La circularidad del an¨¢lisis ortodoxo

Las reci¨¦n concluidas reuniones del Fondo Monetario Internacional, principal cita de los ministros de econom¨ªa y banqueros centrales del mundo, centraron buena parte de sus debates en la desaceleraci¨®n global. Esta es una cuesti¨®n crucial para la econom¨ªa espa?ola que se enfrenta a la ardua tarea de seguir creciendo sin renunciar al super¨¢vit externo.

Como en otras ocasiones, el Fondo alerta de los riesgos del proteccionismo a la vez que anima a los gobiernos a realizar reformas para fortalecer la oferta, pero que no ahonden en las desigualdades (una cuesti¨®n cada vez m¨¢s presente en el recetario, aunque sin la concreci¨®n que se merecer¨ªa).

Sin embargo, los expertos son conscientes de las limitaciones inherentes a este tipo de pol¨ªticas para reactivar la econom¨ªa a corto plazo y saben que, sin medidas de est¨ªmulo a la demanda, crece la amenaza de un fin de ciclo abrupto. El problema es que los objetivos de contenci¨®n de deuda p¨²blica no dejan margen de respuesta a la pol¨ªtica fiscal, y que la pol¨ªtica monetaria se est¨¢ quedando sin munici¨®n.

En nuestro pa¨ªs, la creciente impotencia de la pol¨ªtica econ¨®mica se refleja en las cuentas financieras divulgadas esta semana por el Banco de Espa?a. Estas cuentas muestran que, por el lado de las familias, una nueva relajaci¨®n monetaria y del cr¨¦dito no es deseable. Su capacidad de ahorro se encuentra en m¨ªnimos, mientras que se extiende el recurso al cr¨¦dito para mantener el nivel de vida. En 2018, la deuda de los hogares aument¨® (en 1.900 millones de euros) por primera vez en una d¨¦cada, quebrando el proceso de saneamiento financiero emprendido desde el inicio de la crisis. Un abaratamiento adicional del cr¨¦dito agravar¨ªa las tendencias en curso, abriendo un nuevo frente de vulnerabilidad. En el contexto actual, la ¨²nica forma de seguir impulsando el consumo privado de manera sostenible es incrementando la renta de las familias, y no recurriendo al cr¨¦dito.

Las empresas, que gozan de una s¨®lida posici¨®n financiera, est¨¢n mejor posicionadas para responder a nuevos est¨ªmulos, ampliando capacidad productiva o adapt¨¢ndola a la revoluci¨®n de la tecnolog¨ªa digital. Sin embargo, no parecen interesadas en aprovechar el cr¨¦dito barato para incrementar sus inversiones. En realidad, optan por mantener cuantiosos excedentes, que en 2018 se elevaron a cerca de 32.000 millones (datos de capacidad de financiaci¨®n, que se obtienen restando la inversi¨®n de los beneficios empresariales netos de impuestos, cotizaciones y pago de intereses). Estos excedentes, que apenas se utilizan ya para desendeudarse, se quedan en los bancos (el total de efectivo y dep¨®sitos en las entidades aument¨® en 10.000 millones), o sirven para comprar participaciones en capital y fondos de inversi¨®n (22.500 millones) entre otros activos financieros.

La situaci¨®n excedentaria de las empresas es una ¡°anomal¨ªa¡± que comparte nuestro pa¨ªs con otros de nuestro entorno europeo ¡ªen ¨¦pocas anteriores suced¨ªa lo contrario, es decir que las empresas recurr¨ªan a los mercados o a pr¨¦stamos bancarios para cubrir sus necesidades de inversi¨®n¡ª. Tampoco es una situaci¨®n muy ventajosa, teniendo en cuenta los magros intereses recibidos por las empresas por sus inversiones financieras (apenas un 0,7% del total invertido, inferior a la inflaci¨®n). La posici¨®n excedentaria de las empresas no financieras, y por qu¨¦ no se movilizan m¨¢s beneficios para invertir en la econom¨ªa real, es uno de los principales puzles de la econom¨ªa espa?ola y europea en general. En cualquier caso, parece inveros¨ªmil que la nueva ronda de operaciones de liquidez proyectadas por el BCE (TLTRO III), que consisten en facilitar la financiaci¨®n bancaria de las empresas, vaya a tener un impacto significativo sobre la inversi¨®n.

En definitiva, no debemos sobreestimar la capacidad de acci¨®n del BCE, por si solo, para reactivar la econom¨ªa europea y prolongar nuestra expansi¨®n. El Fondo recomienda mayor protagonismo de la pol¨ªtica fiscal, pero recuerda que esto s¨®lo es posible en pa¨ªses que disponen de un margen para ello. Un razonamiento circular, que pone de manifiesto el agotamiento de la ortodoxia en tiempos de cambio estructural.

Raymond Torres es director de Coyuntura en Funcas. En Twitter: @RaymondTorres