ponderado por el comercio bilateral del ¨¢rea euro con el resto del mundo. Frente al d¨®lar su apreciaci¨®n es de un 7% (ya que el tipo de cambio real en equilibrio es 1,18 y el spot era a dicha fecha 1,26), de un 12% frente a la corona sueca, de un 6% frente a la corona noruega, de un 10% frente al zloty polaco y de un 21% frente a la corona checa, pero est¨¢ mucho m¨¢s apreciado frente al yuan, el won y otras monedas asi¨¢ticas y latinoamericanas. S¨®lo se encuentra depreciado un 7% frente a la libra esterlina.

Dicho estudio tambi¨¦n analiza la evoluci¨®n del tipo de cambio real dentro de los pa¨ªses del ¨¢rea euro, lo que muestra algo que intuitivamente era claro y es que, aunque el tipo de cambio real del euro est¨¢ apreciado un 7% respecto a su tipo real en equilibrio a largo plazo con el d¨®lar, el de Alemania est¨¢ apreciado solamente un 1% frente al d¨®lar, el de Francia un 9%, el de Italia un 11% y el de Espa?a un 12%. Eso explica que Alemania pueda seguir exportando y creciendo algo gracias a la aportaci¨®n positiva de su sector exterior, mientras que Italia y Espa?a tengan mayores dificultades de exportar al ¨¢rea d¨®lar, no s¨®lo a EE UU sino todav¨ªa m¨¢s a Asia y Latinoam¨¦rica frente a los que el d¨®lar, a su vez, est¨¢ apreciado frente a su tipo de cambio real de equilibrio. Este estudio muestra tambi¨¦n que el mayor crecimiento del ¨ªndice de inflaci¨®n al consumo en Espa?a que el de otros pa¨ªses del ?rea Euro le hace vulnerable en t¨¦rminos de competitividad frente a su principal mercado y especialmente al de Alemania, que adem¨¢s ambos crecen muy poco, lo que hace que su d¨¦ficit externo sea mayor ya que a diciembre de 2004 el d¨¦ficit comercial con la zona euro era m¨¢s del 55% del d¨¦ficit total espa?ol.

La evoluci¨®n del tipo de cambio efectivo real en equilibrio est¨¢ determinada, a su vez, por una serie de factores que son muy importantes para comprender mejor el d¨¦ficit externo espa?ol. El primer factor es la evoluci¨®n de la productividad en el sector que exporta o compite con las importaciones. A mayor productividad en el sector de bienes y servicios comerciables de un pa¨ªs, mayor tendencia tendr¨¢ su tipo de cambio real a apreciarse ya que aumenta su competitividad a pesar de una evoluci¨®n relativa desfavorable de sus precios internos. En Espa?a, el crecimiento de la productividad laboral por persona empleada es el m¨¢s bajo de todos los pa¨ªses de la OCDE desde hace 10 a?os (aunque es ligeramente mejor el de por persona empleada) por lo que no logra compensar el mayor incremento de sus precios nacionales.

El segundo factor es la posici¨®n inversora neta internacional. Un d¨¦ficit elevado por cuenta corriente como el de Espa?a aumenta su posici¨®n deudora neta frente al resto del mundo (activos totales frente a no residentes frente a pasivos totales frente a no residentes) que tiene que ser financiada y que en principio tiende a aumentar el coste de su financiaci¨®n. Adem¨¢s, en el caso de Espa?a, al contrario que el de EE UU, la apreciaci¨®n del euro frente al d¨®lar hace que la deuda externa espa?ola, en su mayor¨ªa en euros, aumente de valor relativo, mientras que sus activos exteriores, en su mayor¨ªa en d¨®lares (invertidos en Latinoam¨¦rica y en el ¨¢rea d¨®lar) tengan un valor menor, con lo que la posici¨®n neta deudora se deteriora todav¨ªa m¨¢s.

El tercer factor es la relaci¨®n real de intercambio, es decir, la relaci¨®n entre el precio unitario de todos los bienes y servicios que se exportan frente al de todos los que se importan. Dado el elevado precio que ha alcanzado el petr¨®leo, el gas, el acero y otros metales y las materias primas comestibles que se tienen que importar, Espa?a est¨¢ sufriendo un deterioro en su relaci¨®n real de intercambio que hasta ahora es limitada gracias a la apreciaci¨®n del euro, pero que tambi¨¦n reduce su competitividad, ya que encarece muchos de los bienes y servicios que se exportan frente a los de otros pa¨ªses que son mucho menos dependientes de dichas materias primas.

En resumen, dada la elevada posici¨®n deficitaria externa de la econom¨ªa espa?ola y dado que el factor del tipo de cambio y de los precios relativos no va a mejorar a medio plazo, dicho d¨¦ficit se tendr¨¢ que reducir, como en el caso de EE UU, a trav¨¦s de una mezcla de menor crecimiento de su demanda interna, de un mayor crecimiento de su demanda externa (por la tan esperada recuperaci¨®n del crecimiento de la zona euro) y de un aumento notable de la productividad en el sector de bienes y servicios comerciables para poder competir en mayor medida en los mercados que m¨¢s crecen.

Guillermo de la Dehesa es presidente del Centre for Economic Policy Research, Londres.