El oscuro secreto del valor de la petrolera saud¨ª Aramco

Explora y extrae petr¨®leo, lo refina y vende sus derivados. Saudi Aramco es la mayor empresa del mayor exportador de crudo del mundo, Arabia Saud¨ª; tambi¨¦n su principal fuente de ingresos. De ah¨ª que cualquier proyecto de renovaci¨®n del pa¨ªs necesite su concurrencia. Pero el plan de sacar a bolsa un 5% del gigante petrolero choc¨® con la opacidad de sus cuentas. Hasta esta semana cuando, ante la pr¨®xima emisi¨®n de bonos, la compa?¨ªa ha depositado un folleto informativo en el parqu¨¦ de Londres que la se?ala como la m¨¢s rentable del mundo. Algunas cifras sin embargo cuestionan el valor que le atribuy¨® el pr¨ªncipe heredero, Mohamed Bin Salm¨¢n, al anunciar su intenci¨®n de lanzar la oferta p¨²blica de venta (OPV) hace tres a?os.

¡°La mera divulgaci¨®n de es de capital importancia dado el secretismo que ha rodeado a Saudi Aramco desde su nacionalizaci¨®n en la d¨¦cada de los setenta del siglo pasado. Reservas, gesti¨®n, cu¨¢nto dinero va al Estado¡­ ten¨ªamos pistas pero nada del calibre de lo que ofrecen las 469 p¨¢ginas presentadas el pasado lunes. Sin duda se trata de detalles extraordinarios¡±, opina Alex Schindelar, director ejecutivo de la publicaci¨®n especializada Energy Intelligence.

Algunas cifras, como las reservas de 256.900 millones de barriles, eran sabidas. Otras producen v¨¦rtigo. Los beneficios netos de Aramco en 2018 fueron de 111.100 millones de d¨®lares (99.130 millones de euros), cinco veces m¨¢s que los de otras grandes petroleras como Shell o ExxonMobil, y m¨¢s que las ganancias conjuntas de Apple, Facebook y Microsoft. ¡°Sin duda hay muchos detalles, pero nada que cambie [lo sabido], en particular en un sentido negativo, en cuyo caso no se hubiera difundido¡±, estima por su parte Robin Mills, director ejecutivo de la consultora Qamar Energy, con sede en Dub¨¢i.

Lo que m¨¢s curiosidad despertaba ente los analistas eran, por un lado, los costes de producci¨®n y el beneficio por barril, y por otro, los acuerdos financieros entre Aramco y el Gobierno saud¨ª. Ambos datos son clave para calcular el valor de la empresa, cuyo nombre oficial es Saudi Arabian Oil Co., pero que a¨²n mantiene en su logo y en su web el Aramco (Arabian American Oil Company) salido del acuerdo original entre Arabia Saud¨ª y la Standard Oil estadounidense en 1933.

Aramco, que extrae el 10% del crudo mundial, sigue siendo un productor barato. Le cuesta 6,4 euros en llenar cada barril frente a los casi 27 de otras petroleras. Sin embargo, eso no redunda en mayores beneficios, ya que los ingresos que gener¨® por barril el a?o pasado, 23 euros, est¨¢n por debajo de los 33 que obtiene la holandesa Shell o los 27 de la francesa Total. Se debe a la alta presi¨®n fiscal. Aunque en 2017, con vistas a la OPV, se rebaj¨® del 85% al 50%, el a?o pasado la empresa abon¨® al Estado saud¨ª 91.071 millones de euros en impuestos.

El Reino del Desierto depende de Aramco para financiar su gasto social y militar, as¨ª como el lujoso estilo de vida de varios miles de pr¨ªncipes. ¡°El sector del petr¨®leo supuso el 64,2% y el 63% de todos los ingresos del Gobierno en los a?os 2016 y 2017, respectivamente¡±, constata el documento destinado a los inversores. En 2014, antes de la ca¨ªda del precio del barril, se estimaba que el crudo y sus derivados proporcionaban el 90%.

Adem¨¢s de los impuestos, la petrolera paga al Gobierno saud¨ª una regal¨ªa que, desconocido hasta ahora, var¨ªa desde el 20% hasta el 50% de los beneficios en funci¨®n del precio del barril. En 2018 alcanz¨® los 49.642 millones de euros. A ellos hay que sumar otros 51.785 millones en concepto de dividendo. Aqu¨ª es donde los analistas encuentran base para discrepar de los dos billones de d¨®lares (1,785 billones de euros) en que el pr¨ªncipe Mohamed valor¨® Aramco al anunciar la OPV.

¡°No la pone en duda, pero refuerza las evaluaciones hechas desde fuera que han oscilado entre los 1,1 billones de d¨®lares y los 1,4 billones¡±, explica el responsable de Qamar Energy, cuyo c¨¢lculo es 1,3 billones.

A esas cifras se llega por comparaci¨®n con los dividendos que reparten otras petroleras y que est¨¢n de media en el 4,9% de su valor de mercado. Pero tambi¨¦n hay otros factores. ¡°Aramco no es una de las grandes del petr¨®leo cualquiera como Shell, Exxon o Total, sino que se trata de una empresa nacional, en la que el Estado puede cambiar las reglas, aumentar o disminuir la producci¨®n seg¨²n sus intereses, no es una entidad soberana y la interacci¨®n entre la compa?¨ªa y el Estado no queda del todo clara¡±, apunta Schindelar.

Gerencia hereditaria

Y quien dice el Estado dice la familia real. En 2015, apenas tres meses despu¨¦s de su llegada al trono, el rey Salm¨¢n puso al pr¨ªncipe Mohamed, su hijo favorito, al frente del gigante energ¨¦tico. Ese falta de independencia ha sido clave para que, en su primera evaluaci¨®n con motivo de la emisi¨®n de bonos, las agencias de calificaci¨®n de riesgos Fitch y Moody¡¯s le hayan dado un A+ y A1, respectivamente, en lugar de la m¨¢xima nota.

La OPV se present¨® como la piedra angular del ambicioso programa de reformas Visi¨®n 2030 con el que el pr¨ªncipe Mohamed aspira a dinamizar la econom¨ªa de su pa¨ªs para superar la dependencia del petr¨®leo y asegurar la supervivencia de la monarqu¨ªa absoluta. Sin embargo, el proyecto se ha retrasado hasta 2021 (y de ah¨ª la importancia de la emisi¨®n del bono para ayudar a adquirir la petroqu¨ªmica SABIC y diversificar los ingresos de Aramco).

¡°Todav¨ªa hay mucho escepticismo de que la salida a bolsa sea realista¡±, asegura Schindelar. ¡°Aramco es un escaparate y la OPV est¨¢ permitiendo reorganizar la empresa para mostrar lo impresionante que es. Es sobre todo una cuesti¨®n de prestigio. Conseguir dinero pueden hacerlo de otras formas. El mayor problema para la OPV es que hay gente dentro de Aramco y de Arabia Saud¨ª que ve arriesgado poner la petrolera en la Bolsa de Nueva York y someterla a una jurisdicci¨®n extranjera¡±, argumenta en referencia tanto al decreciente inter¨¦s de los inversores en los carburantes f¨®siles como a la posibilidad de demandas judiciales de ciudadanos estadounidenses. ¡°Aramco no es s¨®lo una empresa, es la joya de la corona, es Arabia Saud¨ª¡±, concluye.