Inflaci¨®n 2.0

La inflaci¨®n ha entrado en una fase decisiva y m¨¢s compleja que la que desat¨® el brote inicial proveniente de factores externos como la energ¨ªa y las materias primas agr¨ªcolas. El IPC de marzo, un esperanzador 3,1% en t¨¦rminos interanuales y armonizados con Europa, ha dado alas a la visi¨®n de r¨¢pida vuelta a la senda de contenci¨®n de los precios sin necesidad de pasar por una recesi¨®n. Ese viaje hacia la inmaculada desinflaci¨®n, sin embargo, se enfrenta a varios escollos.

El m¨¢s evidente, y muy comentado, es el estad¨ªstico, ya que las comparaciones con niveles de precios inflados tras la invasi¨®n de Ucrania aportan una falsa sensaci¨®n de moderaci¨®n. De hecho, es probable que el IPC se incremente en m¨¢s de un punto en abril, sin que se deba concluir que la inflaci¨®n se est¨¦ acelerando (los precios descendieron en ese mismo mes del a?o pasado, lo que impulsar¨¢ mec¨¢nicamente el incremento interanual).

Hay que centrase en la tendencia, y ¨¦sta todav¨ªa no apunta en una direcci¨®n clara. El IPC subyacente, es decir descontando la energ¨ªa y los alimentos frescos, sigue en cotas elevadas, similares a las registradas en las grandes econom¨ªas de la eurozona. Esto significa que muchas empresas trasladan a sus tarifas de venta la totalidad del alza de los costes generados, directa o indirectamente, por la crisis energ¨¦tica. Y lo hacen porque, en un entorno de subida generalizada de precios, consideran que sus decisiones individuales pasan casi desapercibidas por los consumidores (m¨¢s de la mitad de los componentes del IPC, no solo alimentos o transporte, est¨¢n creciendo por encima del 6%). En la mirilla se encuentran los sectores de servicios caracterizados por un bajo nivel de competencia y que apenas se han visto afectados por la escasez de suministros o la escalada de costes de producci¨®n. Pero ajustan sus tarifas: seg¨²n la encuesta de coyuntura de la Comisi¨®n Europea, el porcentaje de empresas del sector de servicios no financieros con expectativas de incrementar sus precios es el triple que en la industria, sometida a una feroz competencia internacional.

As¨ª se explica que el excedente bruto de explotaci¨®n de las empresas alcanzara el 46% del PIB en el cuarto trimestre, m¨¢ximo de la serie hist¨®rica. Un fen¨®meno de inflaci¨®n de m¨¢rgenes que se ha extendido a trav¨¦s de la eurozona, seg¨²n el diagn¨®stico del BCE, y que solo ha sido posible porque los hogares han ido tirando del ahorro para mantener su consumo pese al encarecimiento de la cesta de la compra.

En principio, el bucle de precios y m¨¢rgenes no es sostenible ya que la capacidad de compra de los consumidores es cada vez m¨¢s limitada. Como lo es el colch¨®n de liquidez disponible para financiar la demanda: la tasa de ahorro ha ca¨ªdo por debajo de los niveles prepandemia y los dep¨®sitos bancarios est¨¢n mermando. El debilitamiento de la demanda es por tanto ineludible, incluso si los salarios recuperan poder adquisitivo en l¨ªnea con las previsiones del BCE. Esto, unido a factores favorables de oferta como la ca¨ªda de los costes del gas, de la electricidad y, m¨¢s recientemente, de algunos de los principales insumos que entran en la producci¨®n agr¨ªcola, deber¨ªa doblegar la inflaci¨®n tendencial.

La cuesti¨®n es: ?a qu¨¦ ritmo? La experiencia pasada muestra que los precios tienden a reaccionar de manera asim¨¦trica, ajust¨¢ndose a menor velocidad a la baja que al alza. De ah¨ª la inercia de los bucles inflacionarios y el riesgo de persistencia de un IPC significativamente superior al objetivo del 2%. Algunos miembros del BCE abogan ya por m¨¢s ajustes, abriendo la puerta a otra ronda de subidas de tipos de inter¨¦s. Pero la restricci¨®n monetaria dificultar¨ªa el aterrizaje suave de la econom¨ªa, y a la vez exacerbar¨ªa las tensiones en los mercados financieros cuyas dimensiones todav¨ªa desconocemos. Ante la nueva etapa de inflaci¨®n, esperemos que impere el pragmatismo.

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