El ajuste inmobiliario en Espa?a

Con el paso del tiempo se est¨¢ consolidando la idea de que la crisis econ¨®mica empieza a quedar atr¨¢s. Pero Espa?a no pertenece al numeroso grupo de pa¨ªses que est¨¢n saliendo de la recesi¨®n. El motivo aducido por organismos internacionales y expertos es el gran peso que ten¨ªa el sector de la construcci¨®n, en particular el residencial, en la estructura productiva espa?ola.

Por tanto, parece apropiado preguntarse por la situaci¨®n actual del sector y los factores que determinan la velocidad de ajuste del sector inmobiliario espa?ol. En primer lugar hay que resaltar que el sector inmobiliario muestra las mismas caracter¨ªsticas que otros mercados en Espa?a: la mayor parte del ajuste se produce en las cantidades y no en los precios. Pensemos en el mercado laboral: mientras el desempleo aumenta de forma desbocada, los salarios reales siguen aumentando. En el mercado inmobiliario el ajuste tambi¨¦n se est¨¢ produciendo v¨ªa cantidades: mientras, seg¨²n las estad¨ªsticas oficiales, los precios han ca¨ªdo desde su m¨¢ximo en torno al 9%, la cantidad de viviendas iniciadas se ha desplomado. Hace tres a?os se comenzaron 860.000 viviendas mientras 2009 cerrar¨¢ seguramente con menos de 190.000. Por comparaci¨®n, en Estados Unidos los precios de la vivienda han ca¨ªdo un 33% desde el m¨¢ximo, mientras la iniciaci¨®n de viviendas ha ca¨ªdo bastante menos que en Espa?a.

El grueso del ajuste en el inmobiliario, como en otros sectores en Espa?a, se da en cantidades y no en precios

?En qu¨¦ punto se encuentra el ajuste inmobiliario en Espa?a? Constructores y promotores se apresuran a asegurar, con el benepl¨¢cito del Ministerio de Vivienda, que el ajuste ha acabado. "Es momento para comprar", nos llevan diciendo desde que comenz¨® la crisis con unos argumentos u otros, o a veces sin argumentos. Recordemos que el presidente de Martinsa-Fadesa, cuando los signos del declive del sector inmobiliario se acumulaban, augur¨® una subida "vertiginosa" de los precios de la vivienda en 2009. El argumento actual para justificar que el ajuste ha finalizado se?ala que el ¨ªndice de accesibilidad, medido como la relaci¨®n entre cuota hipotecaria y renta familiar, ha vuelto a los niveles de 1996. Desafortunadamente este ¨ªndice hoy es absolutamente irrelevante. En las condiciones actuales de concesi¨®n de hipotecas, el esfuerzo te¨®rico para el pago de la cuota hipotecaria al tipo de inter¨¦s corriente no tiene relevancia a la hora de conseguir un cr¨¦dito. Las entidades financieras, en su vuelta a una pol¨ªtica m¨¢s responsable de concesi¨®n de hipotecas, eval¨²an el esfuerzo a un tipo de inter¨¦s razonable de largo plazo, por ejemplo el 4% o el 5%. Una de las frases que m¨¢s se escucha en las sucursales bancarias cuando se solicita un cr¨¦dito es "y si el tipo de inter¨¦s subiera al 5%, ?podr¨ªa pagar la cuota hipotecaria sin dedicar la mayor parte de su renta?".

El indicador relevante en la actualidad, y en el largo plazo, es la ratio del precio de la vivienda sobre la renta familiar bruta disponible. Este ¨ªndice no est¨¢ afectado por las condiciones crediticias (oscilaciones a corto plazo de los tipos de inter¨¦s, condiciones m¨¢s o menos restrictivas en la concesi¨®n de cr¨¦dito o duraci¨®n de las hipotecas). Seg¨²n este indicador al ajuste inmobiliario espa?ol todav¨ªa le queda mucho por recorrer. La burbuja inmobiliaria aument¨® hasta 7,7 a?os completos de renta familiar disponible para comprar una vivienda media. En la actualidad ha retrocedido hasta 6,6, pero est¨¢ a¨²n muy lejos de la media hist¨®rica anterior a la burbuja (en torno a 4 a?os). En Estados Unidos este indicador ha vuelto a 4 a?os y se nota c¨®mo el sector inmobiliario comienza a dar s¨ªntomas de cierta mejor¨ªa.

Por tanto, queda ajuste para largo. ?De qu¨¦ depender¨¢ el ritmo de ajuste futuro del sector? El primer factor es la capacidad de absorci¨®n del stock de viviendas nuevas por vender que se sit¨²a, dependiendo de la estimaci¨®n, entre un mill¨®n y mill¨®n y medio de viviendas. Se argumenta que muchas de estas viviendas est¨¢n localizadas en la costa, pero la realidad es que la mayor¨ªa (en torno al 70%) son primeras residencias y que las dos comunidades aut¨®nomas que tienen m¨¢s viviendas por vender respecto a la poblaci¨®n no tienen mar.

