El agujero presupuestario y su sostenibilidad

Una de las mayores vulnerabilidades de la econom¨ªa espa?ola es la persistencia de un desequilibrio de las cuentas p¨²blicas, incluso en fases ascendentes del ciclo. El d¨¦ficit p¨²blico apenas se corrigi¨® durante la etapa expansiva 2014-2019, manteni¨¦ndose ajeno a la promesa reiterada a?o tras a?o de una r¨¢pida vuelta al equilibrio (con el resultado de un menor margen de maniobra para afrontar los malos tiempos). Y los esfuerzos que se hicieron durante ese periodo consistieron en recortes en inversi¨®n p¨²blica, uno de los fundamentos del nivel de vida de futuras generaciones. As¨ª pues, descontando la inversi¨®n, Espa?a es el ¨²nico pa¨ªs de la UE que encadena un d¨¦ficit p¨²blico en el ¨²ltimo decenio.

Mucho ha llovido desde entonces: la pandemia ha exigido un esfuerzo adicional de apoyo al empleo y a la econom¨ªa que ha permitido amortiguar el golpe de la crisis. A la inversa, la recuperaci¨®n ha ido de la mano de ingentes entradas de ingresos para las arcas p¨²blicas. En lo que va de a?o, la recaudaci¨®n se ha incrementado un vigoroso 14%, impulsada por el crecimiento de la econom¨ªa y del empleo, la inflaci¨®n y el afloramiento de parte de la econom¨ªa sumergida que ahora se une al esfuerzo com¨²n de financiaci¨®n de los servicios p¨²blicos. Es probable que acabemos el presente ejercicio con un d¨¦ficit menor de lo anticipado por el Gobierno (4,2% del PIB versus 5%).

Si bien hay que celebrar el esfuerzo de rigor, el agujero parece persistente. Diversas estimaciones convergen en situarlo en el entorno del 4% en t¨¦rminos estructurales, es decir descontando los altibajos de la econom¨ªa. A eso hay que a?adir la carga de la deuda p¨²blica, que supera el 113%. La buena noticia es que de momento los desequilibrios no plantean dificultades de financiaci¨®n, m¨¢s bien lo contrario: la prima de riesgo se mantiene en valores reducidos, cercana a 105 puntos, casi cinco veces menos que en el c¨¦nit de la crisis financiera, y los mercados muestran su buena disposici¨®n adquiriendo nuevos bonos. En las ¨²ltimas subastas de t¨ªtulos p¨²blicos la demanda super¨® ampliamente el monto adjudicado, un resultado nada desde?able en un entorno internacional plagado de incertidumbres.

Naturalmente, la aparente levedad de la deuda est¨¢ siendo perturbada por la subida de tipos de inter¨¦s. A partir de este a?o, los pagos por intereses no cesar¨¢n de incrementarse, presionando el d¨¦ficit al alza. Esperemos que el BCE no proceda a m¨¢s vueltas de tuerca de lo estrictamente necesario ¡ªalgo que requerir¨¢ mucho temple y atenci¨®n a c¨®mo reacciona la econom¨ªa¡ª. Pero incluso en ese escenario bastante optimista habr¨¢ que contar con que, m¨¢s pronto que tarde, el BCE empezar¨¢ a deshacerse de los bonos en cartera. Recordemos que el banco central detiene t¨ªtulos de deuda p¨²blica espa?ola por un monto total de 414.000 millones (con datos hasta julio).

Por tanto, si bien los mercados no est¨¢n nada preocupados de momento (ni las reglas fiscales de Bruselas, todav¨ªa en entredicho, presionan), un ejercicio de realismo presupuestario se impone. Ahora bien, la clave est¨¢ en c¨®mo hacerlo, ya que tan importante como el propio d¨¦ficit es la capacidad de crecimiento de la econom¨ªa. Italia solo conoci¨® super¨¢vits primarios, es decir fuera de intereses, hasta que lleg¨® la pandemia (salvo en 2009), y todav¨ªa hoy el desv¨ªo es proporcionalmente menor que el nuestro. Sin embargo, los inversores exigen una prima de riesgo del doble que la espa?ola, ante las d¨¦biles perspectivas de crecimiento de la econom¨ªa transalpina.

As¨ª pues, ahora m¨¢s que en la era de los tipos de inter¨¦s negativos, la sostenibilidad fiscal depende de la credibilidad de la senda de correcci¨®n de los desequilibrios, y del impacto transformador de los presupuestos p¨²blicos y en especial de los fondos europeos. Una tarea colosal, por el entorno de desglobalizaci¨®n y de crisis energ¨¦tica que fuerza a un crecimiento distinto.