La sorprendente resiliencia de la econom¨ªa espa?ola

Tras las sucesivas revisiones del INE, la econom¨ªa espa?ola emerge del doble shock de inflaci¨®n y de subida de tipos de inter¨¦s en mejor situaci¨®n de lo inicialmente anunciado por el instituto estad¨ªstico. A pesar de una conjunci¨®n de factores desfavorables (erosi¨®n del poder adquisitivo, encarecimiento del cr¨¦dito y de las cuotas hipotecarias, entorno internacional turbulento), la econom¨ªa ha ido creciendo en torno a medio punto en cada uno de los cuatro ¨²ltimos trimestres. Es decir, hasta la llegada del verano nuestra trayectoria era de un crecimiento anual cercano al 2%, contrastando con el escu¨¢lido 0,4% de la eurozona.

La clave parece estar en el comportamiento del consumo: en el ¨²ltimo a?o y medio, los hogares espa?oles han incrementado su consumo un 6%, frente al 1,3% de la media europea (en t¨¦rminos reales, es decir descontando la inflaci¨®n). A¨²n no disponemos de datos completos para esclarecer totalmente este fen¨®meno. Sin embargo, todo apunta a que nuestros hogares han ido tirando del ahorro para sostener el gasto, a diferencia de la cautela de los pa¨ªses vecinos. A la luz de las revisiones, resulta que ahorramos bastante menos que antes de la pandemia: se estima provisionalmente que la tasa de ahorro ha disminuido al menos en dos puntos porcentuales en relaci¨®n a 2019, una tendencia inversa a la media europea.

M¨¢s recientemente, los salarios han recuperado una peque?a parte de la capacidad de compra perdida desde el inicio del brote inflacionario. Este plus se ha unido al s¨®lido crecimiento del empleo durante la primera parte del a?o (frente al riesgo de no encontrar personal durante la temporada tur¨ªstica, las empresas anticiparon la contrataci¨®n), impulsando el consumo en el primer semestre.

Por otra parte, tanto los hogares como las empresas han intentado inmunizarse ante los sucesivos ajustes del precio del dinero, amortizando pr¨¦stamos contra¨ªdos a tipo variable y reduciendo su demanda de cr¨¦dito. En el ¨²ltimo a?o, el volumen de financiaci¨®n a empresas se ha reducido en nada menos que 30.500 millones de euros, y en el caso de los hogares el descenso se eleva a 17.200 millones.

Adem¨¢s, en esta ocasi¨®n el punto de partida ha sido m¨¢s favorable que en la crisis financiera, gracias al esfuerzo de desendeudamiento realizado en el ¨²ltimo lustro y al menor peso de los pr¨¦stamos indexados en el eur¨ªbor ¡ªel segmento m¨¢s sensible al vaiv¨¦n de la pol¨ªtica monetaria¡ª. Seg¨²n un c¨¢lculo reciente, casi seis de cada diez pr¨¦stamos a tipo variable tienen una antig¨¹edad superior a cinco a?os, vi¨¦ndose relativamente poco afectados por las subidas de tipos.

La inversi¨®n, el componente m¨¢s reactivo a los cambios de expectativas, tambi¨¦n ha capeado el ciclo monetario mejor de lo esperado. El tir¨®n proviene principalmente del segmento de la construcci¨®n, donde se percibe el est¨ªmulo de los fondos europeos, en particular los que se destinan a la mejora de la eficiencia energ¨¦tica. La inversi¨®n en equipamiento y capacidad productiva, sin embargo, exhibe m¨¢s volatilidad sin que se aprecie el impacto de los fondos.

El panorama se complica de cara a los pr¨®ximos meses. Se agota la capacidad de seguir sosteniendo la demanda con el ahorro y a la vez recortar los pasivos. Por tanto, las subidas de tipos de inter¨¦s deber¨ªan notarse m¨¢s que en la primera parte del a?o, sobre todo si el BCE a?ade m¨¢s dosis de restricci¨®n monetaria como lo preconizan los halcones. La entrada en escena del petr¨®leo, con un barril de brent aproxim¨¢ndose a los 100 d¨®lares, entorpece la desinflaci¨®n y compromete la recuperaci¨®n del poder adquisitivo. Y una eurozona renqueante ensombrece las perspectivas de exportaci¨®n. Con todo, perduran los factores de resiliencia en el mercado laboral, la competitividad de algunos sectores clave y la mayor ejecuci¨®n de los fondos europeos. Salvo nuevo shock, nos asomamos a una fuerte ralentizaci¨®n, no a un desplome.

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