¡°A¨²n no hemos visto lo peor en algunas econom¨ªas emergentes¡±

La sangre no llegar¨¢ al r¨ªo, o al menos no para todos. Es la previsi¨®n de Antonio Garc¨ªa Pascual (Madrid, 1970) ante la crisis que sufren los emergentes. Pese a c¨®mo ha arrancado 2014, el economista jefe para Europa de Barclays Research se muestra moderadamente optimista sobre la econom¨ªa global. Su gran duda es China, y por lo que respecta a Espa?a, la p¨¦rdida de impulso del proceso de reformas.

Pregunta. ?C¨®mo hay que interpretar las turbulencias de los emergentes?

Respuesta. A medida que empiezan a subir los tipos a medio y largo plazo de econom¨ªas avanzadas, a los activos emergentes se les escruta m¨¢s. El mayor crecimiento de la econom¨ªa de Estados Unidos o la retirada de los est¨ªmulos monetarios les est¨¢ afectando mucho, pero no a todos por igual. ?Por qu¨¦ no se ven tan afectados Polonia, Corea del Sur o M¨¦xico y s¨ª lo est¨¢n Argentina o Turqu¨ªa? Porque aqu¨ª la crisis se estaba germinando, con una combinaci¨®n de desequilibrios macro, altos d¨¦ficits por cuenta corriente, elevado endeudamiento en divisa extranjera... La sorpresa es que el proceso se ha acelerado y va a m¨¢s.

P. ?Cu¨¢nto m¨¢s?

R. Creo que hay mucho inversor mediano y peque?o que no ha retirado todav¨ªa sus posiciones de los emergentes y que lo har¨¢n cuando vean que sus rendimientos se desploman. El a?o 2014 no va a ser muy distinto de 2013 para los emergentes, pero va a ser menos uniforme. Pa¨ªses como Turqu¨ªa, Brasil o Sud¨¢frica lo pasar¨¢n bastante peor que el a?o pasado, que ya no fue bueno, pero otros pa¨ªses se van a beneficiar del ciclo macro y del ciclo de manufacturas, que va a m¨¢s.

P. ?Es posible que veamos una crisis como la de 1997 y 1998?

R. Mi gran duda para este a?o, tambi¨¦n por lo que respecta a los pa¨ªses avanzados, es China, que en los ¨²ltimos a?os ha aportado al crecimiento mundial m¨¢s del 50%. No hay evidencia de que la desaceleraci¨®n china est¨¦ cogiendo velocidad, por ahora es un aterrizaje suave. Pero es una inc¨®gnita. En China se ha dado una combinaci¨®n de banca p¨²blica y r¨¢pido crecimiento del cr¨¦dito que siempre acaba mal.

P. ?C¨®mo le afecta a Europa?

R. La periferia europea tiene la gran ventaja de contar con el Banco Central Europeo (BCE), con activos l¨ªquidos en euros y una pol¨ªtica monetaria cre¨ªble que impiden que sufran una volatilidad del mercado similar. Desde el punto de vista financiero, puede haber una rotaci¨®n de los inversores hacia Europa y EE UU. La parte negativa, como le pasa a Espa?a, son las exportaciones, que han estado aumentando a doble d¨ªgito hacia las econom¨ªas emergentes y ahora se frenan. En t¨¦rminos netos, con lo que ha pasado hasta ahora, no estoy muy preocupado, pero s¨ª si se acelera el proceso. En general, los riesgos son m¨¢s a la baja que al alza.

Me preocupa que a¨²n no sepamos el escenario macro de los test de estr¨¦s¡±

P. ?Y si a todo eso se suma el escenario de las pruebas de resistencia a la banca?

R. La banca afronta, por un lado, una revisi¨®n de activos sobre la que no espero muchas sorpresas. Otra cosa son las perspectivas del sector en un escenario a tres a?os y bajo un shock considerable, las pruebas de resistencia. No creo que ninguna entidad vaya a necesitar tanto capital que vuelva a poner en riesgo a un soberano. Puede haber algunas necesidades en Italia, en algunos bancos portugueses y posiblemente en alg¨²n banco regional alem¨¢n, poco relevante financieramente, aunque puede que lo sea pol¨ªticamente. Pero s¨ª me preocupa que todav¨ªa no sepamos qu¨¦ escenario macro est¨¢n considerando esas pruebas, porque si a estas alturas, con lo que llevan los bancos a sus espaldas, se endurece mucho, indudablemente alg¨²n banco caer¨¢.

