No hay alternativa

El principal componente del precio de una acci¨®n es el beneficio actual, al que se le suma su evoluci¨®n prevista, actualizada a una tasa de descuento que refleje las diferentes primas por riesgo. De ah¨ª que hist¨®ricamente se observe una relaci¨®n positiva entre la variaci¨®n del beneficio del a?o corriente y de los pr¨®ximos con la de la cotizaci¨®n de la acci¨®n. Pero hay momentos en los que esta relaci¨®n se rompe. 2020 se ha convertido en una de las excepciones m¨¢s destacadas. La revalorizaci¨®n anual del MSCI ACWI (el ¨ªndice que incluye la totalidad de mercados burs¨¢tiles) fue del 16%, pero la ca¨ªda de los beneficios ascendi¨® al -18%. Una combinaci¨®n in¨¦dita que tiene como consecuencia un destacado repunte de uno de los ratios de valoraci¨®n burs¨¢tiles m¨¢s utilizados: el PER (que se obtiene dividiendo la capitalizaci¨®n entre los beneficios). Este ratio se ha disparado hasta la zona de 25 veces, lo que supone una cota muy por encima de su media hist¨®rica (16 veces).

Es cierto que el entorno de tipos de inter¨¦s en m¨ªnimos (y por debajo de la inflaci¨®n) justifica pagar un m¨²ltiplo mayor por los beneficios, pero este argumento por s¨ª solo no es suficientemente v¨¢lido. El segundo, con mucho m¨¢s poder explicativo, es el hecho de que la ca¨ªda del beneficio por acci¨®n (BPA) se produce de forma puntual en 2020 y que se compensar¨¢ en gran medida en este 2021. As¨ª, las previsiones contemplan un avance del 26%, que ser¨ªa m¨¢s que suficiente para enjuagar la ca¨ªda y situar el BPA un 5% por encima de la cota de 2019. Esto se refleja en el denominado PER forward 1 a?o, en cuyo denominador se contabilizan los beneficios para los siguientes 12 meses (y no lo registrados en los 12 anteriores). Con esta metodolog¨ªa, el PER cede, pero ligeramente (recordar que el MSCI ACWI se ha revalorizado un 16% y que la tasa anual del crecimiento del BPA en 2021-2021 ser¨ªa de apenas el 5%).

As¨ª, cotas de 20x siguen situ¨¢ndose por encima de la media. Habr¨ªa que a?adir el crecimiento esperado para 2022 (15%) para que el PER, ahora s¨ª, est¨¦ ya en l¨ªnea con la media hist¨®rica. Este an¨¢lisis pone de manifiesto los exigentes niveles de valoraci¨®n que en la actualidad presenta el mercado burs¨¢til y que limitan su potencial de revalorizaci¨®n para los pr¨®ximos 24 meses. En cualquier caso, ¨¦ste sigue siendo positivo y claramente por encima de la inflaci¨®n. Una rentabilidad anual de una cartera diversificada de acciones en la zona del 4% es netamente superior a la que ofrecen los bonos, que se sit¨²a en cotas del 0%. Porque si puede existir un debate sobre si la renta variable est¨¢ o no cara, el consenso sobre la renta fija es contundente: car¨ªsima. En cualquier modelo de valoraci¨®n relativa (earning yield / bond yield), las acciones salen claramente favorecidas. Con unos tipos como los actuales en deuda p¨²blica, no hay m¨¢s alternativa (there is no alternative, TINA) que asumir riesgo y confiar en el ciclo expansivo de los beneficios.

David Cano y Diego Mendoza son profesores de Afi Escuela de Finanzas