La deuda p¨²blica y el dedo que apunta a la luna
Tenemos que corregir los desequilibrios, y Bruselas incorporar transformaciones globales
El toque de atenci¨®n de la Comisi¨®n Europea en relaci¨®n a la situaci¨®n de las cuentas p¨²blicas de los pa¨ªses miembros nos retrotrae al periodo anterior a la pandemia. Pero esa impresi¨®n de d¨¦j¨¤ vu es en parte enga?osa, por las disrupciones que se han producido estos ¨²ltimos tiempos en el entorno econ¨®mico y financiero en que se enmarca la pol¨ªtica fiscal. Un cambio que Bruselas deber¨ªa incorporar.
La necesidad de equilibrar los ingresos con los gastos corrientes ¡ªal menos a lo largo del ciclo, es decir descontando el vaiv¨¦n de la coyuntura¡ª sigue siendo v¨¢lida. Somos, junto con Francia, el ¨²nico pa¨ªs de la UE que no ha logrado eliminar el d¨¦ficit primario (fuera de intereses) en ning¨²n a?o desde el inicio de etapa de recuperaci¨®n posterior a la crisis financiera. Adem¨¢s, Bruselas propone flexibilizar los objetivos, para que cada pa¨ªs defina su propia senda de ajuste. De modo que cuando se reactiven las reglas fiscales, en principio a partir del pr¨®ximo ejercicio, el mix de medidas ¡ªreforma tributaria, recorte del gasto poco eficaz¡ª estar¨ªa enteramente en nuestras manos.
El impulso expansivo proceder¨¢ de los fondos europeos, que podr¨¢n desplegarse hasta 2026, sin computar en el gasto a efectos de las reglas fiscales. La adenda al programa Next Generation, si bien se trata de pr¨¦stamos, deber¨ªa contabilizarse de modo similar. Por tanto, es factible emprender una senda de correcci¨®n de los desv¨ªos sin efectos traum¨¢ticos en la econom¨ªa ni en la sociedad, es decir sin austeridad. La Comisi¨®n estima que una reducci¨®n del d¨¦ficit primario en un punto porcentual, hasta el entorno del -0,5% del PIB, la mitad que antes de la pandemia, facilitar¨ªa una suave desescalada de la deuda p¨²blica.
Pero ese escenario no cuenta con el cambio radical que se ha producido en el contexto monetario y macroecon¨®mico. Antes del brote inflacionario, los tipos de inter¨¦s se situaban en terreno netamente negativo. Fruto de esa pol¨ªtica monetaria acomodaticia, bastaba con que la econom¨ªa se expandiera, aun modestamente, para que los esfuerzos de contenci¨®n del agujero fiscal redundaran en un menor endeudamiento p¨²blico. En efecto la variable clave para la din¨¢mica de la deuda es el diferencial entre el tipo de inter¨¦s (determinante de los costes financieros) y la tasa de crecimiento de la econom¨ªa (de la que depende la evoluci¨®n de los ingresos p¨²blicos y del gasto). Antes de la pandemia ese diferencial era negativo, es decir el tipo de inter¨¦s era muy inferior al crecimiento, facilitando la desescalada.
Sin embargo, las previsiones apuntan a tipos m¨¢s elevados durante un tiempo prolongado, hasta que los precios se hayan encauzado. Por otra parte, el crecimiento econ¨®mico puede verse constre?ido por las disrupciones que se han producido en los ¨²ltimos tiempos, como las tensiones geopol¨ªticas, el debilitamiento del sistema multilateral, o los costes cada d¨ªa m¨¢s perceptibles del cambio clim¨¢tico y del envejecimiento poblacional.
En suma, no es descartable que aparezca un diferencial desfavorable entre el tipo de inter¨¦s y el crecimiento econ¨®mico. Esta circunstancia cambiar¨ªa dr¨¢sticamente el escenario fiscal. Bajo la hip¨®tesis, relativamente prudente, de un diferencial nulo (tipos de inter¨¦s que igualan el crecimiento), los beneficios asociados a la contenci¨®n del d¨¦ficit se echar¨ªan a perder, de modo que el peso de la deuda se mantendr¨ªa en niveles elevados. Y si esas medidas de contenci¨®n no se pusieran en marcha, el endeudamiento emprender¨ªa una escalada inexorable. Bruselas reconoce el elevado riesgo para la sostenibilidad derivado de un diferencial desfavorable de tipos de inter¨¦s en relaci¨®n al crecimiento de la econom¨ªa.
Con todo, cada pa¨ªs tiene que hacer sus deberes. Pero no se trata de un mero ejercicio de contabilidad. Los esfuerzos de correcci¨®n de los desequilibrios solo ser¨¢n exitosos si se enmarcan en una estrategia europea de inversi¨®n, reformas e incentivos, susceptible de facilitar las diferentes transiciones y as¨ª fortalecer el crecimiento sostenible de la econom¨ªa.
Tipos de inter¨¦s
Tras el ascenso abrupto registrado en 2022, el rendimiento del bono español con vencimiento a 10 años se ha estabilizado en torno al 3,5% desde inicios del presente ejercicio, evidenciando la anticipación por parte de los mercados de una pausa en las subidas de tipos de interés por parte del BCE. De manera similar, la prima de riesgo se mantiene inmune al giro restrictivo de la política monetaria: el diferencial de rendimiento con respecto al bono alemán oscila en torno a 100 puntos básicos (un nivel relativamente reducido), sin que se detecte una tendencia clara.
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