Vende, vende, que esto va mal

El supermercado corporativo de venta de activos se est¨¢ poniendo al rojo vivo. Las adquisiciones temerarias, los malos resultados y la sequ¨ªa de cr¨¦dito est¨¢n obligando a centenares de grandes empresas en todo el mundo, especialmente en Estados Unidos y Europa (y tambi¨¦n en Espa?a), a salir a la calle en b¨²squeda de compradores para sus negocios y propiedades menos estrat¨¦gicas. Y lograr la liquidez necesaria para evitar la cat¨¢strofe. Un goteo inexorable, habitual en todas las ¨¦pocas de bajada del ciclo, que en Espa?a se ha ensa?ado en especial con bancos y cajas de ahorros, inmobiliarias y constructoras.

Los ¨²ltimos meses han sido pr¨®digos en anuncios de desinversiones. Entidades como el Citi, Merril Lynch o Lehman, aseguradoras como Allianz o empresas industriales como GM o Unilever han puesto en marcha operaciones de venta, a veces por valor de decenas de miles de millones de euros. En Espa?a no les hemos ido muy a la zaga. La venta del 45,3% de Fenosa por ACS (7.600 millones de euros) ha sido s¨®lo la punta del iceberg de un movimiento que crece d¨ªa a d¨ªa y que tender¨¢ a ir a m¨¢s en los pr¨®ximos meses. "Seg¨²n el entorno econ¨®mico se vaya deteriorando", apunta Manuel Colinas, del Instituto de Estudios Econ¨®micos (IEE), "m¨¢s empresas tendr¨¢n que echar mano de sus negocios menos rentables o vitales para hacer caja".

La prioridad para muchas empresas es conseguir liquidez

La banca no est¨¢ muy preocupada con las constructoras

Las cajas comienzan a deshacerse de sus participaciones industriales

Si entre 2003 y 2006, las abundantes desinversiones ten¨ªan motivos estrat¨¦gicos (salirse de un negocio para reforzarse en otro), ahora se busca asegurar la supervivencia. Vender a veces al precio que sea. Una actitud que, dada la coyuntura, ya ni se penaliza. "Para una empresa que est¨¦ muy endeudada y sufra la amenaza de una suspensi¨®n de pagos", comenta Joaqu¨ªn Garralda, profesor de Estrategia del Instituto de Empresa, "la prioridad es conseguir liquidez". Opini¨®n que suscribe al ciento por ciento Pablo Ortiz, analista de Interdin. "Tan dura es la situaci¨®n que incluso cuando vendes con p¨¦rdidas, el mercado saluda que la empresa consiga liquidez y se salve de la quema".

Nadie escapa al imperativo de la b¨²squeda de dinero fresco. Ni los bancos. Pese a que nuestras grandes entidades no han sufrido directamente las minusval¨ªas provocadas por la crisis subprime de Estados Unidos, la par¨¢lisis de los mercados de cr¨¦dito les ha suscitado tensiones de tesorer¨ªa suficientes como para que busquen fondos del modo que sea. Tensiones, seg¨²n Colinas, "a¨²n moderadas" pero a las que habr¨ªa que a?adir la especificidad nacional; la crisis del mercado inmobiliario espa?ol, que est¨¢ agudizando las necesidades de liquidez de nuestros bancos y cajas de ahorros.

De momento, las cajas (m¨¢s afectadas que los bancos por la morosidad hipotecaria) han empezado a deshacerse de sus joyas de la corona, las participaciones industriales. Sin prisas pero sin pausas. Aprovechando las operaciones corporativas en marcha para vender en buenas condiciones. Y con plusval¨ªas. Caja Madrid aprovech¨® la OPA de Acciona y Enel sobre Endesa para vender su 9,9% e ingresar 4.220 millones de euros. La venta de Fenosa a Gas Natural fue utilizada por entidades como el Pastor o la CAM para vender sus paquetes en la el¨¦ctrica. Tambi¨¦n Caixa Catalunya y Caixa Galicia han ingresado importantes cifras con la venta de paquetes en Abertis, Enag¨¢s o la misma Fenosa.

La necesidad explica tambi¨¦n los proyectos de algunas cajas de sacar a Bolsa o vender privadamente parte de sus corporaciones industriales. "Adem¨¢s, porque las carteras industriales", afirma Luis Cuadrilleros, analista de Intermoney, "consumen capital, lo cual en un momento de sequ¨ªa financiera no es nada bueno". Si la ¨²nica que ha concretado estos proyectos ha sido La Caixa (con Criteria), otras han anunciado la intenci¨®n de hacerlo. Caja Madrid lo har¨¢ antes de fin de a?o. Otras como Bancaja o Caixa Galicia han empezado a hacer boca. La primera vendi¨® un 30% de su corporaci¨®n a inversores institucionales (Deutsche Bank y Guggenheim Capital) y la segunda hizo lo mismo con el 5% de CXG, que cedi¨® a un industrial de la regi¨®n. Esto porque en la actualidad la Bolsa no permite grandes alegr¨ªas vendedoras.

