Anatom¨ªa de la sacudida financiera

Las turbulencias desatadas en los mercados estos ¨²ltimos d¨ªas evidencian las vulnerabilidades financieras que entra?a la lucha contra la inflaci¨®n, y por tanto conviene no minimizar su gravedad. Sin embargo, a menos que se produzca un error de pol¨ªtica monetaria, no parece que estemos en la antesala de una crisis similar a la que asol¨® el mundo ¡ªy con especial ah¨ªnco nuestro pa¨ªs¡ª.

En apariencia, la quiebra de un banco californiano y la crisis de liquidez de uno de los buques insignia de las finanzas globales son fen¨®menos aislados. En ambos casos, los fallos de gesti¨®n son patentes y por tanto tales descalabros no son extrapolables al grueso del sector. Por otra parte, el contagio directo al resto de entidades deber¨ªa ser limitado, sobre todo teniendo en cuenta la contundencia de los rescates en marcha, entre los que destaca la hist¨®rica inyecci¨®n de liquidez del banco central suizo, equivalente al 6,6% de la econom¨ªa del pa¨ªs. Seg¨²n esta visi¨®n optimista, que tambi¨¦n alude a ¡°los elevados colchones de liquidez y la sana solvencia de los bancos europeos¡±, la calma deber¨ªa volver pronto a los mercados.

Estos ¡°accidentes de mercado¡±, sin embargo, son sintom¨¢ticos del riesgo macroecon¨®mico generado por el endurecimiento de la pol¨ªtica monetaria. Un riesgo que, por fin, el BCE podr¨ªa estar empezando a incorporar, y que tiene una vertiente financiera y otra econ¨®mica. La primera radica en la depreciaci¨®n de los bonos comprados por las entidades financieras, bancarias y no bancarias, durante la ¨¦poca de tipos de inter¨¦s negativos. El valor de esos bonos se reduce inexorablemente a medida que suben los tipos de inter¨¦s, generando p¨¦rdidas latentes en los balances de las entidades bancarias, y un agujero a¨²n m¨¢s preocupante en las no bancarias (fondos de inversi¨®n y de pensi¨®n, etc.) que se han endeudado para impulsar su rentabilidad.

Seg¨²n la Autoridad Bancaria Europea, los bancos europeos tienen en su balance un total de 3,1 billones de euros en bonos y obligaciones p¨²blicos, casi el 60% contabilizados a precios de amortizaci¨®n, es decir sin descontar las p¨¦rdidas latentes ¡ªen el caso de Espa?a las cifras son proporcionalmente similares¡ª. Y en EE UU la corporaci¨®n de seguro de dep¨®sitos eleva las p¨¦rdidas latentes del total del sistema a 620.000 millones de d¨®lares.

Bien es cierto que la depreciaci¨®n es te¨®rica, es decir solo se materializa a vencimiento de los t¨ªtulos (o cuando los bancos se ven forzados a venderlos, haciendo aflorar las p¨¦rdidas y agravando la huida de dep¨®sitos como en SVB). Y disponen de importantes activos l¨ªquidos, de modo que no estamos ante un desequilibrio similar a lo que ocurri¨® tras el estallido de burbuja inmobiliaria. Adem¨¢s, se supone que los bancos europeos se han asegurado contra las fluctuaciones de tipos de inter¨¦s, sin suprimir el riesgo, que se transfiere a actores no bancarios como los hedge funds.

Pero eso es sin contar con el riesgo econ¨®mico, puesto de manifiesto por la importante ca¨ªda de la demanda de cr¨¦dito tanto de los particulares como de las empresas como consecuencia del encarecimiento de los pr¨¦stamos. Esta tendencia es la antesala de un enfriamiento de la econom¨ªa, a la vez que limita la posibilidad por parte de las entidades de compensar la depreciaci¨®n de sus bonos.

Atenazada por el doble riesgo financiero y econ¨®mico, y la incapacidad de identificar nuevos focos de vulnerabilidad ¡ªque casi seguro surgir¨¢n en alg¨²n segmento del mercado, sin que los reguladores sepan d¨®nde¡ª la pol¨ªtica monetaria est¨¢ abocada a una mayor gradualidad. Hace bien el BCE en no prometer nuevas subidas de tipos, y mostrar su disposici¨®n a tomar medidas para afrontar el episodio de inestabilidad financiera. El resultado podr¨ªa ser una mayor persistencia de la inflaci¨®n, desmintiendo una vez m¨¢s las previsiones del gur¨² monetario. Pero entre dos males, hay que elegir el menor.

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