Asalto final en Metrovacesa

Lleg¨® el momento de la verdad. Las dos ofertas rivales por Metrovacesa tienen ma?ana la ¨²ltima oportunidad de mejorar sus propuestas. La lucha entre Rivero y Sanahuja por la primera inmobiliaria espa?ola deja la oportunidad a los peque?os inversores de sacar provecho en las diferentes situaciones posibles.

El mercado ya ha hecho sus apuestas. La cotizaci¨®n actual de Metrovacesa en bolsa refleja la creencia de los inversores de que Rom¨¢n Sanahuja no presentar¨¢ ma?ana una oferta sobre el 100% de la inmobiliaria que preside Joaqu¨ªn Rivero y que ¨¦ste sacar¨¢ adelante su oferta sobre un 26% del capital.

La hip¨®tesis m¨¢s probable es el triunfo de la oferta de Rivero, pero la posibilidad de una OPA de Sacresa por el 100% no est¨¢ descartada

Sacresa y Joaqu¨ªn Rivero pueden presentar ma?ana a la CNMV las mejoras de sus ofertas para hacerse con el control de la compa?¨ªa

Tras formar parte del n¨²cleo estable que apoyaba la gesti¨®n de Rivero y alzarse como primer accionista con m¨¢s de un 24%, Sacresa, el grupo de Sanahuja, se desmarc¨® a finales de febrero con una oferta p¨²blica de adquisici¨®n (OPA) sobre un 20% del capital, que le dar¨ªa la primac¨ªa absoluta en Metrovacesa. El precio de la oferta era muy alto (78,1 euros) para tratar de evitar una posible contra-OPA, pero Rivero, con el apoyo del tambi¨¦n accionista Bautista Soler, logr¨® la financiaci¨®n necesaria para responder con una oferta sobre el 26% del capital a 80 euros por acci¨®n.

La jugada maestra de Rivero y Soler fue extender la OPA a ese porcentaje, pues sumado al 24,3% que ya tiene el grupo Sacresa dar¨ªa m¨¢s de un 50%, y eso obligar¨ªa a la firma de Rom¨¢n Sanahuja a extender su oferta al 100% del capital, un obst¨¢culo que muchos creen insalvable.

La Comisi¨®n Nacional del Mercado de Valores ha dejado claras cu¨¢les son las reglas del juego ante la presentaci¨®n de las ofertas finales a sobre cerrado prevista para ma?ana. Cualquier mejora en la OPA no podr¨¢ estar sujeta a la adquisici¨®n de ning¨²n n¨²mero m¨ªnimo de acciones ni a cualquier otra condici¨®n, debe ser por un m¨ªnimo de 80 euros y extenderse al menos al 26% del capital (al 100% en el caso de Sacresa).

Los analistas creen que Metrovacesa est¨¢ sobrevalorada en bolsa como consecuencia de la batalla por el control de la compa?¨ªa y que su cotizaci¨®n bajar¨¢ despu¨¦s de las ofertas. Por ahora, los beneficiarios de ello han sido los accionistas de la compa?¨ªa, cuya cotizaci¨®n en bolsa se ha disparado. Los peque?os inversores a¨²n est¨¢n a tiempo de sacar provecho, dado el diferencial de precios entre las ofertas presentadas y la cotizaci¨®n en bolsa. Ese desfase, a su vez, obedece a que las ofertas presentadas son parciales, es decir, no se dirigen a todo el capital de la empresa.

?Cu¨¢les son las situaciones posibles y c¨®mo afectar¨¢n al peque?o inversor?

La primera clave est¨¢ en si Sacresa extender¨¢ o no su oferta al 100% del capital. Casi nadie lo espera. Si el mercado creyese en esa oferta, la cotizaci¨®n se habr¨ªa acercado a los 80 euros. Ese escenario ser¨ªa el mejor para los actuales accionistas, que podr¨ªan vender todos sus t¨ªtulos en la OPA. Pero una oferta sobre el 100% supondr¨ªa un desembolso de unos 6.200 millones por el 75,6% de Metrovacesa que no controla y la obligatoriedad de lanzar una oferta a los minoritarios de la filial francesa Gecina, lo que eleva la factura a unos 8.000 millones y abre el riesgo de tener que renegociar muchos cr¨¦ditos de la propia Metrovacesa que tienen cl¨¢usulas contra el cambio de control.

La oferta m¨¢s atractiva

Si Sanahuja no extiende su oferta al 100%, la OPA de Rivero y Soler es m¨¢s atractiva, no s¨®lo porque su precio es m¨¢s alto y se extiende a un porcentaje mayor del capital, sino tambi¨¦n porque supone la continuidad de una estrategia que hasta el momento se ha revelado exitosa. La alternativa, temen algunos analistas, es que Sanahuja asumiese el control efectivo y fusionase Metrovacesa en unas condiciones no muy favorables con su propia inmobiliaria, Sacresa.

En teor¨ªa, Sacresa podr¨ªa mantener su oferta viva sin mejorarla y tratar de elevar su participaci¨®n, con lo que los accionistas podr¨ªan aceptar una OPA con parte de sus acciones y la otra con el resto. Pero no parece lo m¨¢s probable.