Ante la falta de grandes carteras empresariales, los bancos han buscado otras soluciones. Por ejemplo, la de deshacerse de sus divisiones menos bancarias, calificadas ahora de poco estrat¨¦gicas. "Es evidente", explica Cuadrilleros, "que se est¨¢n centrando cada vez m¨¢s en las actividades propiamente bancarias para deshacerse de lo que consideran superfluo para su core business [el negocio b¨¢sico]". Es el caso de las divisiones de seguros, que est¨¢n siendo vendidas a las grandes aseguradoras por sumas de v¨¦rtigo. El Sabadell y Bankinter vendieron el 50% de las suyas por 900 y 240 millones de euros, respectivamente, y el Santander pide 3.000 millones por la totalidad de la suya.

Vender lo que sea, es la consigna. A veces resulta dif¨ªcil saber d¨®nde termina la motivaci¨®n estrat¨¦gica y empieza la necesidad pura y dura de dinero. Es innegable que algunas de las ¨²ltimas operaciones de venta de activos protagonizadas por bancos tienen cierto tono estrat¨¦gico (reordenaci¨®n de cartera o b¨²squeda de financiaci¨®n para refuerzo del core business). Es el caso de la creaci¨®n de Criteria o de la venta de Endesa por Caja Madrid. "No creo", asegura Garralda, "que el objetivo de ambas entidades, el a?o pasado, fuera buscar una liquidez que entonces no parec¨ªa necesaria sino fortalecerse para financiar la expansi¨®n".

Igual se podr¨ªa decir de las desinversiones del Santander, que no ha parado de hacer adquisiciones al tiempo que se deshac¨ªa de gran n¨²mero de activos. "El banco", apunta Colinas, "ha vendido b¨¢sicamente para financiar su expansi¨®n, en la que tiene proyectos muy potentes, no para arreglar un balance deteriorado, que no lo est¨¢". La habilidad negociadora del banco le ha permitido hacerse, s¨®lo en cinco operaciones durante los ¨²ltimos meses, con ingresos de unos 13.000 millones de euros. Se descart¨® de sus activos en Italia, que dijo no interesarle (Antonveneta y el 1,8% de Intesa Sanpaolo) para seguir fortaleci¨¦ndose en Brasil y el Reino Unido. Tambi¨¦n se deshizo de sus negocios de pensiones y gesti¨®n de fondos en Latinoam¨¦rica, por los que cobr¨® unos 1.050 millones, cifra que contribuir¨¢ a financiar su Proyecto Am¨¦rica 2010.

El banco, que sigue empe?ado en hacer caja, tiene ahora tres operaciones entre manos: las ventas de su divisi¨®n de seguros, de la gestora de activos y de la ciudad financiera, que, de resultar exitosas, le podr¨ªan reportar otros 8.000 o 9.000 millones. "Y se espera que venda su 30,1% en Cepsa", apunta Cuadrilleros, una venta que le producir¨ªa ingresos en torno a los 5.800 millones de euros y que cumplir¨ªa con un criterio b¨¢sico a tener en cuenta a la hora de desinvertir: "Que, al desprenderte de activos principales para hacer frente a problemas de flujos de caja o solvencia a corto plazo", apunta Mauro Guillen, director del Lauder Institute de la Wahrton School, "ello no limite tu capacidad de aprovecharte despu¨¦s del repunte del ciclo econ¨®mico".

Otra v¨ªa puesta en marcha por bancos y cajas es la de la venta de activos inmobiliarios en uso, normalmente a trav¨¦s del sale and lease back; se desprenden de sus sedes u oficinas y siguen en ellas pagando un alquiler y bajo la opci¨®n de volver a comprarlas. La opci¨®n es interesante para los compradores ya que se les asegura una determinada rentabilidad, por alquiler, durante un n¨²mero definido de a?os, y eso les facilita la financiaci¨®n de la compra. Eso fue lo que hizo el Santander con su venta de 1.250 oficinas por 2.000 millones de euros o Caja Madrid con su desinversi¨®n de varios edificios, adquiridos por Pontegadea (Amancio Ortega).

Las dificultades del mercado inmobiliario han torpedeado los intentos de las grandes empresas del sector de hacerse con dinero mediante la venta de activos, fueran suelo, promociones o incluso edificios en alquiler. La situaci¨®n se ha deteriorado de tal modo que ahora mismo resulta casi imposible vender algo como no sea con grandes descuentos. Ante los bajos precios y la escasa receptividad de los inversores, muchos bancos han tenido que acabar apoyando operaciones de renegociaci¨®n de deuda en las que se ha aplazado la venta de activos. Es el caso de Colonial que, seg¨²n Cuadrilleros, "no ha vendido casi ninguno de sus activos", y que ha logrado de los bancos acreedores m¨¢s tiempo para vender sus grandes activos; su filial francesa (SFL), Riofisa o su paquete del 15% en FCC, que perdi¨® el 70% de su valor en los ¨²ltimos nueve meses.

