¡°Hay buenas empresas mal dirigidas en las que no invierto¡±

Alfonso de Gregorio (Salamanca 1976) es uno de los mejores gestores de fondos espa?oles. Actualmente es el responsable de inversiones de Gesconsult. Es licenciado en Ciencias Econ¨®micas y tiene un MBA por el Instituto de Empresa.

Pregunta. Vaya comienzo de a?o alocado en Bolsa. ?A qu¨¦ lo atribuye?

Respuesta. En 2015 ya tuvimos episodios de gran volatilidad y este a?o se han acrecentado. Nosotros lo atribuimos principalmente a China. Su crecimiento econ¨®mico se ha desacelerado, pero tampoco est¨¢ siendo catastr¨®fico. Por lo tanto, los nervios del mercado responden principalmente a la confianza que generan las estad¨ªsticas oficiales chinas. A mucha gente le chirr¨ªan los datos de importaciones, las dudas que genera el tama?o de la banca en la sombra... Ese oscurantismo explica mucho de los miedos que hay ahora en el mercado. El segundo factor que est¨¢ pesando en las Bolsas es el precio del petr¨®leo.

P. Pero, ?por qu¨¦ solo se ve la cara negativa de la ca¨ªda del petr¨®leo? Una energ¨ªa m¨¢s barata tambi¨¦n tiene cosas buenas, ?no?

R. Totalmente de acuerdo. Las econom¨ªas desarrolladas suponen el 60% del PIB mundial y para ellas es bueno este escenario. Tambi¨¦n lo es para China e India. Entonces, ?por qu¨¦ caen las Bolsas? En primer lugar, muchos pa¨ªses productores de petr¨®leo est¨¢n incurriendo en d¨¦ficit y sus fondos soberanos se est¨¢n viendo obligados a vender activos. Adem¨¢s, otro factor que est¨¢ pesando mucho en el mercado es un tema t¨¦cnico, una especie de c¨ªrculo vicioso. Como la Bolsa cae, a muchos gestores de fondos les saltan los stop loss [¨®rdenes para limitar p¨¦rdidas] y por filosof¨ªa, por normativa o simplemente porque lo pone en su folleto, se ven forzados a vender acciones. Eso lo acelera todo, pero tambi¨¦n da lugar a oportunidades de inversi¨®n que podemos aprovechar.

P. ?Cree que esta volatilidad continuar¨¢ el resto del a?o?

¡°Los nervios del mercado responden a la desconfianza sobre los datos de China y al crudo¡±

R. S¨ª, quiz¨¢s no tan acentuada como en el ¨²ltimo mes, pero seguir¨¢ porque estamos en un momento de mercado de pesimismo extremo como en 2001 y 2008. Estas situaciones conviven con rebotes puntuales. En el caso de Espa?a tenemos un plus de volatilidad que en otros mercados. Tenemos que acostumbrarnos a convivir con estas oscilaciones.

P. ?C¨®mo han empezado el a?o sus fondos?

R. M¨¢s o menos en l¨ªnea con el mercado, sobre todo los de renta variable. El a?o pasado hubo una gran diferencia entre la evoluci¨®n del Ibex y el comportamiento de los valores de menor capitalizaci¨®n. Este a?o, sin embargo, no hay ning¨²n cobijo. Los inversores han atizado absolutamente a todo. Hay compa?¨ªas medianas y peque?as que en principio deber¨ªan estar ajenas al ruido del mercado porque su cuenta de resultados no depende del sector exterior ni del petr¨®leo, y sin embargo las han castigado tanto o m¨¢s fundamentalmente por una cuesti¨®n de liquidez.

P. ?Ha rotado mucho las carteras de sus fundos desde enero?

R. En los fondos mixtos s¨ª que hemos cubierto las carteras porque el inversor de estos productos s¨ª demanda que les acolches las p¨¦rdidas. En cambio, en los de Bolsa no hemos salido mucho del mercado. Es cierto, que en compa?¨ªas como Gamesa hemos reducido la exposici¨®n tras la fuerte subida, pero en otros valores hemos elevado la presencia debido al castigo tan fuerte que est¨¢n sufriendo. Me refiero a empresas como Ence, Vidrala, Cie Automotive... Tambi¨¦n empezamos a mirar a entidades como Liberbank, que cotizan en niveles parecidos a los que ten¨ªa el sector bancario en 2008.

P. Es un momento de mercado donde se ver¨¢n realmente qui¨¦n es buen gestor, ?no?

R. Yo espero que s¨ª. En 2015 tambi¨¦n se puso a prueba a los gestores.

P. ?Qu¨¦ sectores, aunque est¨¦n baratos, tratan de evitar?

R. Sobre todo construcci¨®n. Compa?¨ªas como Sacyr o OHL cotizan a solo siete veces sus beneficios, pero no entrar¨ªamos por la incertidumbre pol¨ªtica que hay ahora mismo. Tambi¨¦n preferimos evitar sectores regulados o susceptibles de ser regulados como el el¨¦ctrico o incluso el bancario.

