El BCE en busca de la inflaci¨®n

A los economistas de mi generaci¨®n nos ense?aron que los bancos centrales hab¨ªan nacido para luchar contra la inflaci¨®n. En los libros de texto, nos contaban la deflaci¨®n japonesa en un recuadro y como una anormalidad hist¨®rica. Pero la Gran Crisis oblig¨® a los economistas a leer de nuevo a Bahegot, a Irving Fisher, a John Keynes y a Hyman Minsky. Hoy sabemos que los bancos centrales nacieron para luchar contra la inestabilidad financiera y la depresi¨®n econ¨®mica y, adem¨¢s, para conseguir la estabilidad de precios.

Solo as¨ª se puede entender que el BCE haya decidido prolongar su programa de compras de deuda al menos hasta septiembre de 2018, aunque reducir¨¢ el volumen de las mismas el pr¨®ximo a?o. Y despu¨¦s seguir¨¢ comprando deuda para cubrir los vencimientos y mantener el tama?o de su balance y el acceso ilimitado de los bancos a sus subastas de liquidez por un periodo prolongado.

Antes de sus compras, el PIB de la eurozona crec¨ªa cerca del 1%, hoy lo hace al 2% y en 2018 la eurozona habr¨¢ cerrado su brecha de producci¨®n provocada por la crisis. La tasa de paro ha bajado del 12% al 9% aunque sigue por encima del pleno empleo. Los pa¨ªses m¨¢s beneficiados por las compras son los que fueron m¨¢s perjudicados por su inacci¨®n, que permiti¨® la propagaci¨®n de la inestabilidad financiera tras la crisis griega. El empleo en Irlanda, Espa?a y Portugal crece al 3% y al 2% en Grecia.

El BCE buscaba generar inflaci¨®n, pero el IPC subyacente, eliminando energ¨ªa y alimentos, sigue por debajo de su objetivo del 2%. Y su antiguo objetivo de agregado monetario M3 crece pr¨®ximo al 5%. Esto permite al BCE continuar con las compras para conseguir su mandato.

Gracias a esas compras de deuda, el banco central evit¨® en 2015 el contagio de la crisis griega, provocada por la irresponsabilidad de Syriza, al resto de pa¨ªses de la zona euro. Y ha evitado en 2017 una crisis bancaria y financiera en Catalu?a y el contagio a Espa?a y al resto de pa¨ªses europeos que podr¨ªa haber provocado la irresponsabilidad del gobierno catal¨¢n al situarse fuera de la Constituci¨®n espa?ola y el Tratado de la Uni¨®n, lo cual les habr¨ªa sacado del euro.

Esta es la primera vez en la historia que seguimos la recomendaci¨®n de Irving Fisher en 1933 de reflotar los precios de la deuda para salir de la depresi¨®n. El BCE conscientemente ha provocado una inflaci¨®n de activos para retornar a la estabilidad financiera. Pero debemos mantener la prudencia con este experimento y ser conscientes de que tiene efectos no deseados.

Por ejemplo, sin estas compras de deuda por parte del BCE no ser¨ªa posible explicar las fuertes subidas de precios de la vivienda en Madrid y en Barcelona. Los precios de compra siguen por debajo de 2007, aunque en relaci¨®n con el salario medio est¨¢n a¨²n muy por encima de 1996. Adem¨¢s, los precios de los alquileres en el centro de las ciudades est¨¢n ya por encima de 2007 y muy por encima de los salarios pagados, especialmente para los j¨®venes.