Calma tras la tormenta

El segundo trimestre ha sido negativo para los mercados emergentes. El conjunto de sus divisas, medido a trav¨¦s del ¨ªndice EMCI de JP Morgan, sufre una depreciaci¨®n cercana al 10% frente al d¨®lar. Adem¨¢s, la renta variable acumula un 9% de p¨¦rdidas en d¨®lares y el EMBI spread (que mide la rentabilidad media de la deuda en divisa fuerte de los pa¨ªses emergentes sobre la deuda de EEUU) repunta m¨¢s de 60 puntos b¨¢sicos. Un episodio de aumento de la aversi¨®n al riesgo que recuerda al verano de 2013.

Son varios los factores que explican este negativo comportamiento. Por un lado, el repunte de tipos de inter¨¦s en EEUU, que llev¨® la TIR de la deuda a 10 a?os a tocar el 3% por primera vez en casi cinco a?os, detonando la salida de flujos de los pa¨ªses emergentes hacia a la deuda soberana de EEUU. Por otro, las continuas amenazas proteccionistas por parte de Trump, que pasaron a otros pa¨ªses (m¨¢s all¨¢ de China). Por ¨²ltimo, elementos idiosincr¨¢ticos a los pa¨ªses emergentes, a destacar el caso de Argentina (quien recurri¨® al FMI para pedir apoyo financiero) y Turqu¨ªa (con dudas sobre la independencia del banco central).

Pero desde principios de julio se entr¨® en un periodo de calma tras la tormenta y el grueso de activos de pa¨ªses emergentes ha empezado a recuperarse, especialmente en renta fija. El EMCI acumula en el mes una apreciaci¨®n del 1% frente al d¨®lar, el EMBI relaja m¨¢s de 20 puntos b¨¢sicos y la renta variable se muestra estable (con divergencias entre pa¨ªses: el lastre es China).

Las dudas sobre la durabilidad del ciclo en EEUU y la falta de presiones inflacionistas han frenado las presiones alcistas en los tipos de inter¨¦s del d¨®lar. Ha vuelto el apetito inversor por tipos de inter¨¦s m¨¢s elevados y se han empezado a recuperar las operaciones (currency carry trades) con monedas de pa¨ªses emergentes. Por ¨¢reas, se observa que este impulso se ha producido especialmente por Latinoam¨¦rica, donde, en media, los tipos de inter¨¦s son m¨¢s elevados (el caso m¨¢s claro es Brasil, con niveles de TIR del orden del 12%).

En definitiva, aunque los riesgos por parte de la guerra comercial puedan mantenerse al alza, la relativa calma en tipos de inter¨¦s de EEUU puede suponer un alivio para los mercados emergentes. La clave seguir¨¢ siendo la selecci¨®n de pa¨ªses. Es probable que, en un entorno de guerra comercial y temor a una desaceleraci¨®n de China, las econom¨ªas con mayores lazos comerciales con este pa¨ªs (Chile, Corea del Sur, entre otros) puedan ser los m¨¢s penalizados. Por el contrario, si se confirma la menor presi¨®n en tipos de inter¨¦s de EEUU, pa¨ªses con desequilibrios externos y ligados a EEUU (Latinoam¨¦rica y Sud¨¢frica¡­) podr¨ªan ser los m¨¢s beneficiados. Los tipos de inter¨¦s en moneda local, junto con la depreciaci¨®n acumulada de las divisas, son una combinaci¨®n atractiva.

David Cano y Nereida Gonz¨¢lez son profesores de Afi Escuela de Finanzas