P. ?Cree que los inversores extranjeros no van a entrar en Espa?a hasta que no se aclare el tema pol¨ªtico?

R. El otro d¨ªa hablaba con un br¨®ker y le preguntaba por si recib¨ªan muchas ¨®rdenes de venta de extranjeros. Y su respuesta fue: ¡°hace muchos meses que no est¨¢n aqu¨ª, y el que no se ha ido est¨¢ corto¡±. Es decir, hace meses que los fondos internacionales est¨¢n a la espera a pesar de que en la Bolsa espa?ola hay buenas oportunidades.

¡°Evitamos sectores regulados por la incertidumbre pol¨ªtica¡±

P. ?Cu¨¢l ser¨ªa el desenlace pol¨ªtico m¨¢s favorable para el mercado?

R. La mejor noticia ser¨ªa un acuerdo de investidura estable y con garant¨ªas.

P. La ca¨ªda de la Bolsa ha elevado la rentabilidad por dividendo de muchas compa?¨ªas. Cuando analiza d¨®nde invertir, ?qu¨¦ importancia le da al dividendo?

R. En lo que m¨¢s nos fijamos a la hora de invertir es la situaci¨®n econ¨®mica, en las previsiones de crecimiento de la empresa, en su valoraci¨®n y en el equipo gestor. El dividendo en nuestra cartera ocupa una lugar secundario. Adem¨¢s, hay que ver si esa retribuci¨®n es sostenible. Nos hemos encontrado con casos, como el de Telef¨®nica hace unos a?os, cuya pol¨ªtica de retribuci¨®n era dif¨ªcil de mantener. ?Ejemplos de dividendos sostenibles ahora mismo? Mapfre.

P. Usted se suele reunir con los directivos de las empresas. ?Hay casos de compa?¨ªas que le gusten, pero que no compren acciones porque no les guste el equipo gestor?

R. S¨ª, nos ha pasado y nos sigue pasando. Otra cosa es que pueda contar aqu¨ª los casos. En ocasiones el an¨¢lisis de una compa?¨ªa es positivo, tiene buenos ratios y potencial de crecimiento pero viendo el historial del equipo gestor te entra el miedo. La calidad del equipo directivo es un factor importante que te puede evitar algunos disgustos.

P. El castigo burs¨¢til ha dejado a muchas compa?¨ªas espa?olas a tiro de opa. ?Cree que habr¨¢ oportunidades de inversi¨®n al calor de movimientos corporativos?

R. Creo que s¨ª, habr¨¢ movimientos porque ha empresas cuya valoraci¨®n est¨¢ muy baja. Adem¨¢s, ah¨ª fuera hay mucha liquidez. La ca¨ªda del mercado deja situaciones que rozan lo absurdo. Un ejemplo es el sector del papel: hay compa?¨ªas como Europac en las que la suma de su valor en Bolsa m¨¢s la deuda es inferior a lo que les costar¨ªa abrir una nueva planta.

¡°El inversor extranjero hace tiempo que no est¨¢ en Espa?a y si no se ha ido, est¨¢ corto¡±

P. ?Cree que los pesos pesados del Ibex tienen algo de recorrido al alza en Bolsa este a?o?

R. Puede haber rebotes, pero el potencial del Ibex est¨¢ limitado por la debilidad de Latinoam¨¦rica, especialmente de Brasil y por el alto peso de los bancos en el ¨ªndice, un sector que con los tipos tan bajos tiene dif¨ªcil ganar dinero. Adem¨¢s, est¨¢ el tema pol¨ªtico. Mientras no se resuelva veo complicado que el Ibex tire en bloque.

P. ?Qu¨¦ sectores le gustan en renta variable europea?

R. En este caso coinciden las preferencias fuera y dentro de Espa?a. Pensamos que todos los negocios vinculados al consumo interno pueden hacerlo razonablemente bien. El crecimiento en Europa ha variado de la exportaci¨®n a la demanda dom¨¦stica.

P. ?C¨®mo definir¨ªa su estilo de gesti¨®n?

R. Mi filosof¨ªa es una inversi¨®n basada en los fundamentales de las compa?¨ªas, tratando de buscar empresas infravaloradas. Sin embargo, lo que me diferencia de otros gestores value es que en mi caso la evoluci¨®n econ¨®mica y pol¨ªtica condiciona mis estrategias. No puedo ser indiferente a esos factores porque afectan a la valoraci¨®n que hago de las compa?¨ªas.