La aparente levedad de la deuda

El deterioro de las cuentas p¨²blicas como consecuencia de la pandemia se vislumbra como uno de los principales puntos de discordia para la pol¨ªtica econ¨®mica europea y la espa?ola. Sin duda, la pol¨ªtica fiscal ha jugado un papel crucial de amortiguador de la crisis, facilitando la supervivencia de muchas empresas y el mantenimiento del empleo. Prueba de ello es la evoluci¨®n del mercado laboral, con nada menos que 492.000 afiliados m¨¢s en junio (en t¨¦rminos desestacionalizados, descontando los ERTE y los aut¨®nomos con prestaci¨®n). Es la primera vez que una recesi¨®n no provoca una hemorragia masiva de empleos y un subid¨®n del paro en nuestro pa¨ªs.

Si bien los beneficios de esta pol¨ªtica fiscal expansiva son patentes, la medalla tiene su reverso, con una espectacular escalada de la deuda p¨²blica, supera ya el 125% del PIB, casi 30 puntos m¨¢s que antes de la crisis, y un agujero presupuestario cronificado, que prefigura un incremento inexorable de pasivos en los pr¨®ximos a?os. De momento, estos costes son indoloros, gracias a la acci¨®n del BCE, que ha comprado el 87% de toda la deuda acumulada desde febrero de 2020, logrando crear una escasez de t¨ªtulos p¨²blicos y aligerando las cargas financieras para el Estado. Solo as¨ª se explica el descenso del pago de intereses en 3.000 millones en 2020, pese al incremento descomunal de los d¨¦ficits.

Pero la levedad de la deuda tiene fecha de caducidad. Uno, porque el BCE iniciar¨¢, a partir de marzo de 2022, en principio, la desescalada de su programa de compra de deuda por razones de pandemia. Se desconoce a qu¨¦ ritmo: los halcones pretenden interrumpir la compra neta, por lo que el BCE solo proceder¨ªa a reinversiones de t¨ªtulos que vencen; mientras que para otros pa¨ªses como el nuestro abogan por una evoluci¨®n m¨¢s suave. Pero con casi toda seguridad la financiaci¨®n del Estado tendr¨¢ que descansar en mayor medida en los mercados. Y estos podr¨ªan mostrarse menos ben¨¦volos que el banco central, presionando las primas de riesgo de los pa¨ªses que presentan s¨ªntomas de insostenibilidad.

El otro frente se abrir¨¢ cuando Bruselas reactive las reglas fiscales, algo que deber¨ªa ocurrir a partir de 2023. Claramente, nuestra econom¨ªa no soportar¨ªa recortes como en la ¨¦poca de la austeridad que tan malos recuerdos nos traen, ni incrementos abruptos de impuestos. Una mayor gradualidad en la aplicaci¨®n de los l¨ªmites de d¨¦ficit y de deuda ser¨ªa por tanto deseable desde el punto de vista de la sostenibilidad de la expansi¨®n. Ahora bien, el peso espec¨ªfico de Espa?a para modificar las reglas existentes depende de su credibilidad.

Y esto se consigue anunciando, a la mayor brevedad, una senda realista de correcci¨®n de los desequilibrios. Este es un buen momento porque la recuperaci¨®n est¨¢ en marcha, e incluso podr¨ªa mostrarse m¨¢s vigorosa de lo previsto. Sin amenazas inmediatas de Europa ni desde los mercados, ahora es cuando disponemos todav¨ªa de m¨²ltiples opciones abiertas al di¨¢logo social y pol¨ªtico, as¨ª como de la posibilidad de establecer un calendario razonable. Porque, como recuerda el Banco Internacional de Pagos en su ¨²ltimo informe anual, no hay un ¨²nico recetario para equilibrar objetivos econ¨®micos y sociales.

Finalmente, la llegada de los fondos europeos aporta un bal¨®n de ox¨ªgeno para una econom¨ªa necesitada de inversiones y de reformas como la nuestra. Un plan presupuestario a medio plazo apuntalar¨ªa los beneficios que se esperan de los fondos, y aportar¨ªa coherencia. El caso de pensiones es paradigm¨¢tico: la reforma anunciada desplaza el d¨¦ficit de una administraci¨®n (la Seguridad Social) a otra (el Estado) sin esclarecer el equilibrio de conjunto del sistema, ni contar con suficientes incentivos para adaptarlo al cambio demogr¨¢fico. Es el momento de encarar esos retos con una estrategia presupuestaria a medio plazo, para mantener un espacio de soberan¨ªa econ¨®mica y no verse abocado a soluciones traum¨¢ticas dictadas por presiones externas o de los mercados.

Raymond Torres es director de coyuntura de Funcas. En Twitter: @RaymondTorres_