"Las m¨²ltiples opciones dificultan el an¨¢lisis de la situaci¨®n, aunque consideramos que el escenario m¨¢s probable es que Sacresa se retire y acepte la oferta de Bautista y Soler", indican los analistas de Ibersecurities, sociedad de valores del grupo Banco Sabadell. Germ¨¢n Garc¨ªa, de Ahorro Corporaci¨®n, tambi¨¦n considera que ¨¦sta es la situaci¨®n m¨¢s probable.

En principio, si Rivero y Soler conf¨ªan en que Sacresa no extienda su OPA al 100%, tampoco ellos tendr¨ªan la necesidad de mejorar su propuesta, aunque es una baza que se reservan en esta partida de p¨®quer en que las cartas no estar¨¢n sobre la mesa hasta ma?ana. Una peque?a subida adicional blindar¨ªa un poco m¨¢s su posici¨®n.

El escenario m¨¢s probable, por tanto, y el que en todo caso tienen asegurado como m¨ªnimo los inversores, es el de una oferta por el 26% del capital a 80 euros por acci¨®n en la que probablemente haya un exceso de aceptaciones, es decir, que m¨¢s de un 26% del capital acuda a la oferta. Hasta los tradicionales socios de Rivero est¨¢n dispuestos a aceptar su oferta para vender una parte de sus acciones, dado el elevado precio. La CAM, Bancaja y Caja Castilla-La Mancha anunciaron el viernes que aceptar¨¢n la OPA de Rivero, lo que endurecer¨¢ el prorrateo previsto.

Los accionistas, po tanto, no podr¨¢n vender en la OPA todas las acciones que posean y se espera que la cotizaci¨®n caer¨¢ con fuerza en bolsa una vez quede atr¨¢s la oferta. Por eso, las acciones de Metrovacesa guardan una prudente distancia con los 80 euros prometidos por Rivero y Soler para comprar el 26% del capital. Si se acercasen mucho a esa cota, todos querr¨ªan vender. Si se alejasen demasiado, habr¨ªa m¨¢s gente dispuesta a comprar para aceptar la OPA, aunque ¨¦sta no sea sobre el 100% del capital.

Lo decisivo en los casos de ofertas parciales son las reglas de prorrateo. El decreto de OPA establece que se comenzar¨¢ la distribuci¨®n adjudicando a cada aceptaci¨®n, esto es, a cada accionista que vaya a la OPA, un n¨²mero igual de t¨ªtulos, que ser¨¢ el que resulte de dividir el 25% del total de la oferta entre el n¨²mero de aceptaciones. Quienes tengan menos acciones que esa cifra podr¨¢n vender su paquete ¨ªntegramente. Tras ese reparto lineal, la cantidad no adjudicada se distribuir¨¢ de forma proporcional al n¨²mero de acciones de cada aceptaci¨®n.

Con el reparto lineal, la norma prima a los peque?os inversores frente a los grandes. En una oferta sobre el 100%, los grandes inversores mueven el precio de la acci¨®n hasta dejarlo muy cerca del de la oferta. En una OPA parcial no les interesa hacerlo, porque no van a poder vender todas sus acciones. Eso deja un margen de maniobra para los peque?os inversores, que pueden aprovechar, para una cuant¨ªa limitada de acciones, la diferencia entre el precio de mercado y el de la OPA.

En el caso de Metrovacesa, la oferta de Rivero y Soler se extiende sobre 26.464.666 acciones, de modo que hay 6.616.166 para la distribuci¨®n lineal del prorrateo. Dividiendo esa ¨²ltima cifra por el total de aceptaciones se obtiene el list¨®n por debajo del cual los inversores pueden vender todas sus acciones en la OPA. El list¨®n estar¨¢ m¨¢s bajo cuanto mayor sea el n¨²mero de aceptaciones y viceversa.

Un margen que aprovechar

En la actualidad, Metrovacesa tiene unos 47.000 accionistas, seg¨²n fuentes conocedoras del capital. Si no aumentase el n¨²mero, estar¨ªa garantizada la venta de un m¨ªnimo de unas 140 acciones en la OPA. Si el n¨²mero de aceptaciones alcanzase las 90.000, el m¨ªnimo se reducir¨ªa a 73 acciones, y as¨ª sucesivamente. Hay, por tanto, un margen de maniobra que aprovechar. El problema est¨¢ en que cuanta m¨¢s gente trate de aprovecharlo habr¨¢ menos margen.

En la anterior OPA parcial sobre Metrovacesa, el n¨²mero de accionistas se dispar¨® hasta el entorno de los 120.000. Pero incluso en el caso de que el n¨²mero de aceptaciones fuese de 200.000 o 300.000, el diferencial de precios permite ganancias casi sin riesgo de 200 a 300 euros.

Cada inversor debe calibrar el riesgo que est¨¢ dispuesto a asumir y hacer sus cuentas. La variable clave es el n¨²mero de inversores que acepten la OPA. En la tabla adjunta se muestra cu¨¢ntas acciones se podr¨¢n vender como m¨ªnimo en funci¨®n de cu¨¢l sea ese n¨²mero de aceptaciones y cu¨¢l es el beneficio econ¨®mico que cabe esperar en cada supuesto. La cuesti¨®n clave es cu¨¢nto arriesgar sin llegar a pasarse.