Algunas de las operaciones se han saldado con minusval¨ªas para los vendedores. A Metrovacesa, su mayor venta de activos, dos centros comerciales en Barcelona, por 450 millones de euros, le gener¨® p¨¦rdidas por cerca de siete millones. El resultado de esta sequ¨ªa de compradores dispuestos a pagar el precio justo es que las grandes inmobiliarias, que deber¨ªan haberse convertido en las mayores vendedoras de activos, s¨®lo hayan podido efectuar ventas de mediana dimensi¨®n. Colonial poco m¨¢s ha hecho que cerrar la venta de un conjunto de edificios log¨ªsticos por cerca de 200 millones. Y Fadesa se ha limitado pr¨¢cticamente a una cesi¨®n de hoteles y suelo por unos 120 millones de d¨®lares y la venta del 50% de Fadesa Maroc a su socio local. Algo que, seg¨²n Colinas, "se debi¨® probablemente a la renuencia de la inmobiliaria en soltar sus activos a precios de ocasi¨®n".

Dado el elevado endeudamiento de estas empresas, lo sucedido no deja de ser grave. Colonial, con 8.973 millones de deuda financiera neta, tiene un ratio de deuda sobre patrimonio neto del 2,3. La de Metrovacesa alcanza el 2,6. Las dem¨¢s siguen pautas similares. Ahora bien, puede que la dram¨¢tica situaci¨®n de las inmobiliarias tenga a¨²n soluci¨®n. Garralda, del Instituto de Empresa, cree que "mucho peor fue lo sucedido con la burbuja de Internet. Mientras que entonces se pagaron miles de millones por cosas que no val¨ªan literalmente nada, los activos inmobiliarios, aun cuando ahora escaseen los compradores, tienen un valor m¨¢s consistente. Puede que valgan un 20% o un 30% menos, pero valen". La cuesti¨®n es si inmobiliarias y bancos pueden esperar.

Tampoco los grandes grupos constructores (con las mayores deudas del Ibex) han logrado desinversiones espectaculares. Al menos de momento. Y eso que necesitan reducir lastre como agua de mayo. Sacyr, con una deuda de 20.200 millones de euros, registra un ratio deuda/patrimonio neto del 5,54, es decir, su deuda es casi seis veces m¨¢s grande que sus fondos propios. Ferrovial alcanza casi los 30.000 millones, una deuda casi cinco veces m¨¢s grande que su patrimonio neto. Las de Acciona o FCC tampoco son despreciables y se sit¨²an por encima del 2. Como comparaci¨®n, los ratios de Iberdrola, Endesa o Repsol son de 0,8, 0,6 y 0,1.

La excepci¨®n ha sido ACS. Su venta de Fenosa, a la que habr¨ªa que a?adir unos 1.000 millones m¨¢s procedentes de autopistas y aeropuertos, le permitir¨¢ salirse, casi de golpe, del club de las muy endeudadas. Ya Ferrovial, con una deuda superior a la de ACS, procedente en parte de la compra de la brit¨¢nica BAA (aeropuertos), se ha limitado a deshacerse de parte del patrimonio de su filial brit¨¢nica: el duty free y varios edificios, lo que le rindi¨® 1.050 millones. Esto, adem¨¢s de haber puesto a la venta el aeropuerto de Belfast y de que quiz¨¢s la obliguen a vender los de Gatwick, Stansted, Edimburgo o Glasgow.

Acciona, presionada por la deuda (procedente b¨¢sicamente de la compra de Endesa), tampoco ha protagonizado ventas significativas. Alguna operaci¨®n como el 50% de una e¨®lica francesa por unos 270 millones. Y poco m¨¢s. Sus intentos de conseguir liquidez con la venta de Trasmediterr¨¢nea y la divisi¨®n de handling se han frustrado. Tambi¨¦n Sacyr se ha limitado a poco m¨¢s que la venta de su paquete en Eiffage.

En el sector se cree que, pese a sus altos niveles de deuda y a sus dificultades en algunos negocios (inmobiliario o construcci¨®n), las constructoras no est¨¢n sufriendo una presi¨®n excesiva por parte de la banca acreedora para que vendan. Se dice que, pese a los problemas del momento, sus perspectivas siguen siendo positivas. "La banca", afirma Cuadrilleros, "no est¨¢ muy preocupada con las constructoras. Disponen de negocios con ingresos recurrentes (como las infraestructuras y los servicios) o incluso ascendientes (energ¨ªa e¨®lica)".

La cuesti¨®n que todos se plantean es que este escenario puede cambiar radicalmente si la econom¨ªa se sigue degradando y los mercados de cr¨¦dito no se normalizan. En ese caso, lo m¨¢s probable es que nuestras empresas m¨¢s endeudadas se vean obligadas a soltar m¨¢s kilos de lastre que hasta ahora. -