Europa: equilibrios m¨²ltiples

Las discusiones recientes sobre los paquetes de ayuda a Grecia recuerdan a aquel personaje de Woody Allen que acudi¨® al m¨¦dico, quien le dio tres meses de vida. Al cabo de los tres meses, como no le pod¨ªa pagar, el m¨¦dico le dio otros tres. Tras meses de discusiones y retrasos, el tama?o de la brecha financiera y de la quita a los acreedores privados necesaria para restablecer la sostenibilidad de la deuda griega contin¨²a ampli¨¢ndose.

Lo m¨¢s grave es que ha fracasado el intento de aislar a Grecia. El contagio al resto de los pa¨ªses de la periferia se vio exacerbado por el error de establecer la "participaci¨®n del sector privado" como un elemento habitual de los futuros paquetes de rescate. Esta disposici¨®n, unida a la preferencia de los acreedores oficiales sobre los privados, provoc¨® una huida masiva de la deuda de los pa¨ªses sospechosos de padecer problemas similares. Un impago soberano es siempre un evento traum¨¢tico cuyas repercusiones no se deben trivializar.

La UE ha corregido parte de sus errores en la crisis, pero es dif¨ªcil devolver el genio a la botella

En teor¨ªa, los paquetes de rescate del Fondo Monetario Internacional (FMI) deben ayudar a "catalizar" entradas de fondos privados hacia los pa¨ªses en crisis, pero los paquetes aprobados en Europa han desplazado a los fondos privados, aumentado la dependencia de los pa¨ªses bajo programa respecto de los fondos oficiales. En los ¨²ltimos meses, a la vista de la gravedad de la situaci¨®n, se han rectificado algunos de los elementos m¨¢s desestabilizadores: primero, el estatus de acreedor preferente de la financiaci¨®n oficial, y, m¨¢s recientemente, la propia idea de "participaci¨®n del sector privado", aunque la redacci¨®n del comunicado del ¨²ltimo Consejo Europeo es ambigua en este punto.

Adem¨¢s, se han flexibilizado las facilidades existentes y el Banco Central Europeo (BCE) ha intervenido comprando deuda en los mercados secundarios (aunque en dosis homeop¨¢ticas) y ha proporcionado a los bancos liquidez ilimitada y a plazos m¨¢s largos. Es dif¨ªcil, sin embargo, devolver el genio a la botella. La sostenibilidad de la deuda depende en parte del tipo de inter¨¦s al que un pa¨ªs se pueda financiar, y este, a su vez, depende de las expectativas que tengan los mercados sobre la sostenibilidad de la deuda. Esta circularidad da lugar a los llamados "equilibrios m¨²ltiples", en los que es f¨¢cil pasar del equilibrio bueno al malo, pero mucho m¨¢s dif¨ªcil el camino de vuelta (aunque, posible: v¨¦ase Brasil en 2002).

Solo una actuaci¨®n decidida de las autoridades puede devolvernos al equilibrio bueno: los Gobiernos nacionales, con pol¨ªticas que aseguren la disciplina fiscal y reformas que eleven el crecimiento potencial; las instancias europeas, restableciendo un marco institucional coherente que incluya elementos de una verdadera uni¨®n fiscal (y no solo un marco de austeridad presupuestaria), y el Banco Central Europeo, haciendo una lectura menos reglamentista de la prohibici¨®n de financiaci¨®n monetaria.

Santiago Fern¨¢ndez de Lis es economista jefe de Sistemas Financieros y Regulaci¨®n de BBVA Research.