La prima de riesgo contraataca

La prima de riesgo de la deuda italiana y espa?ola lleva subiendo, si bien de forma gradual, desde el verano pasado. En las ¨²ltimas semanas, la ampliaci¨®n de diferenciales se ha acelerado hasta alcanzar, en el plazo de 10 a?os, niveles de 200 y 110 puntos b¨¢sicos, respectivamente. El fantasma de un nuevo episodio de tensi¨®n en los mercados de deuda soberana est¨¢ en boca de no pocos analistas.

El cambio de signo de la pol¨ªtica monetaria del BCE ante la desbocada inflaci¨®n, aunque sujeto a una elevada incertidumbre por las consecuencias de la guerra en Ucrania, tiene como implicaci¨®n principal que el mercado deba definir un nuevo equilibrio para el precio relativo de la deuda espa?ola e italiana frente a la alemana. En particular, el final de las compras netas de deuda por la autoridad monetaria supone un cambio muy relevante para la cotizaci¨®n en el mercado de la deuda p¨²blica de la periferia del ¨¢rea euro. El BCE ha sido el principal inversor en deuda perif¨¦rica en los ¨²ltimos a?os, con un rol precio-aceptante y el f¨¦rreo objetivo de evitar episodios de fragmentaci¨®n financiera que impidan la correcta transmisi¨®n de la pol¨ªtica monetaria y eleven el riesgo de inestabilidad financiera.

M¨¢s all¨¢ del nivel de la prima, la clave reside en si en su movimiento existe un componente idiosincr¨¢tico que lo justifique. Dos medidas complementan la visi¨®n simplista ¡ªque ofrece el diferencial de tipos a 10 a?os¡ª y permiten capturar la intensidad del riesgo idiosincr¨¢tico. El primero, el diferencial entre las primas de riesgo a plazos de 2 y 10 a?os, que casi se anula cuando la percepci¨®n de riesgo soberano es muy elevada. No es el caso en esta ocasi¨®n. El segundo, la diferencia de coste entre el contrato de seguro de impago (credit default swap) que contempla como evento de cr¨¦dito la redenominaci¨®n de la deuda a divisa distinta al euro, frente al contrato que no lo contempla. Tampoco en esta variable, que ha aumentado, se observa una tensi¨®n cercana a la de episodios graves del pasado. La tesis de un reequilibrio y no de un castigo idiosincr¨¢tico, por ahora, parece la correcta.

Aunque las ratios de deuda p¨²blica en relaci¨®n al PIB en Italia y Espa?a son hoy m¨¢s elevadas, en gran medida a consecuencia del esfuerzo fiscal realizado para paliar los efectos de la pandemia y apalancar la recuperaci¨®n, hay variables que nos permiten mirar al futuro con cierto optimismo. Por un lado, la reducci¨®n de la mayor¨ªa de desequilibrios estructurales en los pa¨ªses de la periferia. Por otro, el compromiso total del BCE para evitar nuevos episodios de fragmentaci¨®n financiera. Y por ¨²ltimo, los avances en la unidad europea y el progresivo perfeccionamiento de su arquitectura institucional. La combinaci¨®n de estos factores contribuyen a minorar el riesgo de reedici¨®n de episodios de fuerte elevaci¨®n del riesgo idiosincr¨¢tico, y por ende sist¨¦mico sobre el ¨¢rea euro.

Jos¨¦ Manuel Amor y Salvador Jim¨¦nez son profesores de AFI Escuela de Finanzas.