La crisis que no cesa y el futuro del euro

Las sucesivas crisis en el ¨¢rea euro, acompa?adas de sucesivos rescates de Grecia, Irlanda, Portugal, y... Grecia otra vez, amenaza con extenderse a otros pa¨ªses de mayor calibre como Italia o Espa?a. Las primas de riesgo sobre el bono alem¨¢n [la diferencia entre los tipos de inter¨¦s que paga un determinado pa¨ªs y lo que paga Alemania, el pa¨ªs m¨¢s seguro] se disparan. La insistencia oficial de que Grecia no tiene un problema de solvencia es dif¨ªcilmente sostenible. Basta por otra parte que haya dudas sobre el plan de ajuste fiscal o sobre el resultado de las pruebas de estr¨¦s del sistema bancario en Italia para que su deuda, del 120% sobre el producto interior bruto (PIB), se vea como un peligro a la estabilidad de la zona euro.

?Qu¨¦ ha fallado? No ha fallado el euro como paraguas frente a una crisis cambiaria y bancaria conjunta, ni como ancla frente a la inflaci¨®n con el Banco Central Europeo (BCE) como garante, ni ha fallado el euro como mecanismo de integraci¨®n del mercado ¨²nico europeo. Han fallado los mecanismos de gobierno del ¨¢rea euro. La viabilidad del ¨¢rea euro depende de que no haya grandes desequilibrios entre pa¨ªses para que una pol¨ªtica monetaria com¨²n sea adecuada para todos ellos. Ha fallado la disciplina interna en los pa¨ªses y la disciplina fiscal del Pacto de Estabilidad y Crecimiento (PEC) -desde 1999 ha habido 68 violaciones del pacto, incluyendo Francia y Alemania, y no se ha aplicado ninguna sanci¨®n-. Adem¨¢s, la cl¨¢usula de no rescate que proh¨ªbe la compra de bonos soberanos por parte del BCE, se ha interpretado de manera laxa. El resultado ha sido que el ¨¢rea euro se ha hecho vulnerable a los ataques especulativos a la deuda soberana de los pa¨ªses miembros. En el contexto actual de problemas de deuda p¨²blica, estos ataques se recrudecer¨¢n hasta que no se d¨¦ una soluci¨®n satisfactoria a la gobernanza del ¨¢rea euro.

La estrategia actual para hacer frente a los problemas de la periferia europea consiste en ganar tiempo esperando a una recuperaci¨®n econ¨®mica que permita fortalecer el balance de las entidades bancarias y mejorar las perspectivas de crecimiento de pa¨ªses como Espa?a e Italia. Esta estrategia puede funcionar, pero es arriesgada. Un accidente -l¨¦ase un ataque especulativo masivo a la deuda perif¨¦rica- puede hacerla descarrilar y poner en un brete al euro y a la construcci¨®n europea. El BCE ha suplido con la compra de bonos soberanos de la Europa perif¨¦rica la falta de una pol¨ªtica fiscal com¨²n, pero la cuerda ya no da para m¨¢s. El reto para mantener el euro a flote consiste en dise?ar unas reglas claras de juego que permitan la ayuda a pa¨ªses en dificultades de liquidez, pero que a la vez mantengan los incentivos a la responsabilidad fiscal y a la convergencia de los niveles de competitividad de los distintos pa¨ªses. En principio dos soluciones puras podr¨ªan funcionar. La primera consiste en confiar plenamente en la disciplina de mercado, con rescates solamente cuando un pa¨ªs tiene problemas de liquidez y sin reglas fiscales. La segunda consiste en avanzar hacia la centralizaci¨®n e integraci¨®n fiscal con cesiones de soberan¨ªa fiscal muy importantes de los pa¨ªses. Esta ¨²ltima requiere una mayor integraci¨®n pol¨ªtica. Las soluciones mixtas, en donde se integran la disciplina de mercado y la disciplina fiscal externa a los pa¨ªses, pueden ser efectivas tambi¨¦n pero deben ser dise?adas y calibradas cuidadosamente. El fracaso de las primeras reglas de funcionamiento del ¨¢rea euro debe servir de experiencia para evitar repetir el error.

En el corto plazo lo que se necesita es un plan cre¨ªble para Grecia (y, por ende, para Portugal e Irlanda) junto con un horizonte claro de reforma del gobierno econ¨®mico del ¨¢rea euro. Aun as¨ª, probablemente el periodo de turbulencia actual persistir¨¢ hasta que los segmentos da?ados del sistema bancario del ¨¢rea euro no se recuperen y emerjan unas perspectivas de crecimiento robustas en la periferia.

Xavier Vives es director del Centro Sector P¨²blico-Sector Privado de IESE.