Apuestas perdidas

Nadie escapa de la crisis, ni siquiera el capital riesgo. La ca¨ªda de la actividad econ¨®mica posterior al a?o 2007 afect¨® de tal modo a la actividad de muchas de las participadas del private equity en nuestro pa¨ªs, que algunas acabaron en el concurso de acreedores. El fen¨®meno, que se ha acelerado entre 2010 y lo que llevamos de 2011, justo cuando las perspectivas del capital riesgo (en inversiones y desinversiones) empiezan a mejorar, se ha abatido sin misericordia sobre empresas tan emblem¨¢ticas como Musgo, Festa, Coronel Tapioca, Nov¨ªssima, Filmax o Bestin Suply, ahora en situaci¨®n de insolvencia. Esta misma semana Permira ha anunciado que ceder¨¢ a la banca acreedora el control sobre el grupo de distribuci¨®n Dinosol.

La dificultad para vender hace que las carteras del capital riesgo envejezcan

Hay una larga lista de damnificadas: Musgo, Filmax, Coronel Tapioca...

Adem¨¢s, otras compa?¨ªas atraviesan por serios problemas como Levantina, Panrico o Hune, que las abocaron a reestructuraciones accionariales, entrega a los acreedores o su venta al equipo directivo a un precio simb¨®lico. "Es la primera vez en d¨¦cadas que los fondos de capital riesgo han optado por dejar caer empresas en las que hab¨ªan invertido much¨ªsimo dinero", asegura Rodrigo Recondo, socio de Auren, una consultora del sector.

La probada habilidad y buenas pr¨¢cticas de gesti¨®n del capital riesgo de poco han servido en estos casos, contados, eso s¨ª. Por ejemplo, en Coronel Tapioca, muy popular en los a?os noventa del pasado siglo y que llevaba a?os languideciendo. Despu¨¦s de poner en pr¨¢ctica todo lo que sab¨ªa, a Gala Capital, tambi¨¦n presente en La Sexta y Panda Security, no le qued¨® m¨¢s salida que la liquidaci¨®n de la cadena, en marzo, con una deuda de 90 millones de euros. Ese mismo mes le tocaba el turno a Ahorro Corporaci¨®n Desarrollo (ACD) de solicitar el concurso para Musgo, otra cadena emblem¨¢tica que se vio sorprendida por la crisis en pleno proceso de expansi¨®n, con un pasivo de 15 millones. La aventura acab¨® cost¨¢ndole a ACD, que hab¨ªa entrado en el capital en el 2006, m¨¢s de 20 millones.

Son apenas dos de una ya larga lista que incluye a empresas como Festa, una cadena de ropa propiedad en un 75% de Ibersuizas (el retail lo ha pasado muy mal), o de Bestin Supply Chain, una firma de log¨ªstica participada en un 42% por Dinamia, ambas a concurso este a?o. En las dos se acometieron ambiciosos programas de reestructuraci¨®n que no dieron resultado. 2010 fue abundante en casos del mismo tipo.

Adem¨¢s, no todo han sido concursos. Una de las operaciones frustradas m¨¢s importantes del capital riesgo fue la de Levantina, el l¨ªder espa?ol de piedra natural, que Impala y Charterhouse, tras entrar en el 2006, quer¨ªan convertir en la mayor empresa mundial del sector. Al final no tuvieron m¨¢s remedio que entregarla a los acreedores mediante la conversi¨®n de deuda de 429 millones de euros en t¨ªtulos. Algo parecido a lo que sucedi¨® en Hune, donde, tras los esfuerzos de Advent por venderla (pag¨® 140 millones), acab¨® cedi¨¦ndola a los directivos por un euro.

