Se acerca el invierno

En econom¨ªa, como en otras ciencias, la historia ayuda a anticipar qu¨¦ choques pueden descarrilar fases de expansi¨®n como la actual. Algunas de las mayores crisis han tenido su origen en subidas de los tipos de inter¨¦s de la Reserva Federal. Esta vez, la normalizaci¨®n est¨¢ siendo gradual y sustentada en una comunicaci¨®n orientada a evitar sustos innecesarios. Pero el riesgo de accidente aumenta a medida que los costes de financiaci¨®n alcanzan cotas que comprometen el servicio de la deuda.

El mundo est¨¢ mucho m¨¢s endeudado hoy que en 2007, y la dependencia de la financiaci¨®n en d¨®lares es alta en la mayor¨ªa de los pa¨ªses emergentes. Un ¡°fallo¡± de la Reserva Federal deteriorar¨ªa las condiciones financieras globales y afectar¨ªa a la demanda dom¨¦stica de Estados Unidos, justo cuando el pa¨ªs parece afrontar la recta final de su ciclo expansivo. El agotamiento de los est¨ªmulos fiscales en 2020 y el deterioro de las m¨¦tricas de endeudamiento ¡ªatenci¨®n al mercado de cr¨¦dito¡ª complican el escenario, de ah¨ª que una moderaci¨®n significativa del crecimiento de Estados Unidos emerja como uno de los principales focos de riesgo.

Otro de los eventos que debemos contemplar es una guerra comercial de facto entre los mayores bloques econ¨®micos. Puede que sus efectos no sean inmediatos como los de los escenarios anteriores, pero a medio plazo pueden ser m¨¢s disruptivos ¡ªineficiencias en la asignaci¨®n de recursos¡ª.

Adem¨¢s, la necesidad de lidiar con el riesgo proteccionista puede truncar la hoja de ruta emprendida por China para sanear su sector corporativo. El ratio de deuda privada sobre PIB ha vuelto a aumentar a principios de 2018 y las medidas recientes de apoyo al cr¨¦dito anticipan incrementos adicionales ¡ªla deuda de los hogares y de los gobiernos locales sigue creciendo, y el mercado inmobiliario ofrece se?ales de recalentamiento¡ª. Si recurrimos de nuevo a la historia, son varios los ejemplos que nos har¨ªan pensar que un ajuste ordenado, sin crisis bancaria, es poco probable. China es un caso particular y dispone de herramientas para evitar un aterrizaje brusco, pero el saneamiento tendr¨¢ que producirse y, entonces, el mundo sentir¨¢ sus coletazos.

M¨¢s cerca de Espa?a, la incertidumbre pol¨ªtica (Brexit, Italia) contin¨²a liderando el balance de riesgos. Un rebrote de las tensiones en los mercados de bonos perif¨¦ricos no es descartable, y se configura como el ¨²ltimo de los grandes eventos de riesgo global.

En este contexto, debe enmarcarse la crisis de los mercados emergentes: no la consideramos un factor de riesgo global en s¨ª mismo, sino el resultado de la materializaci¨®n parcial de algunos de los eventos mencionados. La interconexi¨®n entre los riesgos globales es alta, por lo que conviene identificar sus desencadenantes y canales de transmisi¨®n para cuando nos toque lidiar con ellos.

Sara Bali?a y Jorge Redondo. BBVA Research