Rezagados con el resto de Europa

Una vez m¨¢s, el INE sorprende con su estimaci¨®n del crecimiento de la econom¨ªa: los indicadores avanzados apuntaban a un incremento del PIB superior al 2% divulgado por el instituto estad¨ªstico. El buen comportamiento del empleo, con un aumento del n¨²mero de ocupados y de horas muy superior a esa cifra, auguraba un resultado m¨¢s vigoroso. Pero, incluso anticipando una correcci¨®n de esas cifras m¨¢s adelante, a medida que los expertos del INE recopilen m¨¢s informaci¨®n, parece evidente que la recuperaci¨®n de la econom¨ªa est¨¢ siendo menos intensa de lo previsto.

Adem¨¢s, nos estamos quedando atr¨¢s en relaci¨®n a los pa¨ªses de nuestro entorno. El crecimiento acumulado desde el inicio del a?o es del 2,4%, frente al 4,4% en Francia y 5,6% en Italia (solo Alemania, con un 1,7%, tiene un resultado inferior, pero partiendo de una situaci¨®n menos degradada). Los principales socios europeos se acercan al nivel de actividad prepandemia, incluso en Italia con una estructura productiva tan dependiente del turismo como en nuestro pa¨ªs, mientras que la brecha es todav¨ªa muy acusada en el caso de Espa?a.

?C¨®mo se puede explicar la p¨¦rdida relativa de vigor? M¨¢s all¨¢ de factores que ata?en al car¨¢cter inescrutable de la ciencia estad¨ªstica (llama la atenci¨®n la ca¨ªda del consumo privado en el tercer trimestre, contradiciendo el fuerte rebote registrado del turismo y de las compras con tarjeta), hay que reconocer que la inflaci¨®n complica el escenario. Con un IPC en el 5,5%, y unos ingresos que para la mayor¨ªa de hogares apenas se incrementan, la p¨¦rdida de poder adquisitivo es ineludible. En Francia e Italia la inflaci¨®n es dos puntos menos, lo que contribuye a explicar el tir¨®n de la demanda interna en esas econom¨ªas.

Tanto Macron como Draghi han optado por atenuar el impacto de la escalada de los costes el¨¦ctricos en el bolsillo de la ciudadan¨ªa mediante un incremento significativo de las subvenciones a las empresas y recortes de impuestos. Esta pol¨ªtica se basa en la visi¨®n de transitoriedad del shock energ¨¦tico: para que no pese en la coyuntura, el Estado asume buena parte del alza de los costes, financi¨¢ndose con d¨¦ficit. Tambi¨¦n intentan desvincular la factura de la luz del vaiv¨¦n de los mercados mayoristas, mediante un mayor protagonismo de los contratos a plazo.

En contraposici¨®n, nuestra estrategia es menos gravosa para las arcas p¨²blicas, pero entra?a unos mayores costes para el sector privado no energ¨¦tico. Solo se podr¨¢ sostener si se interrumpe el ciclo alcista de costes, o se contrarresta con reformas adicionales del mecanismo de formaci¨®n de precios. A largo plazo solo queda apostar por un mayor protagonismo de renovables.

Otra explicaci¨®n del decepcionante tercer trimestre ata?e a la pol¨ªtica fiscal: de los 27.000 millones de euros presupuestados en inversiones del plan de recuperaci¨®n, se han ejecutado proyectos por un total de 5.800 millones (con datos obtenidos agregando las convocatorias publicadas en el portal del plan, que tal vez no recogen todos los proyectos de las comunidades aut¨®nomas). Por tanto, el impulso que se esperaba de los fondos europeos est¨¢ siendo menos potente de lo esperado. Es un hecho que la inversi¨®n p¨²blica se ha reducido un 2,4% hasta agosto.

Con todo, no hay que confundirse de diagn¨®stico: los motores de la recuperaci¨®n se mantienen, en particular la bolsa de sobreahorro dispuesto a liberarse es considerable. Prueba de ello, los hogares y las empresas siguen acumulando dinero en dep¨®sitos, en vez de gastarlo. Por tanto, la clave est¨¢ en adaptar la pol¨ªtica fiscal al contexto de cuellos de botella, con inversiones en sectores que contribuyen a relajarlos a la vez que facilitan la transici¨®n energ¨¦tica y la formaci¨®n de los trabajadores. Entre tanto, es tiempo de recortar las previsiones de crecimiento. Pero, m¨¢s all¨¢ del baile de cifras, la prioridad pasa por reconocer que los atascos de abastecimiento y los costes energ¨¦ticos perjudican sobremanera el aparato productivo. Y se han convertido en el principal freno a nuestra recuperaci¨®n.

Coste de la deuda

El brote de inflaci¨®n se ha trasladado a las expectativas, encareciendo el coste de financiaci¨®n de los Estados. El rendimiento de los bonos espa?oles con vencimiento a 10 a?os, que cotizaba en terreno negativo en enero, supera el 0,6% y su tendencia es alcista. Por tanto, el mensaje del BCE, reiterado por su presidenta esta semana, no parece disipar la percepci¨®n de que el encarecimiento de costes energ¨¦ticos tendr¨¢ un impacto m¨¢s persistente de lo vaticinado. La prima de riesgo, por su parte, se mantiene estable en niveles reducidos, inferiores a 70 puntos.

Raymond Torres es director de coyuntura de Funcas. En Twitter: @RaymondTorres_