El BCE guarda la artiller¨ªa

El anuncio por parte del BCE de la nueva senda de pol¨ªtica monetaria pone de manifiesto la limitada capacidad de respuesta de la que dispone la econom¨ªa espa?ola ante nuevas turbulencias. Como se anticipaba, Fr¨¢ncfort ha decidido acabar con el programa de compra de deuda p¨²blica, un instrumento que ha sido clave en la recuperaci¨®n econ¨®mica. Tambi¨¦n reinvertir¨¢ los bonos seg¨²n vayan venciendo, de manera que se mantendr¨¢ el saldo de t¨ªtulos que tiene en cartera durante un tiempo prolongado, que podr¨ªa ir m¨¢s all¨¢ del momento en que se produzca el aumento de tipos de inter¨¦s que se espera para finales de 2019, o incluso m¨¢s tarde.

Sin embargo, en la pr¨¢ctica, las condiciones monetarias ser¨¢n menos favorables de lo que se deriva de estas decisiones. Y es que la pol¨ªtica de reinversi¨®n de los bonos se aplica de manera distinta entre pa¨ªses como consecuencia de la revisi¨®n de las cuotas de capital del banco central, que son las que se utilizan para establecer l¨ªmites nacionales de compra de bonos. Como la cuota de Espa?a (junto con Francia e Italia) se ha revisado a la baja, el volumen de reinversi¨®n tendr¨¢ que ajustarse, lo que implica una desinversi¨®n en t¨ªtulos de deuda espa?ola de cerca de 22.000 millones. Esto, que es solo en torno al 10% del total de necesidad de financiaci¨®n para 2019, podr¨ªa, de concentrarse en un plazo demasiado corto, presionar sobre los mercados.

La cuesti¨®n no es menor, porque el propio BCE reconoce que la econom¨ªa europea se ha debilitado. Seg¨²n los analistas del Banco Central, este a?o el crecimiento de la eurozona no llegar¨¢ ni al 2% (medio punto menos que la previsi¨®n realizada en marzo) y en 2019 la previsi¨®n es de apenas el 1,7%. De las declaraciones de Draghi se desprende una preocupaci¨®n por las tensiones comerciales internacionales, las incertidumbres en torno al Brexit, el par¨®n de la econom¨ªa italiana y los impactos de las revueltas de los chalecos amarillos en Francia.

Mientras que el paraguas monetario se repliega, la pol¨ªtica fiscal apenas dispone de capacidad de respuesta a un eventual cambio de ciclo. Todo ello por no haber reducido los d¨¦ficits durante la expansi¨®n. La ¨²ltima reuni¨®n del Eurogrupo se ha saldado sin acuerdo sobre la creaci¨®n de un presupuesto europeo anti-c¨ªclico. La ¡°liga hanse¨¢tica¡±, que agrupa a pa¨ªses como Holanda y Finlandia f¨¦rreamente opuestos a un mayor protagonismo de Europa en la gesti¨®n macroecon¨®mica, ha logrado bloquear el eje franco-alem¨¢n que abogaba por crear un seguro europeo de desempleo o un colch¨®n de inversiones para contrarrestar futuras recesiones.

Si bien el Eurogrupo ha avanzado en la uni¨®n bancaria, gracias al fortalecimiento de los instrumentos de resoluci¨®n, todav¨ªa faltan piezas clave. No hay avances sobre el seguro europeo de dep¨®sitos, uno de los principales cortafuegos para prevenir contagios entre crisis bancarias y de deuda p¨²blica ¡ªun bucle diab¨®lico que se desencaden¨® en nuestro pa¨ªs en 2010, provocando la reca¨ªda en la recesi¨®n y una ola de paro¡ª.

Ante estas perspectivas y la necesidad de mantener potentes est¨ªmulos monetarios, el BCE abre la puerta a inyecciones de liquidez (operaciones de refinanciaci¨®n a largo plazo) con el objetivo de animar el cr¨¦dito bancario. Tambi¨¦n espera un repunte de salarios para impulsar la demanda, sin temor a reducir un super¨¢vit externo europeo que alcanza m¨¢ximos hist¨®ricos y es mirado con recelo desde el otro lado del Atl¨¢ntico.

En este contexto, unido al escaso margen fiscal, la econom¨ªa espa?ola necesita un shock de confianza. La adopci¨®n de una senda de d¨¦ficit y de unos presupuestos generales del Estado coherentes con los objetivos ser¨ªa un paso. Otro ser¨ªa el anuncio de un plan de reformas para corregir desequilibrios (en el mercado laboral, pensiones, educaci¨®n, precio de la electricidad), asentando las bases del crecimiento y de la cohesi¨®n social. Tambi¨¦n es el momento de un mayor protagonismo de Espa?a en la reforma de la eurozona, para que la onda expansiva no dependa tanto de las decisiones del BCE.

Raymond Torres es director de Coyuntura de Funcas. En Twitter, @RaymondTorres_