Una respuesta definitiva llena de cabos sueltos

"Pasos importantes para un camino largo" o "una soluci¨®n integral, pero no permanente". A finales de la semana pasada, las autoridades alemanas precisaban ya qu¨¦ esperar de la que se hab¨ªa vendido como la cumbre de cumbres europeas; en palabras del rimbombante presidente de la Comisi¨®n Europea, Jose Manuel Durao Barroso, "un acuerdo para salvar la estabilidad del mundo". La reuni¨®n de l¨ªderes de la zona euro se ha saldado con el final que anticipaba Alemania, que para eso ha oficiado de guionista, director y actor principal. Tambi¨¦n, con una ausencia significativa, la del Banco Central Europeo, al que el Gobierno alem¨¢n se niega a dar m¨¢s protagonismo en la resoluci¨®n de la crisis.

Es un pacto que plantea soluciones para los principales frentes de la crisis europea: Grecia, banca y eficacia del fondo de rescates. Pero, tambi¨¦n, es un acuerdo con multitud de cabos sueltos. Y la historia reciente de las decisiones europeas, invariablemente superadas por las crecidas de la crisis financiera, se ha ganado a pulso el escepticismo. Para concluir que ayer se puso la primera piedra de una soluci¨®n definitiva a la crisis, como promociona Durao Barroso, habr¨¢ que comprobar si el edificio resiste los embates de los mercados cuando acabe de construirse. Y la situaci¨®n obliga a culminar el proyecto esbozado ayer, a despejar un sinf¨ªn de dudas, en un pu?ado de semanas.

Segundo rescate a Grecia (diciembre). ?Ser¨¢ suficiente?

La canciller alemana, Angela Merkel, adelant¨® esta madrugada que el segundo plan de rescate a Grecia se aprobar¨¢ en diciembre. La precaria situaci¨®n del pa¨ªs mediterr¨¢neo impone que el acuerdo, que involucra tambi¨¦n al FMI, deba cerrarse primero, aun cuando su desarrollo est¨¢ muy condicionado porque otras medidas lleguen a buen puerto. La idea es otorgar otro cr¨¦dito de 100.000 millones de euros a las autoridades griegas para mantener su menguante Estado y afrontar los pagos por la deuda hasta 2014. A cambio, Grecia tendr¨¢ que aceptar una supervisi¨®n permanente de la UE, que se queda a un paso de la intervenci¨®n. Y deber¨¢ destinar buena parte de los inciertos ingresos del programa de privatizaciones a devolver el dinero prestado. El primer ministro griego, Yorgos Papandreu, asegura que el rescate, junto a la amplia quita de la deuda pactada con la banca, permitir¨¢ estabilizar la deuda griega (al 120% del PIB) y que Grecia vuelva a los mercados antes de diez a?os. En contra, las nulas perspectivas de crecimiento (y de generar ingresos fiscales) de la econom¨ªa griega, ahogada por los recortes.

Planes de recapitalizaci¨®n de la banca (finales de a?o). ?Ser¨¢ eficaz?

El acuerdo m¨¢s avanzado es el de recapitalizar a los grandes bancos europeos con 106.000 millones. La Autoridad Bancaria Europea refinar¨¢ sus c¨¢lculos en noviembre, con informaci¨®n de las cuentas de las entidades al cierre del tercer trimestre. Y los bancos tendr¨¢n que comunicar a sus supervisores como piensan lograr el capital antes de final de a?o. La sorpresa negativa se la ha llevado (otra vez) la banca espa?ola. A los cinco grandes, que han detallado hoy uno a uno sus necesidades, se les pide 26.161 millones m¨¢s, lo que equivaldr¨ªa a decir que el sector financiero espa?ol es el m¨¢s d¨¦bil, solo despu¨¦s del griego. La singularidad es que esa exigencia de capital no se debe, en su mayor¨ªa, a la depreciaci¨®n del valor de la deuda p¨²blica en cartera, casi toda espa?ola. Si no a que la banca espa?ola ha encajado peor el nuevo list¨®n de capital (se ha pasado del 5% al 9% de los activos ponderados por riesgo) fijado por la Autoridad Bancaria para pasar el examen. La clave est¨¢ en lo que cada supervisor entiende como activo ponderado por riesgo, un criterio que no est¨¢ unificado, y que, en el caso espa?ol, sugiere balances llenos de inversiones arriesgadas (con el ladrillo a la cabeza).