P. Pero parece que hay presiones para que pase eso, precisamente, y haga las pruebas cre¨ªbles¡­

R. Lo importante es que el proceso sea muy transparente, que la evaluaci¨®n sea consistente y coherente para diferentes bancos de diferentes pa¨ªses. Si todas las entidades se miden con el mismo rasero, ser¨¢ muy importante. Para 2014 tendr¨¢s mejores bancos y para 2015 tendr¨¢s m¨¢s cr¨¦dito.

P. Si unimos todas las piezas, ?2014 ser¨¢ otro a?o horrible?

R. Pues a pesar de todo, 2014 es un poco mejor que 2013 porque hay menos esfuerzo fiscal y el orden de magnitud de las incertidumbres es menor. Adem¨¢s, la pol¨ªtica monetaria sigue siendo muy acomodaticia y est¨¢ empezando a tener efecto en la econom¨ªa real. Basta con ver lo que pasa en Espa?a. Ya tienes consumo privado creciendo, lo que parece incre¨ªble. Pero se explica porque la riqueza real est¨¢ creciendo; en algunos sectores, los precios est¨¢n cayendo m¨¢s que los salarios, y eso es nuevo; el desempleo se est¨¢ estabilizando y, aunque muy poco, empieza a crearse algo de empleo; y el sector inmobiliario, en algunas zonas, empieza a recuperarse. Eso supone que la demanda dom¨¦stica ya contribuye algo al crecimiento.

P. Es muy optimista con la situaci¨®n espa?ola

R. Lo que me preocupa en el caso de Espa?a es el ritmo de reformas, que se ha desacelerado mucho en 2013, porque el mercado se ha relajado y el Gobierno tambi¨¦n. Cuando lo comparas con Italia o Francia, los inversores ven el vaso medio lleno, pero es necesario terminar las reformas, es el momento de hacerlo. La reforma fiscal hay que hacerla s¨ª o s¨ª, para subir bases y bajar tipos, incluyendo el IVA. Pero llevan hablando hace dos a?os de la reforma de los servicios profesionales y no se hace. Y hay que dar otra vuelta al mercado de trabajo, porque sigue la dualidad, la excesiva protecci¨®n de contratos fijos, y eso debe cambiar para mejorar la productividad a largo plazo. La diferencia supone que Espa?a crezca a largo plazo al 2,5% o que nos conformemos con el 1%.

¡°Necesitamos un euro d¨¦bil para combatir la deflaci¨®n¡±

P. ?Le preocupa la tendencia desinflacionista?

R. La pol¨ªtica monetaria sigue siendo muy acomodaticia en las principales econom¨ªas. Creo que el BCE debe hacer m¨¢s, precisamente porque los riesgos de desinflaci¨®n y deflaci¨®n son muy altos, estamos en zona de peligro.

P. ?Qu¨¦ pueden hacer los bancos centrales?

R. En la zona euro deben bajar los tipos de inter¨¦s de referencia y la tasa de dep¨®sitos a negativa para lanzar un mensaje al euro a que se deval¨²e. Creo que veremos al BCE actuando en marzo en esta direcci¨®n. Si eso no es suficiente, es muy posible que el BCE haga otra subasta (LTRO) a 18 o 24 meses para reforzar su pol¨ªtica de orientaci¨®n (forward guidance). Si todo eso no funciona, el siguiente paso es apostar claramente por la relajaci¨®n cuantitativa.

P. Los alemanes pondr¨ªan el grito en el cielo.

R. No si se compra deuda de todos los pa¨ªses. Alemania no est¨¢ conceptualmente en contra de la medida, sino de hacerlo ahora, porque piensa que no es necesario, no creen que estos niveles de precios sean una amenaza y creen saludable el actual proceso de devaluaci¨®n interna. Pero si fuera necesario, el ¨²nico activo suficientemente l¨ªquido para comprar en grandes cantidades son los bonos soberanos, aunque habr¨ªa que comprar bonos de todos los pa¨ªses de forma proporcional.

P. ?Deber¨ªa actuar el BCE para debilitar el euro?

R. S¨ª, claro. Cuando el BCE act¨²e, la v¨ªa de impacto va a ser a trav¨¦s del euro. Necesitan un euro m¨¢s d¨¦bil para combatir la deflaci¨®n y, de paso, ayudar a las exportaciones.?