Un segundo factor importante son los cambios en la fiscalidad de la vivienda. El Gobierno decidi¨® antes del verano eliminar la desgravaci¨®n a la vivienda con efectos diferidos (en 2011). El objetivo era intentar adelantar la decisi¨®n de compra de aquellos que pudieran perder la desgravaci¨®n en el futuro, lo que podr¨ªa ralentizar el ajuste del sector para desplazarlo al futuro. Pero como ya se?alaba en estas mismas p¨¢ginas en su momento, una vez llegado el d¨ªa de eliminar la desgravaci¨®n existir¨¢ una tentaci¨®n irresistible a desdecirse y no eliminarla. De hecho esta hip¨®tesis se ha visto confirmada en el caso de Estados Unidos. El Gobierno norteamericano aprob¨® a principios de a?o una desgravaci¨®n de 8.000 d¨®lares para la compra de primera vivienda, pero con una extensi¨®n temporal limitada: de enero a noviembre de 2009. Hace pocas semanas el senado de Estados Unidos aprob¨® la extensi¨®n de esta desgravaci¨®n hasta abril de 2010. Por tanto la efectividad de estos anuncios depende de la credibilidad que los potenciales compradores asignen al anuncio del Gobierno.

Finalmente, los cambios en la regulaci¨®n bancaria tienen un efecto muy importante en el ritmo de ajuste del sector. Con la consigna de ganar tiempo, el sector financiero est¨¢ utilizando m¨²ltiples estrategias para maquillar la tasa de morosidad contable: la daci¨®n en pago o entrega del activo a cambio de la cancelaci¨®n de la deuda; la compra del activo por parte de una sociedad inmobiliaria propiedad de la entidad crediticia, y, por ¨²ltimo, las moratorias y reestructuraci¨®n de deuda. Esta ¨²ltima pr¨¢ctica est¨¢ creando inmobiliarias zombies a la espera de un hipot¨¦tico resurgimiento del sector. El inter¨¦s de las entidades financieras por aceptar activos inmobiliarios en pago de deuda y su propensi¨®n a vender estos activos r¨¢pido y con grandes descuentos dependen de la regulaci¨®n. Por ejemplo, antes del verano se aprob¨® una "reinterpretaci¨®n" de la circular 4/2004 que supone una rebaja sustancial de las dotaciones por morosidad para hipotecas "buenas", o aqu¨¦llas con un pr¨¦stamo valor inferior al 80%. La nueva normativa permite que cuando la morosidad supere los dos a?os la vivienda conserve un valor residual de al menos el 70%, en lugar de provisionarse el 100%. La suavizaci¨®n de las provisiones por morosidad hipotecaria reduce la presi¨®n en bancos y cajas de ahorros para aceptar rebajas de precios en la venta de su stock y aumenta la propensi¨®n a aceptar viviendas a cambio de deuda, lo que reduce la velocidad del ajuste. Pero la regulaci¨®n tambi¨¦n puede afectar en la direcci¨®n contraria. El pasado octubre el Banco de Espa?a, ante el r¨¢pido crecimiento de las daciones, decidi¨® incrementar las provisiones para los inmuebles que fueran aceptados como pago por una deuda. La nueva normativa aumenta del 10% al 20% del valor de tasaci¨®n las provisiones a aplicar por estos inmuebles pasado un a?o desde su aceptaci¨®n. Adem¨¢s, la medida obligar¨¢ a tasar de nueva gran parte de la cartera en manos de entidades financieras. Esta medida reduce la propensi¨®n de las entidades financieras a aceptar inmuebles en pago de deuda y genera incentivos para que quieran deshacer de sus inventarios lo m¨¢s r¨¢pido posible, lo que aumenta el ritmo de ajuste del sector inmobiliario.

En resumen, al ritmo actual el ajuste inmobiliario tardar¨¢ en completarse. Las medidas para liquidar el stock de viviendas por vender y los cambios regulatorios en el sector financiero pueden estimular, o retrasar, el ritmo de ajuste. Favorecer la vivienda en alquiler puede ayudar enormemente pues acelerar¨ªa el ajuste y permitir¨ªa alcanzar una nueva situaci¨®n con una proporci¨®n de vivienda en alquiler razonable y similar a la de pa¨ªses de nuestro nivel de desarrollo. Lo que no debe considerarse como una opci¨®n es una salida en falso basada en los mismos criterios que nos llevaron al desastre actual y, en particular, pensar que los tipos de inter¨¦s actuales se mantendr¨¢n durante los pr¨®ximos cuarenta a?os. -

Jos¨¦ Garc¨ªa Montalvo es catedr¨¢tico de Econom¨ªa de la Universitat Pompeu Fabra.