BCE inm¨®vil

¡°Las cosas pueden mejorar, seguir igual o empeorar¡±. Es una frase de Draghi que refleja bien la actitud y el estado de ¨¢nimo del BCE. La econom¨ªa ha salido de la recesi¨®n y crece pr¨®xima al 1% anualizado. La tasa de paro sigue en m¨¢ximos desde hace d¨¦cadas pero ha dejado de crecer. La inflaci¨®n est¨¢ por debajo del 1% y el dinero en circulaci¨®n tambi¨¦n, amenazando deflaci¨®n. La tensi¨®n en los mercados se ha reducido pero la fragmentaci¨®n financiera contin¨²a y el cr¨¦dito a empresas cae y en Espa?a se desploma. Pero eso forma parte de un proceso de desapalancamiento natural para el banco central que los l¨ªderes europeos han decidido que sea el supervisor ¨²nico.

La variable clave para un banco central es la brecha de producci¨®n. Mide el diferencial acumulado entre el crecimiento potencial de la econom¨ªa coherente con la estabilidad de precios y el crecimiento real observado. En la Eurozona est¨¢ en m¨¢ximos hist¨®ricos desde la Gran Depresi¨®n y es la causa del estancamiento secular y las se?ales evidentes de deflaci¨®n que se observan en Europa. No s¨®lo en el IPC tambi¨¦n en los precios industriales y de exportaci¨®n o importaci¨®n. Especialmente relevante que la inversi¨®n sea la variable determinante del crecimiento mundial y de la Eurozona y que los precios de los bienes de capital est¨¦n estancados o cayendo en la mayor¨ªa de pa¨ªses.

Da igual, Europa ha entrado en campa?a para las europeas y la amenaza de una victoria de Le Pen en Francia y Syriza en Grecia sobrevuela las instituciones y tambi¨¦n Fr¨¢ncfort. El BCE ya ha agotado la artiller¨ªa convencional poniendo los tipos pr¨®ximos a cero. Ahora habr¨ªa que pasar a pol¨ªticas cuantitativas de compras de bonos para estabilizar el cr¨¦dito y relanzar el crecimiento econ¨®mico. Pero esto entrar¨ªa en campa?a electoral en Alemania para las europeas y le generar¨ªa conflictos a Draghi. Los pa¨ªses emergentes hab¨ªan explicado la mayor parte del crecimiento de las exportaciones europeas desde 2012 cuando empez¨® la segunda recesi¨®n. La depreciaci¨®n de la lira turca, el real brasile?o o el rublo ruso contra el euro tendr¨¢ un impacto negativo sobre las exportaciones y limitar¨¢ la capacidad de la econom¨ªa de reducir la brecha de producci¨®n. De nuevo, la reacci¨®n de un banco central deber¨ªa ser m¨¢s agresiva para contrarrestar la apreciaci¨®n del tipo de cambio y favorecer un mayor crecimiento para rebajar la tasa de paro.

El banco central ya ha agotado la artiller¨ªa convencional al poner los tipos de inter¨¦s casi a cero

Tras negar la evidencia, por la campa?a electoral alemana, ahora se reconoce que Grecia necesita un tercer rescate. La opci¨®n es darle m¨¢s dinero y exigirle m¨¢s ajuste. Novena bola de partido y nueva huida hacia adelante. Los estr¨¦s test deber¨ªan ser duros en la valoraci¨®n del activo y suaves en la exigencia del capital para frenar la restricci¨®n del cr¨¦dito. Eso exigir¨¢ mutualizar p¨¦rdidas y Merkel no est¨¢ dispuesta a ceder ni un c¨¦ntimo. Una sentencia de Rudiger Dornsbusch: ¡°los desequilibrios econ¨®micos siempre duran m¨¢s de lo que pensamos los economistas y siempre corrigen de manera m¨¢s brusca de lo esperado¡±.