El reloj de la deuda vuelve a 1946

La analog¨ªa entre la pandemia y una guerra qued¨® obsoleta pronto: la terminolog¨ªa b¨¦lica apenas dur¨® unas semanas en el lenguaje pol¨ªtico. Y, sin embargo, una de las consecuencias econ¨®micas del virus nos retrotraer¨¢ pronto ¡ªen poco m¨¢s de un a?o¡ª a una ¨¦poca, la posguerra de la Segunda Guerra Mundial, que qued¨® afortunadamente atr¨¢s en la retina de los europeos. La deuda de las econom¨ªas avanzadas regresar¨¢ en 2021 a niveles in¨¦ditos en toda la serie hist¨®rica, seg¨²n los ¨²ltimos datos del Fondo Monetario Internacional (FMI), superando por poco el pico de 1946, poco despu¨¦s de la capitulaci¨®n alemana.

El mundo es otro: Europa estaba entonces hecha literalmente jirones por el conflicto armado. Pero los paralelismos tambi¨¦n son inevitables. Tres cuartos de siglo despu¨¦s, el Viejo Continente encara hoy una complej¨ªsima recuperaci¨®n econ¨®mica a varias velocidades y la deuda, en fin, ha vuelto al punto de partida impulsada por los planes de est¨ªmulo para evitar que la recesi¨®n se torne en depresi¨®n. Los compromisos de una veintena larga de pa¨ªses ricos ¡ªa saber: todos los grandes nombres europeos m¨¢s Estados Unidos, Canad¨¢, Jap¨®n, Corea del Sur, Australia, Nueva Zelanda, Taiw¨¢n, Singapur y Hong Kong¡ª rozar¨¢n el a?o que viene el 125% del PIB.

La tendencia de las dos ¨²ltimas d¨¦cadas es demoledora. Desde el cambio de siglo ¡ªy dos crisis econ¨®micas de envergadura mediante: la Gran Recesi¨®n y la actual del coronavirus¡ª las obligaciones del sector p¨²blico se han casi duplicado y solo desde que empez¨® a fraguarse la pandemia el mundo desarrollado habr¨¢ a?adido a su mochila algo m¨¢s de 20 puntos porcentuales del PIB. El motivo es triple: en el numerador, al aumento del gasto para contener el zarpazo social de la pandemia se ha sumado una fuerte disminuci¨®n de la recaudaci¨®n; en el denominador, el hundimiento del PIB ha hecho el resto.

Seg¨²n los datos del Fondo, los planes fiscales de choque en todo el mundo ¡ªen su mayor¨ªa, en las econom¨ªas avanzadas¡ª sumaban 11,7 billones de d¨®lares, el 12% del PIB mundial y m¨¢s de ocho veces el tama?o de la econom¨ªa espa?ola: la reconstrucci¨®n f¨ªsica tras la Segunda Guerra Mundial es hoy una reconstituci¨®n del tejido productivo tras meses de par¨®n total. ¡°Esto no es una guerra, es verdad, pero en t¨¦rminos de deuda las consecuencias van a ser muy parecidas¡±, apunta el historiador Francisco Com¨ªn. ¡°Pidiendo prestado para ayudar a los hogares y las empresas, los Gobiernos est¨¢n compartiendo los costes de la batalla con las generaciones futuras. Y es exactamente lo que tienen que hacer: mantener la actividad como sea y devolverlo m¨¢s tarde¡±, esboza Stephen Cecchetti, de la Universidad de Brandeis (Massachusetts).

Hay, sin embargo, importantes diferencias con aquel 1946. Para mal, a la foto fija de la deuda p¨²blica hay que sumar los igualmente ingentes compromisos del sector privado: sumado todo, la ola es incomparablemente mayor que entonces. Tambi¨¦n que, como recuerda William Gale, del think tank Brookings, el peso de las partidas sociales es incomparable y cualquier recorte ¡°no solo ser¨ªa m¨¢s impopular, sino tambi¨¦n menos justo¡± en lo social. Para bien, la pol¨ªtica monetaria ha ayudado mucho, much¨ªsimo: ?d¨®nde estar¨ªamos sin un BCE al que esta vez no le ha temblado el pulso?

En plena tormenta, los dogmas han naufragado. El nada sospechoso FMI ha sido el ¨²ltimo en verbalizar que la palabra maldita de la ¨²ltima crisis europea ¡ªausteridad¡ª no debe estar en el mapa hasta nueva orden y que, tan pronto como el temporal escampe, la factura no puede pagarse a escote: en una crisis por naturaleza desigualadora, dice, los m¨¢s ricos deben ser los que paguen la mayor parte. El consenso de Washington de los ochenta y la troika de la segunda d¨¦cada de los 2000 suenan hoy a pret¨¦rito anterior.

