Riesgos financieros y garant¨ªas

A pesar de las reformas y de los compromisos y esfuerzos fiscales, en las ¨²ltimas semanas ha aumentado la presi¨®n de los mercados sobre Espa?a de un modo considerable. Algo no acaba de funcionar. En mi opini¨®n, una parte importante de estas tensiones -y su permanencia en el tiempo durante ya m¨¢s de dos a?os- la explica algo tan simple como es el sistema de garant¨ªas que un pa¨ªs o un gobierno ofrece para cubrir contingencias econ¨®micas. De lo que se trata es que nuestro pa¨ªs, al fin y al cabo, tiene que reducir el riesgo percibido por los inversores, lo que depende en buena medida de la capacidad para ofrecer garant¨ªas con las que cubrir posibles futuras p¨¦rdidas del capital invertido.

Visto lo visto, parece que las garant¨ªas deber¨¢n ser mayores de las que ahora se est¨¢n barajando. En el mundo financiero, las garant¨ªas (el colateral) son un elemento esencial para controlar el riesgo. Parad¨®jicamente, la deuda de pa¨ªses como Espa?a hab¨ªa sido hasta antes de la crisis una referencia (libre de riesgo) para la formaci¨®n de precios, el mejor colateral. Y de lo que se trata hoy es de ver c¨®mo garantizar lo que antes era seguro y hoy no lo es, o dicho de otro modo, c¨®mo determinar el mecanismo de freno o backstop con el que Espa?a - como pa¨ªs- podr¨ªa responder de las p¨¦rdidas potenciales para que los inversores se encuentren confiados. Curiosamente, el castigo sobre la prima surge m¨¢s por las dudas sobre la capacidad del sector privado espa?ol para asumir sus deudas que por la del sector p¨²blico. De hecho, la prima de riesgo de la deuda p¨²blica espa?ola sube porque muchos analistas temen que parte de la deuda privada -por ejemplo, parte de la bancaria- se convierta en p¨²blica. Esto sugiere que se precisan dos garant¨ªas, una para la deuda p¨²blica y otra para la privada.

En lo que se refiere a la garant¨ªa para la deuda p¨²blica, la responsabilidad deber¨ªa corresponder en un entorno de moneda ¨²nica, en gran medida, a la Uni¨®n Europea. Sin embargo, los recursos y la profundidad del esquema de garant¨ªas actual (el Fondo Europeo de Estabilidad Financiera, EFSF) han sido escasos, confusos y poco convincentes. Y est¨¢ por ver si el nuevo instrumento ¨Cel Mecanismo de Estabilidad Europeo (ESM) mejorar¨¢ sustancialmente al anterior. En todo caso, nuestro pa¨ªs tendr¨¢ que cumplir sus compromisos fiscales y de reformas para hacerse acreedor de estas garant¨ªas.

Visto lo visto, parece que las garant¨ªas deber¨¢n ser mayores de las que ahora se est¨¢n barajando

En el terreno de la deuda privada espa?ola, en el que se centra este art¨ªculo, los problemas son a¨²n mucho m¨¢s preocupantes y, por lo tanto, la urgencia de garant¨ªas es a¨²n m¨¢s imperiosa, Repasemos algunas cifras. Si se aproxima la deuda del sector privado como los pr¨¦stamos y valores (distintos de acciones) en el pasivo de empresas y hogares, su crecimiento en los ¨²ltimos a?os ha sido espectacular y a la vez aterrador. La deuda de familias y empresas pas¨® de 1,5 billones de euros en 2003 (147,8% del PIB) a 2,37 en 2009 (225,8% del PIB). De estos m¨¢s de 800.000 millones de euros engullidos en siete a?os en 2010 y 2011 se han reducido apenas 70.000. Queda mucho esfuerzo de desapalancamiento y la deuda ahoga a muchos hogares y empresas espa?olas en medio de una recesi¨®n y con un paro acerc¨¢ndose al 24%.

