Sin prisas en Fr¨¢ncfort

Tras la bajada de tipos del pasado mes el BCE ha pasado a modo ¡°esperar y ver¡±. Irlanda Espa?a y Portugal tienen los precios congelados y Grecia y Chipre ya han entrado en deflaci¨®n. Para conseguir un promedio pr¨®ximo al 2% otros pa¨ªses deber¨ªan tener el 4% pero Alemania tiene 1,2%. Respuesta del BCE ¡°los riesgos de inflaci¨®n est¨¢n equilibrados a medio plazo¡±.

En la d¨¦cada pasada el pilar monetario reflejaba inflaci¨®n de activos y forzaba a subir tipos. Aquello perjudicaba a Alemania y el economista jefe del BCE, curiosamente alem¨¢n, consigui¨® acabar con ¨¦l. Ahora la M3 crece 1,4%, muy por debajo del 4,5% que se consideraba compatible con la estabilidad de precios e indica claramente que los riesgos de deflaci¨®n son elevados. Ni caso.

Hace mucho tiempo el BCE denunci¨® fragmentaci¨®n financiera en la Eurozona. Ahora que ya ha asumido la supervisi¨®n bancaria ha salido de la agenda. La fragmentaci¨®n en los mercados de deuda p¨²blica y monetarios ha mejorado pero en el cr¨¦dito minorista ha empeorado significativamente.

Las hipotecas que se dan en Espa?a son al 5% y en Alemania al 3%. Pero los sueldos caen en Espa?a y suben en Alemania

Las escasas hipotecas que se conceden en Espa?a e Italia son al 5% mientras en Alemania est¨¢n al 3%. Pero los salarios en Espa?a caen mientras en Alemania suben por lo que los tipos de inter¨¦s reales que son los que determinan las decisiones de inversi¨®n han empeorado. En el cr¨¦dito a pymes la situaci¨®n es a¨²n peor.

En septiembre los inversores volvieron a comprar deuda p¨²blica espa?ola tras haber reducido su posici¨®n en el primer semestre. Pero la fuga de capitales contin¨²a en bonos y acciones privados y acumulan ventas netas por 20.000 millones en 2013. La mayor parte es en deuda bancaria, lo cual fuerza a las entidades a destinar sus escasos recursos a devolver sus deudas. Esto ayuda a explicar la intensa ca¨ªda del cr¨¦dito.

El rescate bancario espa?ol ha fracasado en su intento de estabilizar el cr¨¦dito pero a¨²n as¨ª se vende como un gran ¨¦xito de la Troika. La recesi¨®n de 2012 ha tenido efectos demoledores sobre los balances bancarios en Espa?a pero tambi¨¦n en Italia. El BCE podr¨ªa identificar esos problemas r¨¢pidamente y forzar el saneamiento. Pero ha decidido darse un a?o para hacer su an¨¢lisis del sistema bancario europeo.

El primer examen de valoraci¨®n del activos (AQR) ser¨¢ similar al que Oliver Wyman hizo a la banca espa?ola el pasado verano por lo que no deber¨ªa tener mucho impacto. Parece que en Italia, Francia, Holanda y Alemania el impacto ser¨¢ significativo. Luego analizar¨¢ la estructura de balance y de financiaci¨®n. Aqu¨ª nuestra banca saldr¨¢ mal en la foto.

Desde 2011 el saldo de vivo de c¨¦dulas y titulizaciones de los bancos espa?oles se ha reducido en 125.000 millones y si tenemos en cuenta las emisiones de c¨¦dulas para retener y descontar en el BCE la cantidad ha sido mucho mayor. El BCE aprob¨® un plan para comprar este tipo de activos que no entra en conflicto con sus estatutos pero siguen sin utilizarlo.

La clave ser¨¢ el estr¨¦s test. La realidad super¨® el escenario central de Oliver Wyman. A¨²n no sabemos el nuevo escenario estresado del BCE pero incorporar¨¢ 2015. Si el enfermo necesita m¨¢s capital tardaremos un a?o en saberlo, la deuda p¨²blica habr¨¢ superado el 100%, el Tesoro tendr¨¢ que emitir 250.000 millones de deuda el pr¨®ximo a?o y no habr¨¢ red del cr¨¦dito de la Troika.

La historia nos ense?a que en crisis de deflaci¨®n de deuda puede producirse una mejora de los flujos pero el balance sigue deterior¨¢ndose. Los japoneses tardaron diez a?os en enterarse. Los l¨ªderes europeos y espa?oles a¨²n no son conscientes.

Jos¨¦ Carlos D¨ªez es profesor de Econom¨ªa de Icade Business School.