Calibrando el margen de acci¨®n

Cuesta adherirse a las sombr¨ªas perspectivas que se vaticinan por parte de los principales organismos internacionales. La econom¨ªa espa?ola ha seguido creciendo en los ¨²ltimos meses, si bien a un ritmo cada vez menor y con una elevada inflaci¨®n. El pu?ado de indicadores disponibles para el conjunto del tercer trimestre (ventas de grandes empresas, afiliaci¨®n, facturaci¨®n en los servicios) dibujan un crecimiento todav¨ªa en terreno positivo.

Sin embargo, las expectativas no son halag¨¹e?as: la confianza del consumidor se ha desplomado (seg¨²n el indicador de la Comisi¨®n Europea, el balance de opiniones positivas y negativas es de -33, un nivel que nos retrotrae a finales de 2020) y las empresas anticipan un fuerte deterioro. La creciente preocupaci¨®n se apoya en la p¨¦rdida de poder adquisitivo constatada en el d¨ªa a d¨ªa, y su traslado al consumo y a la inversi¨®n. En t¨¦rminos reales, la renta disponible de los hogares se sit¨²a cerca de un 7% por debajo del nivel previo a la pandemia. La ca¨ªda ser¨ªa mayor, descontando el plus de ingresos asociados al empleo generado durante la etapa de recuperaci¨®n, que ahora se trunca con la crisis energ¨¦tica.

Una crisis que podr¨ªa agravarse en lo inmediato al comp¨¢s del precio del gas, bar¨®metro de la coyuntura europea. Seg¨²n el mercado ib¨¦rico de futuros, la cotizaci¨®n del gas deber¨ªa incrementarse un 35% hasta finales de a?o, y todav¨ªa un 7% m¨¢s durante el primer trimestre de 2023. Otros pa¨ªses europeos se asoman incluso al racionamiento ¡ªalgo improbable en nuestro pa¨ªs, y que nos permite albergar unas perspectivas menos desfavorables¡ª. La llegada de la primavera apunta a un escenario m¨¢s estable, pero con precios altos adem¨¢s de estar sujetos a la imprevisible evoluci¨®n del conflicto en Ucrania.

A partir de este panorama se pueden extraer dos conclusiones relevantes para la pol¨ªtica econ¨®mica. Uno, ni los Gobiernos ni los bancos centrales podr¨¢n evitar una fuerte sacudida de la actividad, al menos en Europa. Caso distinto el de EE UU, donde la perturbaci¨®n energ¨¦tica es m¨¢s leve y la demanda un factor de inflaci¨®n m¨¢s potente. La sacudida ser¨¢ m¨¢s severa de lo anticipado si el BCE subiera los tipos de inter¨¦s al mismo ritmo que su hom¨®logo transatl¨¢ntico sin tener en cuenta la especificidad del shock que atraviesa la eurozona.

O si los Gobiernos intentaran revertir las restricciones de producci¨®n con inyecciones generalizadas de demanda. Esa es la receta contraproducente que est¨¢ experimentando Reino Unido, con graves consecuencias para la estabilidad financiera. Prueba de ello, los fondos de pensi¨®n brit¨¢nicos con inversiones apalancadas (mediante el instrumento de las ¡°cuentas de margen¡±, producto de la banca en la sombra) se han visto sorprendidos por las subidas de tipos de inter¨¦s. Ante la falta de liquidez para cumplir las obligaciones regulatorias, el banco central ha tenido que dar marcha atr¨¢s ¡ªveremos si provisionalmente¡ª a la retirada de est¨ªmulos.

Dos, una pol¨ªtica fiscal centrada en los grupos vulnerables y que incentive el cambio de modelo energ¨¦tico parece el instrumento m¨¢s adecuado. La inacci¨®n entra?a un riesgo de colapso de empresas solventes, como lo reconoce Alemania con el anuncio de un mega-plan de 200.000 millones, dando un giro copernicano a su doctrina de no intervenci¨®n. La estrategia incluye innovaciones, como una tarificaci¨®n reducida para el consumo b¨¢sico de gas y electricidad. La subvenci¨®n desaparece a partir de ese umbral de consumo, incentivando el ahorro. Pero el plan tambi¨¦n contiene ayudas cuestionables, como los ingentes recursos que se prev¨¦n para la gran industria y amenazan con distorsionar el mercado ¨²nico. Ese es el contexto en que nuestra pol¨ªtica fiscal tiene que navegar, con la ventaja de los fondos europeos a condici¨®n de ponerlos a disposici¨®n del objetivo de una acci¨®n quir¨²rgica y transformadora. Pero sin margen de error por el nivel de los desequilibrios de las cuentas p¨²blicas.