El sector bancario es el acreedor de buena parte de este endeudamiento privado y, por lo tanto, no es extra?o que ahora est¨¦ en plena reconversi¨®n, con una reestructuraci¨®n y recapitalizaci¨®n en marcha. Una porci¨®n considerable del cr¨¦dito bancario ¨Cprincipalmente el ligado a la promoci¨®n inmobiliaria- concentra gran parte del riesgo. Se ha reconocido gran parte, m¨¢s a¨²n tras la ¨²ltima reforma con el primer reconocimiento expl¨ªcito en cuatro a?os de un deterioro de consideraci¨®n que el propio gobierno estim¨® en 50.000 millones de euros. Sin embargo, si persisten las malas perspectivas econ¨®micas, pueden ser necesarios m¨¢s esfuerzos y garant¨ªas. Las fuentes de preocupaci¨®n son dos, principalmente. La primera, que a¨²n hay alrededor de 150.000 millones de euros de cr¨¦dito a promoci¨®n inmobiliaria aparentemente sano sobre cuya viabilidad -de al menos parte del mismo- existen dudas m¨¢s que razonables ante el enorme deterioro del mercado inmobiliario espa?ol desde 2008, en el que el n¨²mero de transacciones de vivienda est¨¢ bajo m¨ªnimos. En este sentido, el cr¨¦dito a promoci¨®n apenas se ha reducido un 1,6% desde 2007 hasta 2011 mientras que el resto del cr¨¦dito a la construcci¨®n lo ha hecho en un 55,4%. Una explicaci¨®n probable para tan llamativa transici¨®n es que el cr¨¦dito a promociones inmobiliarias se haya refinanciado en gran medida, lo cual no quiere decir que su solvencia haya mejorado sino que se puede estar aplazando un posible problema de morosidad (lo que se conoce como evergreening). Y una segunda preocupaci¨®n en este aspecto es el resto del cr¨¦dito sano (hipotecas, consumo y empresas, principalmente) cuya morosidad es a¨²n reducida pero la dureza de la macroeconom¨ªa podr¨ªa hacer aumentar r¨¢pidamente.

Muchos analistas temen que parte de la deuda privada -por ejemplo, parte de la bancaria- se convierta en p¨²blica

Parece necesario, por lo tanto, un backstop m¨¢s claro para el sector bancario porque no olvidemos que estamos en una crisis financiera que suele requerir para la salida de la misma de mecanismos de estas caracter¨ªsticas. El Fondo de Garant¨ªa de Dep¨®sitos tiene ya recursos escasos y no est¨¢ exento de controversias. Al mismo tiempo, los acuerdos de fusi¨®n que se est¨¢n alcanzando recientemente est¨¢n dando mayor protagonismo al FROB y los esquemas de protecci¨®n de activos, que al fin y a la postre, son garant¨ªas estatales para p¨¦rdidas futuras. Pero la aplicaci¨®n ad-hoc de estos esquemas para cada caso concreto, sin una estrategia expl¨ªcitamente predeterminada, generalizada y reconocible, no suele resultar tan convincente Por ello, si la v¨ªa son las ayudas p¨²blicas reembolsables (que no engrosen el d¨¦ficit) y los fondos necesarios son mayores de lo previstos, convendr¨ªa cuanto antes fijar una estructura financiera general y consensuada -con participaci¨®n p¨²blica- que sirva como garant¨ªa o backstop para p¨¦rdidas futuras porque, de otro modo, las dudas no se disipar¨¢n. Desde una ¨®ptica conceptual, cuando un gobierno sostiene que el dinero del contribuyente no ser¨¢ necesario en un contexto de riesgo, se generan muchas dudas a los inversores, ya que perciben que ese gobierno no respalda completamente con las garant¨ªas necesarias a su econom¨ªa y las contingencias de la misma. Por tanto, cuando existen discrepancias entre autoridades econ¨®micas e inversores sobre los riesgos y p¨¦rdidas de una econom¨ªa, la concesi¨®n de garant¨ªas puede dar credibilidad a la percepci¨®n del gobierno y tranquilizar a los inversores de un modo convincente. En el caso de no haya margen con garant¨ªas propias, no se deber¨ªa descartar la posibilidad de que un organismo multinacional de apoyo act¨²e como avalista. Lo que no parece adecuado es dejar los riesgos sin cobertura en un contexto de intenso deterioro macroecon¨®mico y fuertes necesidades de financiaci¨®n como el que presenta la econom¨ªa espa?ola. Por supuesto, este papel y las ventajas de la garant¨ªa p¨²blica frente a otras alternativas habr¨ªa que explicarlas muy bien a la sociedad, en suma, al contribuyente, que es el que pone los recursos en ¨²ltima instancia y que ve con gran preocupaci¨®n la situaci¨®n de la econom¨ªa y el empleo as¨ª como los vaivenes de la prima de riesgo -que hace tiempo que se elev¨® a un nivel dif¨ªcilmente soportable a largo plazo-, y que quiz¨¢s se pregunta si se puede hacer algo m¨¢s.