El nuevo panorama de la inflaci¨®n

A comienzos de febrero de 2022, la tasa de equilibrio de la inflaci¨®n del ¨ªndice de precios al consumidor (IPC) a cinco a?os en el mercado de bonos de Estados Unidos rondaba el 2% por a?o ¡ªuna cifra que corresponde a un pron¨®stico de inflaci¨®n de gastos de consumo personal (PCE) de ponderaci¨®n encadenada del 1,6% por a?o en un periodo de entre 5 y 10 a?os¡ª. Como una inflaci¨®n del 1,6% est¨¢ materialmente por debajo de la meta del 2% de la Reserva Federal (Fed) de Estados Unidos, comenc¨¦ ese mes sinti¨¦ndome bastante c¨®modo de estar en el ¡°equipo inflaci¨®n transitoria¡± ¡ªo al menos en el ¡°equipo la Fed entendi¨® las cosas¡± o en el ¡°equipo las expectativas de inflaci¨®n siguen s¨®lidamente ancladas¡±¡ª.

Pero despu¨¦s, a fines de ese mes, el presidente ruso, Vlad¨ªmir Putin ¡ªel aspirante a Gran Pr¨ªncipe de Mosc¨²¡ª, orden¨® una invasi¨®n rel¨¢mpago de Ucrania. Las cosas no salieron como las hab¨ªa planeado. Los ucranios repelieron la arremetida inicial y ambas partes se dispusieron a librar una guerra de desgaste m¨¢s prolongada. Los precios de la energ¨ªa, de los granos y de los fertilizantes se dispararon. Al mundo le empez¨® a preocupar que, llegado el invierno, Europa se congelar¨ªa y que muchos otros pa¨ªses ¡ªdesde Egipto hasta Nigeria¡ª pasar¨ªan hambre.

Debido a estos temores, las expectativas para la tasa de inflaci¨®n a cinco a?os subieron del 2% anual a su pico del 2,67% el 21 de abril de 2022, mientras que las expectativas de inflaci¨®n anual del PCE a 5-10 a?os alcanzaron el 2,27%. Esa proyecci¨®n del PCE suger¨ªa que los operadores de bonos no hab¨ªan perdido la confianza en el compromiso de la Reserva Federal con su meta de inflaci¨®n.

Pero si uno supone que el margen de la zona objetivo de la Fed es 0,6 puntos porcentuales ¡ªlo que implica que el mercado de bonos espera que el banco central se mantenga en la meta si la inflaci¨®n del IPC a cinco a?os permanece entre el 2% y el 2,6%¡ª, ese pico de abril de 2022 plante¨® preocupaciones. Para aquellos que ya ten¨ªan el cabello en llamas, exist¨ªan motivos para pensar que est¨¢bamos a un solo shock importante de oferta adicional de perder el anclaje de las expectativas de inflaci¨®n que ha mantenido los precios relativamente estables durante d¨¦cadas.

Quiz¨¢ fuera as¨ª. Pero como no experimentamos ese gran shock de oferta adverso adicional, ahora pr¨¢cticamente no importa. La tasa de inflaci¨®n encadenada al PCE para noviembre pasado fue de apenas 0,16%, menos que el 2% anual si se la multiplica por 12. Sin duda, una golondrina no hace verano y un solo dato no marca tendencia. La ca¨ªda del 0,62% en junio (7% por a?o) no es necesariamente rentable. Despu¨¦s de todo, tambi¨¦n vimos algunas ca¨ªdas entre diciembre de 2021 y abril de 2022, y entre agosto de 2021 y diciembre de 2021.

Como he dicho antes, este ciclo comercial pand¨¦mico ha sido uno de esos periodos poco frecuentes en los que no he envidiado a los miembros del Comit¨¦ Federal de Mercado Abierto (FOMC). Lo que hagan en los pr¨®ximos seis meses en verdad no afectar¨¢ a la econom¨ªa real de demanda, empleo y producci¨®n hasta dentro de un a?o, y no afectar¨¢ significativamente las noticias de inflaci¨®n hasta dentro de un a?o y medio. Suceder¨¢n muchas cosas en los pr¨®ximos 18 meses ¡ªalgunas de ellas buenas y otras malas¡ª.

M¨¢s all¨¢ de lo que la Fed decida hacer, es casi seguro que se arrepentir¨¢ de algunas cosas despu¨¦s. ?Seguir¨¢ excedi¨¦ndose con las alzas de los tipos de inter¨¦s? Si fuera as¨ª, la econom¨ªa, dentro de dos a?os, estar¨¢ sumida una vez m¨¢s en un estancamiento secular ¡ªcon tasas de inter¨¦s en su l¨ªmite inferior igual a cero y ning¨²n sendero visible hacia un retorno acelerado al pleno empleo¡ª. ?La econom¨ªa alcanzar¨¢ un ¡°aterrizaje suave¡± a trav¨¦s de una desinflaci¨®n inmaculada o nuevos shocks de oferta y presiones pol¨ªticas nos arrojar¨¢n a una estanflaci¨®n y a una recesi¨®n dolorosa y prolongada?

Nadie lo sabe. Pero si yo hoy estuviera en el FOMC, tendr¨ªa dos consideraciones en cuenta. Primero, la Fed no tiene que moverse lentamente. Los ¨²ltimos seis meses han demostrado que los cambios r¨¢pidos de la pol¨ªtica monetaria no tienen muchas desventajas. Hasta este mes, la Fed sub¨ªa las tasas de inter¨¦s 75 puntos b¨¢sicos cada vez y hasta esa tasa descomunal no es un l¨ªmite de velocidad. El FOMC deber¨ªa aprovechar esta aparente opcionalidad. Cuando la situaci¨®n es incierta, puede hacer una pausa, sabiendo que puede moverse muy r¨¢pido cuando la situaci¨®n vuelve a ser clara.

Segundo, en retrospectiva, la decisi¨®n del expresidente de la Fed, Alan Greenspan, en 1996 de fijar la meta de inflaci¨®n en el 2% anual fue muy desacertada. Es verdad, puede haber algunos beneficios sustanciales en mantener y fortalecer la credibilidad de la Fed haciendo regresar a la econom¨ªa a la meta anual del 2%, aun si esa meta aumentara en el mediano plazo. ?Pero es ese realmente el tipo de credibilidad que quiere tener la Fed? ?Es bueno que los mercados piensen que se insistir¨¢ con pol¨ªticas que ya no se aplican a las nuevas circunstancias, solo porque uno dijo que lo har¨ªa? Una vez m¨¢s, no envidio a los miembros del FOMC este invierno.

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Videoan¨¢lisis: Inflaci¨®n, deflaci¨®n... ?estanflaci¨®n?