Para las entidades espa?olas, la duda, de resoluci¨®n inmediata, es si les dejar¨¢n computar los bonos convertibles en acciones, que aliviar¨ªan en 10.000 millones las exigencias. En cualquier caso, aseguran, saldr¨¢n de esta con sus propios recursos. Para el conjunto del sector financiero europeo, la incertidumbre es si el plan valdr¨¢ para ahuyentar las dudas. La falta de claridad sobre c¨®mo computan los bancos centroeuropeos los activos t¨®xicos heredados de la crisis hipotecaria estadounidense, tres a?os despu¨¦s, es una inc¨®gnita que este plan no despeja.

Suspensi¨®n de pagos a la griega (enero). ?Ser¨¢ verdad?

En la mejor tradici¨®n de las cumbres europeas, los principales actores no se levantaron de la mesa hasta alcanzar un acuerdo. Y esta vez hubo que esperar a las tres y media de la madrugada. El ¨²ltimo obst¨¢culo era la reticencia de los representantes de los bancos a asumir la propuesta de la UE para ampliar la quita a los bonos griegos, pactada en el 21% el pasado julio, hasta el 50%. Charles Dallara, director ejecutivo del Instituto de Finanzas Internacionales, que aglutina a los principales bancos acreedores, solo dio su brazo a torcer cuando la eurozona ofreci¨® movilizar 30.000 millones para garantizar el pago del resto de la deuda griega. En este caso, al acuerdo le falta casi todo: medios griegos anticipaban que se ofrecer¨¢ a los bancos bonos a 30 a?os, con un tipo de inter¨¦s del 6%, equivalentes al 35% del valor te¨®rico de la deuda griega en cartera. Y habr¨¢ un pago en met¨¢lico, equivalente al 15%, al cancelar la deuda viva. Y lo que no est¨¢ claro en absoluto es que, esta vez, los acreedores se avengan a una suspensi¨®n de pagos amistosa. Como se?ala un an¨¢lisis de Barclays, a diferencia de lo pactado en julio, una quita del 50% se acerca mucho (cuando no supera) a los niveles que activar¨ªan las p¨®lizas de seguros (credit default swaps) contratadas por los bancos, que cubren toda o casi toda su inversi¨®n.

Ampliaci¨®n del fondo de rescates (sin fecha). ?Habr¨¢ para todos?

Los l¨ªderes de la zona euro optaron por combinar las dos soluciones validadas por Alemania. El objetivo confeso por Angela Merkel es elevar la capacidad de fuego del fondo de rescates sin poner m¨¢s dinero y sin involucrar al Banco Central Europeo. La cantidad m¨¢gica es un bill¨®n de euros, una cifra tan redonda que inspira desconfianza. Aqu¨ª entra en juego la primera propuesta alemana, el dinero del fondo de rescate servir¨ªa para avalar un 20% de las nuevas emisiones de deuda de pa¨ªses cuestionados por los mercados: es decir, para garantizar que, en caso de suspensi¨®n de pagos, los inversores tienen asegurado cobrar un 20%. Las cuentas son sencillas: como al fondo de rescates le quedan entre 220.00 y 250.000 millones operativos, se podr¨ªa avalar emisiones por, al menos, un bill¨®n. Pero est¨¢n muy justas: de los 440.000 millones iniciales, 116.000 est¨¢n comprometidos en la primera ola de rescates (Grecia, Irlanda, Portugal) y otros 66.000 millones, al menos, se destinar¨¢n al segundo rescate griego. Eso deja menos de 258.000 millones, de los que 30.000 -esto est¨¢ sin aclarar-, quedar¨ªan inmovilizados para garantizar los bonos griegos tras la quita pactada. El resultado (238.000 millones) est¨¢ en la banda estimada, pero del remanente del fondo tendr¨ªa que salir tambi¨¦n el dinero para recapitalizar la banca, cuando no sea posible ni por inversores privados ni por autoridades nacionales (Grecia, de nuevo, es el caso m¨¢s evidente). Y, tambi¨¦n, la compra de bonos en el mercado secundario, un papel en el que Alemania quiere que el fondo sustituya al BCE. Aqu¨ª, es la segunda propuesta -crear un veh¨ªculo de inversi¨®n para facilitar la intervenci¨®n del FMI y de fondos de pa¨ªses emergentes en la compra de bonos-, la que evitar¨ªa que el fondo se quede sin munici¨®n. Pero la idea est¨¢ muy verde a¨²n. En una semana, el G-20 puede dar alguna pista.