?Por qu¨¦ se evapora la opa del BBVA?

La opa del BBVA pierde fuelle, porque el Sabadell incrementa su v¨ªnculo con los accionistas tradicionales tras volver a su sede catalana: a la normalidad, tras siete a?os de exilio. Porque el 20-N, Competencia (la CNMC) malogr¨® el calendario r¨¢pido previsto por el opante, al abrir ¡°una segunda fase¡± de examen, m¨¢s exigente. Porque el nuevo impuesto a la banca gravar¨ªa m¨¢s a la entidad resultante, m¨¢s grande (incorpora progresividad). Y porque el asalto de Donald Trump a la econom¨ªa mexicana, donde BBVA cosecha en torno al 60% de sus beneficios, lo complica todo.

La p¨¦rdida de fuelle de la opa se troca en tendencia a evaporarse por la distinta evoluci¨®n burs¨¢til desde el 1 de mayo de 2024 (su anuncio). Modifica la ecuaci¨®n de canje (en acciones) planteada.

As¨ª, el valor de mercado desborda el propuesto por el opante (a 2,134 euros/acci¨®n). Eso sucede desde el pasado lunes (cotiz¨® a 2,139). Se agudiz¨® el jueves (2,193) y viernes (2,210). Lo que tritura la prima ofrecida al inicio, del 30%. La sit¨²a bajo cero. Baj¨® ah¨ª el lunes, pero se abri¨® m¨¢s la brecha en esas otras dos sesiones (la cotizaci¨®n del banco catal¨¢n desbord¨® a la del vasco-madrile?o): si esto se repite de forma sostenida, es que el mercado apuesta a que la opa no sale adelante, pues la opada cotiza por encima de lo ofertado: al opante le quedar¨ªa aumentar su oferta. Esa regla se aplica a todas las ofertas p¨²blicas de adquisici¨®n.

Pero en este caso ser¨ªa contraindicado hacerlo en met¨¢lico, como algunos reclaman. Su presidente, Carlos Torres, lo ha negado solemne y reiteradamente. Y sobre todo, erosionar¨ªa la rentabilidad de la operaci¨®n. Pero lo esencial, lo que explica por qu¨¦ la operaci¨®n est¨¢ al borde del abismo ¨Csi no cambian sus par¨¢metros¡ªes que el fondo de comercio negativo (badwill) est¨¢ diluy¨¦ndose a marchas forzadas, al comp¨¢s de la mejora burs¨¢til del Sabadell (por su aumento de sus resultados).

Es un tema contable. Pero decisivo. El badwill es la diferencia entre el valor contable en libros y la capitalizaci¨®n burs¨¢til: esta sol¨ªa ser en el Sabadell, desde la Gran Recesi¨®n, muy inferior al valor en libros. En una fusi¨®n ese desfase se configura como plusval¨ªa contable, que sirve para absorber los costes de la reestructuraci¨®n, sin afrontarlos por la brava, o sea, sin detraerlos de los recursos propios. As¨ª sucedi¨® con la absorci¨®n de Bankia por Caixabank: esta disfrut¨® de los 4.272 millones de badwill de la primera. Lluvia ca¨ªda del cielo contable.

Al inicio de la opa, el BBVA cifr¨® oficialmente ese fondo malo en 2.134 millones (para el 100% del banco opado); a 20 de septiembre pasado lo rebaj¨® a menos del 50%, 1.023 millones, dada la recuperaci¨®n del opado. Esta semana se ha reducido al 5%, seg¨²n fuentes del banco opado (pues el price to tangible book value, la relaci¨®n entre el valor de mercado y el valor en libros se sit¨²a ahora en 0,95). En la medida en que la tendencia burs¨¢til se va mostrando consistente, apunta a su desaparici¨®n total.

Eso implicar¨ªa que la financiaci¨®n del coste de reestructuraci¨®n atribuida a ese fondo (como en los planes de cualquier opante) desaparecer¨ªa en este caso enteramente: esta deber¨ªa abordarse -adem¨¢s de con los 850 millones de sinergias o ahorros administrativos calculados, pero sujetos a discusi¨®n- apelando al capital.

Lo que exhibe l¨ªmites, pues el ratio de solvencia (recursos propios sobre activo total) de BBVA (12,84%, a septiembre), m¨¢s d¨¦bil en un punto que el del Sabadell (13,80%) se sit¨²a tres puntos por debajo de la media de la banca europea (15,81, a junio). Disminuirlo a¨²n m¨¢s para reemplazar la evaporaci¨®n del fondo de comercio negativo agravar¨ªa ese d¨¦ficit. Tambi¨¦n a ojos del supervisor, una de cuyas preocupaciones es, o debe ser, la estabilidad financiera.