A ese cambio de paradigma han contribuido, en gran medida, unos tipos de inter¨¦s por los suelos y que seguir¨¢n ah¨ª durante a?os. D¨¦cadas, quiz¨¢. ¡°M¨¢s que el nivel de deuda importa su coste y, con tasas tan bajas, este no es alarmante¡±, desliza Barry Eichengreen, de Berkeley. El apocalipsis que muchos pintaron en plena Gran Recesi¨®n, cuando los recortes y el ox¨ªmoron de la austeridad expansiva impusieron su ley, parece hoy lejano: la actitud es otra, no solo en el n¨²mero 1900 de la avenida Pensilvania de Washington, donde el FMI tiene su cuartel general, sino tambi¨¦n en la rue de la Loi de Bruselas.

La tregua durar¨¢ unos a?os. Pero, cuando la casa ya no est¨¦ en llamas, enderezar el rumbo de las finanzas p¨²blicas ser¨¢ ¡ªdeber¨ªa ser¡ª objetivo prioritario. En la pr¨¢ctica solo hay cuatro opciones: crecer, licuarla con inflaci¨®n ¡ªlos precios m¨¢s altos hacen que el valor de lo prestado caiga en t¨¦rminos relativos¡ª, subir los impuestos o renegociar con los acreedores. Y ninguna de ellas se antoja sencilla.

La v¨ªa del crecimiento es la m¨¢s preferible, pero tambi¨¦n la m¨¢s dif¨ªcil. ¡°A un ritmo al 4%, como prev¨¦ el Fondo para 2021, y si los tipos de inter¨¦s siguen cerca de cero, en 10 a?os la deuda de las econom¨ªas avanzadas pasar¨ªa al 68% sin necesidad de austeridad¡±, expone Rui Esteves, del Graduate Institute. Pero ese escenario parece lejano: aunque el rebote del a?o que viene ¡ªsuponiendo que la crisis sanitaria se solventa¡ª se da por descontado, hay pocos indicios para pensar que ese estir¨®n pueda alargarse mucho en el tiempo. Los ingredientes con los que Larry Summers construy¨® su diagn¨®stico del estancamiento secular siguen, en fin, en la cazuela, y solo el fondo europeo de recuperaci¨®n parece un intento serio por cambiar las cosas.

En la v¨ªa impositiva, pocos economistas dudan de que tendr¨¢n que subir cuando la ahora endeble recuperaci¨®n quede definitivamente encarrilada. Espa?a acaba de mostrar algunas de sus cartas en el proyecto de Presupuestos, aunque las subidas se concentran en segmentos muy concretos y son menores de las contempladas en un principio. Y una victoria de Joe Biden allanar¨ªa el camino para una reforma fiscal de calado en EE UU. Pero esos movimientos solo contribuir¨¢n a suturar una parte peque?a de una hemorragia mucho m¨¢s profunda.

?Y las reestructuraciones? ¡°No se pueden descartar del todo, al menos a priori¡±, opina Silvia Marchesi, de la Universidad Bicocca de Mil¨¢n. Tras a?os de relativa calma, las quitas han regresado con fuerza al men¨² de opciones posibles en los emergentes pero no al de los pa¨ªses ricos. Sin embargo, algunos, como el profesor de la Universidad de Misuri Michael Hudson la ven como la ¨²nica opci¨®n posible al final del t¨²nel: ¡°Solo una cancelaci¨®n puede restablecer la estabilidad. Es inevitable: mucha de la deuda soberana actual simplemente no podr¨¢ ser devuelta¡±.

Los Gobiernos, mientras, seguir¨¢n coleccionando en su mesilla de noche las velas y estampitas de los banqueros centrales: en tanto que la Reserva Federal, el Banco de Jap¨®n y el BCE ¡ªque ya es el mayor acreedor de los pa¨ªses del euro¡ª mantengan el pulso, los mercados seguir¨¢n anestesiados y los riesgos, contenidos. ?Cu¨¢nto pueden aguantar los bancos centrales? Esa es la pregunta del mill¨®n. ¡°Y la verdad, no tengo respuesta¡±, cierra Com¨ªn. ¡°Lo que s¨ª s¨¦ es que, hasta ahora, han sido los ¨²nicos que han estado a la altura¡±.