En el sector atribuyen lo sucedido a la dureza extrema de la crisis. Rafael P¨¦rez Benayas, director de ACD, reconoce que "aun cuando estudiamos las inversiones con mucho cuidado, y tratamos de prever situaciones dif¨ªciles, no nos esper¨¢bamos unas ca¨ªdas de facturaci¨®n tan fuertes como las que hemos tenido en algunas empresas". Lo mismo opina Tom¨¢s Moliner, vicepresidente de Ascri, la asociaci¨®n del capital riesgo. "Pese a que dise?amos buenos planes de negocio, traemos a los mejores ejecutivos, implantamos sistemas de incentivaci¨®n, apoyamos su expansi¨®n y damos estabilidad financiera a nuestras empresas, no tenemos una bola de cristal que evite los problemas".

Las p¨¦rdidas no han sido desde?ables. Seg¨²n ASCRI, las minusval¨ªas en desinversiones efectuadas (write-offs), que en el 2007 fueron de 38 millones de euros, sub¨ªan a 178 millones en el 2008 y a 409 millones en el 2009. "Perder una de estas empresas es un problema muy serio", reconoce P¨¦rez Benayas. Pero es mejor que seguir inyectando dinero en un proyecto sin salida. "Algunos fondos", explica Recondo, "han llegado a hacer dos o tres rondas adicionales de financiaci¨®n para salvar una empresa, de modo que llega el momento en que hay que parar".

Estas inyecciones extra -casi siempre con dinero reservado para nuevas inversiones- son un problema incluso cuando la empresa no acaba en concurso: elevan el volumen de la inversi¨®n y reducen el posible retorno a los inversores, que suele ser del 20% o el 25% anual. Aun as¨ª, Alex Wagenberg, consejero delegado de Carlyle en Espa?a, con una cartera reducida, pero de mucho peso en nuestro pa¨ªs (Applus, Orizonia...), se muestra optimista y apunta que "estas etapas dif¨ªciles presentan oportunidades ¨²nicas. En Applus hemos comprado unas 14 empresas, algo que hubiera sido dif¨ªcil en otras circunstancias".

El efecto m¨¢s perverso de estas dificultades es que frenan las desinversiones, sobre todo en un momento en que el mercado de compraventa de empresas a¨²n trata de reactivarse. Firmas que llevan siete u ocho a?os en cartera, y deb¨ªan estar a la venta (lo normal para el capital riesgo es estar de cuatro a seis a?os), tendr¨¢n que seguir en el taller hasta que se recompongan.

"El mercado ha estado algo parado" apunta F¨¦liz Guerrero, de GED, "interesado solo en activos a precios muy bajos, lo dificulta la venta de una empresa si no est¨¢ todo lo bien que deber¨ªa". De ah¨ª que muchas sociedades de private equity tengan ahora unas carteras envejecidas. De las 22 firmas que tiene Ibersuizas en su cartera, 12 vienen de antes del 2004. CVC Partners, con seis participadas en Espa?a, tiene dos del 2000 y 2011, con 10 y 11 a?os. "Las carteras est¨¢n maduras", dice Javier Echarri, ex presidente de la EVCA, la asociaci¨®n europea del capital riesgo. "Y tendr¨ªan que estar haci¨¦ndose m¨¢s operaciones" a?ade. Entre la crisis y los problemas en muchas empresas, las desinversiones cayeron en picado. Despu¨¦s de los 1.602 millones de euros en 2007, bajaron a 769 millones en 2008 y a 858 millones en 2009. Ahora bien, empieza a verse la luz. En 2010 sumaron ya 3.456 millones de euros, frente a los 1.590 millones de 2009.

De modo que los ejecutivos de los fondos con empresas problem¨¢ticas cruzan los dedos. Las dificultades para desinvertir son un contratiempo, una vez que el mercado de nuevas inversiones empieza a dispararse (creci¨® un 117% el a?o pasado) y a todos les interesa apostar por nuevas inversiones y no seguir manteniendo fuertes sumas en empresas dudosas.

Juan Barnechea, de Riverside, una sociedad del sector, cree en se impondr¨¢ la estabilizaci¨®n en los pr¨®ximos meses. "El trabajo para mejorar la situaci¨®n de las participadas ha sido realizado en su mayor parte, permitiendo a los fondos volver a enfocarse en hacer nuevas adquisiciones", concluye.