Alimentar las expectativas de inflaci¨®n

En los a?os sesenta del pasado siglo la pol¨ªtica fiscal norteamericana domin¨® a la monetaria. La expansi¨®n del gasto social y la guerra fueron las principales razones. Entonces, la Reserva Federal (Fed) no quiso o no pudo controlar la consecuente subida de precios, permitiendo que poco a poco se enquistaran en la sociedad expectativas de mayor inflaci¨®n. Esas expectativas est¨¢n en el origen primigenio de la gran inflaci¨®n de los a?os setenta, por mucho que en el recuerdo quede que fuera la subida del petr¨®leo de 1973. Sin unas expectativas ya forjadas para entonces, el shock del petr¨®leo hubiera sido menos nocivo.

No fue hasta el cambio de d¨¦cada cuando el nuevo presidente de la Fed, Paul Volcker, aniquil¨® las expectativas con una subida de tipos sin precedentes. Se iniciaban as¨ª tres d¨¦cadas de moderaci¨®n al final de las cuales dichas expectativas acabar¨ªan ancladas a valores singularmente bajos. Sin embargo, determinados fundamentos macroecon¨®micos posteriores a la crisis financiera nos llevaron a un terreno peligroso: la deflaci¨®n. Tratando de cambiar esta tendencia, las nuevas pol¨ªticas monetarias (macroprudenciales) consegu¨ªan esquivar la depresi¨®n, pero sin lograr alejar a la inflaci¨®n de la zona de peligro. Solo una catarsis pospand¨¦mica, un impulso fiscal sin precedentes y un efecto base unido a los cuellos de botella de la cadena de producci¨®n global parecen colocar hoy a la inflaci¨®n por encima de valores ¡°superiores¡± de los imaginados no hace mucho m¨¢s de un a?o.

Aprovechando la ola, y para sacar a la inflaci¨®n de la zona de peligro, la Fed cambi¨® el pasado a?o su pol¨ªtica de forward guidance. Durante las ¨²ltimas d¨¦cadas, al m¨¢s m¨ªnimo atisbo de inflaci¨®n que pudiera superar temporalmente el objetivo a medio plazo, la Fed actuaba enfriando expectativas. Tras la reuni¨®n de la Federal Open Market Committee (FOMC) del 27 de agosto de 2020, la autoridad monetaria dej¨® claro que, si bien el objetivo de inflaci¨®n seguir¨ªa en el 2%, a partir de ahora se buscar¨ªa mantenerlo en ¡°media¡±. Es decir, si en el pasado la inflaci¨®n ha estado de forma persistente por debajo del 2%, en el futuro ser¨¢ probable que se la deje evolucionar por encima de dicho nivel. B¨¢sicamente, la Fed nos viene a decir que, aprovech¨¢ndose del impulso de la inflaci¨®n por causas temporales, se la dejar¨¢ evolucionar durante el tiempo que sea necesario por encima del 2%. El objetivo es dar vida a las expectativas.

A pesar de lo adecuado del cambio, esta nueva filosof¨ªa genera cierto desasosiego. Alimentar expectativas, como en los a?os sesenta, tiene el problema de que, una vez echan a volar, es muy dif¨ªcil hacerlas aterrizar. Si de repente los v¨ªnculos macroecon¨®micos que parecen aletargados y mantienen a la inflaci¨®n en niveles m¨ªnimos se reactivaran, como por ejemplo a trav¨¦s de una subida de salarios, la Fed tendr¨ªa que plegar r¨¢pidamente las velas, para seguir una l¨ªnea de acci¨®n ortodoxa de subidas de tipos.

?Qu¨¦ podemos decir de Europa? Lo primero que debemos se?alar es que los elementos presentes en EE UU que pueden impulsar temporalmente la inflaci¨®n est¨¢n tambi¨¦n presentes en Europa. Sin embargo, en la comunicaci¨®n del pasado 10 de junio, la presidenta del Banco Central Europeo, Christine Lagarde, confirm¨® que se mantendr¨¢ la actual pol¨ªtica monetaria mientras no se observe ¡°una convergencia s¨®lida de las perspectivas de inflaci¨®n hacia un nivel suficientemente pr¨®ximo, aunque inferior, al 2%¡±. Adem¨¢s, apostillaba con que ¡°dicha convergencia se haya reflejado de forma consistente en la evaluaci¨®n de la inflaci¨®n subyacente¡±. Hay que reconocer que, a pesar de la claridad del mensaje, a ojos de las expectativas no es tan potente como el de la Fed, salvo por dejar claro que es la subyacente la que marcar¨¢ la actuaci¨®n.

Es obvio que nos encontramos con una ventana de oportunidad para elevar la inflaci¨®n a niveles de confort que permitan a la pol¨ªtica monetaria, en el futuro y si fuera necesario, actuar con tracci¨®n. Pero no hay que perder de vista que hay que ser muy cuidadoso. Tanto la Fed como el BCE son conscientes de lo que tienen entre manos, pero es absolutamente necesario un control exhaustivo de los efectos de segunda ronda (subida de salarios o transferencias y precios vinculados a la inflaci¨®n como son sueldos p¨²blicos o pensiones) para evitar que, como en los sesenta, las expectativas echen a volar sin control.

Manuel Alejandro Hidalgo es profesor de la Universidad Pablo de Olavide y economista senior de ESADEEcPol.