La batalla de las valoraciones en?empresas con problemas

En 2023 se llevaron a cabo destacadas rees?tructuraciones empresariales conforme a la reforma concursal de 2022. Una de las novedades que trajo esta ley es que ahora los planes para sacar a flote una compa?¨ªa evitando el concurso (reestructurar, en argot legal) pueden afectar a toda la estructura de capital del deudor, y no solo al pasivo. Esto puede suponer que los socios resulten afectados, como ha sucedido en la sonada reestructuraci¨®n de Celsa, donde varios fondos se hicieron con la empresa.

Con este cambio pueden surgir fricciones a la hora de valorar la sociedad. Reestructurar una empresa implica determinar qu¨¦ capacidad de pago de su deuda tiene la compa?¨ªa, a la par que acordar los esfuerzos a los que deben comprometerse las partes implicadas para garantizar la viabilidad del negocio, indica Cruz Amado, directora de Reestructuraciones de Deloitte Legal. Pero alcanzar ese entendimiento no es f¨¢cil. Esos esfuerzos se fijan en el plan de reestructuraci¨®n, que debe ser votado por todas las clases de acr?eedores (financieros, comerciales, o agrupados conforme a cualquier criterio que demuestre un inter¨¦s com¨²n). Si todas las clases, votando cada una por mayor¨ªa, est¨¢n de acuerdo, el plan es consensual. El problema surge si no lo es.

¡°Si no hay acuerdo entre todas las clases de acreedores por existir una o varias disidentes, entonces el plan a¨²n puede homologarse [validarse judicialmente] siempre que se cumplan determinados requisitos¡±, aclara Adrian Thery, socio responsable del departamento de reestructuraciones de Garrigues. Pero si alguna clase disidente cuestiona la homologaci¨®n, entonces el juez debe revisar ¡°si el valor de la empresa se ha distribuido aplicando las mismas reglas conforme a las cuales el met¨¢lico se habr¨ªa repartido en una liquidaci¨®n concursal¡±.

?C¨®mo estimar cu¨¢nto vale una empresa? Se calcula trayendo a valor presente sus rentas futuras, explica Thery, lo cual ¡°permite decidir si es mejor reestructurar o liquidar, por ser m¨¢s alto o m¨¢s bajo el valor de empresa en funcionamiento que el de la compa?¨ªa en liquidaci¨®n¡±. Es un proceso complejo que realiza el experto en reestructuraciones. Un punto relevante es que ¡°son las partes, y no el juez, quienes designan a este experto¡±, detalla Juana Pulgar, catedr¨¢tico de derecho mercantil de la Universidad Complutense de Madrid y off counsel de Latham & Watkins.

Uno de los motivos por el que pueden coexistir varias valoraciones es que el modelo de reestructuraciones espa?ol ha optado por ser ¡°pro-acreedores¡±, se?ala Pulgar, de modo que tambi¨¦n estos pueden tomar la iniciativa en las reestructuraciones. Desde el momento en que los expertos designados por el deudor y por los acreedores pueden ser distintos, sus valoraciones econ¨®micas pueden diferir, como ha ocurrido en el caso Single Home. Es una litigiosidad ¡°consustancial al nuevo enfoque, m¨¢s econ¨®mico que jur¨ªdico, que subyace a los planes de reestructuraci¨®n¡±, afirma Pulgar.

Otro supuesto de valoraciones enfrentadas surge porque, dadas ¡°las asimetr¨ªas informativas que padecen los acreedores frente a los socios¡±, a?ade Pulgar, se ha previsto que los acreedores que representen m¨¢s del 50% del pasivo afectado por el plan, puedan pedir, sin necesidad de acreditar una causa que lo justifique, la sustituci¨®n del experto designado por el deudor, proponiendo un t¨¦cnico nuevo que elabore su valoraci¨®n de la compa?¨ªa.

As¨ª, pueden surgir ¡°planes competidores¡±, se?ala Thery. En primer lugar, cuando ¡°un mismo experto valora la empresa en funcionamiento conforme a un rango (por ejemplo, entre 800 y 1.000) dentro del cual cabe articular dos planes de reestructuraci¨®n distintos¡±. En ese caso, puede que una clase de acreedores proponga un plan basado en el valor inferior de la horquilla, mientras que otra proponga otro apoy¨¢ndose en el superior. El segundo grupo de casos, indica Thery, se da cuando se nombran (sucesivamente) dos t¨¦cnicos y cada uno de ellos emite una valoraci¨®n distinta de la empresa en funcionamiento.

El problema es que la ley no ha previsto reglas sobre cu¨¢l de estos planes competidores debe primar. La raz¨®n, opina Juana Pulgar, es que esta situaci¨®n ¡°no encaja en la estructura informal por la que ha optado el legislador¡±. Ante esta situaci¨®n, explica la jurista, ¡°el criterio jurisprudencial seguido hasta ahora ha sido tramitar la primera solicitud¡±. Los precedentes de casos con planes competidores son escasos y heterog¨¦neos, pero Adri¨¢n Thery opina que de confirmarse el criterio citado existe cierto riesgo de que las reestructuraciones terminen asemej¨¢ndose al ¡°juego del pa?uelo¡±, divertimento en el que gana el m¨¢s r¨¢pido. Este abogado propone, como alternativa, ¡°tramitar los dos planes competidores conjuntamente como si uno fuera una oposici¨®n al otro y resolver por una misma sentencia ambas oposiciones cruzadas¡±.

Juana Pulgar considera conveniente aclarar la redacci¨®n de algunos preceptos relacionados con la valoraci¨®n de la empresa, claves para la protecci¨®n de los acreedores. En primer lugar, permitiendo que estos rebatan la valoraci¨®n econ¨®mica de la compa?¨ªa aportada por el experto del deudor antes de la homologaci¨®n. En segundo lugar, en caso de sustituci¨®n del experto a solicitud de los acreedores, que sea este informe el que el juez tenga en cuenta. Por ¨²ltimo, aunque las negociaciones entre empresa y acreedores sean reservadas, que el nombramiento del experto s¨ª sea p¨²blico para que estos ¨²ltimos puedan reaccionar y, en su caso, pedir su sustituci¨®n, evitando el ¡°efecto sorpresa¡±. Thery matiza que ya existen soluciones legales para la primera propuesta. En todo caso, en defecto de reformas, ¡°tendr¨¢n que ser los tribunales quienes vayan integrando las lagunas legales¡±, apunta.

Sigue toda la informaci¨®n de Econom¨ªa y Negocios en Facebook y X, o en nuestra newsletter semanal