As¨ª ser¨¢ la econom¨ªa mundial en 2024, el a?o de las D: desaceleraci¨®n, desinflaci¨®n, deuda y desglobalizaci¨®n

En su ¨²ltimo libro, La crisis del capitalismo democr¨¢tico (Deusto), Martin Wolf explica las dos razones por las que ha decidido ser un pesimista: de esa forma, la mayor¨ªa de las sorpresas resultan agradables, y, en segundo lugar, porque sus mayores errores se han producido por un exceso de optimismo, tanto por el comportamiento de las finanzas como por el de los electorados. Una l¨®gica que bien podr¨ªa aplicarse a lo que ha sucedido con las previsiones de los expertos para 2023.

Si el horizonte para este ejercicio aparec¨ªa plagado de riesgos por el lado de la inflaci¨®n y con algunas de las grandes econom¨ªas bordeando la recesi¨®n, la realidad es que el crecimiento se ha mantenido sorprendentemente robusto, especialmente en el caso de Estados Unidos, mientras que en el resto de econom¨ªas se podr¨ªa hablar de estancamiento del crecimiento. Tiffany Wilding, economista de la gestora Pimco, explica en un informe qu¨¦ elementos han ayudado a este giro de guion. Por un lado, la pol¨ªtica monetaria restrictiva elev¨® los costes de endeudamiento, pero no desencaden¨® un endurecimiento de las condiciones financieras en general. El elevado ahorro de los hogares y las medidas de apoyo al sector privado, que como contrapartida han tensado las cuentas p¨²blicas, han reforzado la resistencia del crecimiento. Por ¨²ltimo, una evoluci¨®n de la oferta mejor de lo previsto ha permitido moderar las presiones inflacionistas.

En n¨²meros ¡ªlos del FMI¡ª esto supone pasar de un crecimiento global para este ejercicio del 2,7% previsto en octubre de hace un a?o a un 3%; del 2,1% para Estados Unidos, muy por encima del 1% estimado; del 5% en el caso de China y no del 4,4% previsto o del 1,5% para el conjunto de las econom¨ªas avanzadas, frente al 1,1% calculado un a?o atr¨¢s. Peores resultados obtiene, sin embargo, la eurozona (0,7% frente al 1,1% previsto), lastrada sobre todo por el deterioro de la econom¨ªa alemana (se calcula una contracci¨®n del 0,5% este a?o, m¨¢s del 0,3% calculado el a?o pasado). En el lado de las sorpresas positivas, se encuentra Espa?a, que seg¨²n el FMI cerrar¨¢ el a?o con un crecimiento del 2,5%, mucho m¨¢s que el 1,2% que preve¨ªa hace un a?o.

En estas condiciones, y a la espera del cisne negro del a?o (algo habitual en los ¨²ltimos ejercicios), el consenso de los analistas apunta a una desaceleraci¨®n suave del crecimiento, ayudada por el hecho de que las subidas de tipos parecen haber llegado a su fin y por la evidencia emp¨ªrica de que en a?o electoral los Gobiernos no suelen tener reparos a la hora de utilizar la pol¨ªtica fiscal para apoyar su reelecci¨®n. No hablamos de un factor menor: el pr¨®ximo a?o alrededor de 40 pa¨ªses, que representan el equivalente al 60% del PIB mundial (incluyendo la Uni¨®n Europea, la India, Rusia, M¨¦xico o Indonesia), acudir¨¢n a las urnas y su resultado, especialmente el de las elecciones presidenciales de EE UU de noviembre, modelar¨¢ el escenario de los pr¨®ximos a?os.

¡°Los inversores se han adaptado a rega?adientes a una nueva normalidad marcada por una gran incertidumbre geopol¨ªtica y de pol¨ªtica econ¨®mica. Las sorpresas electorales de 2023, desde Polonia a Argentina, nos han recordado su capacidad para mover los mercados y cambiar el sesgo de las pol¨ªticas. De esta forma, las elecciones ser¨¢n uno de los tres grandes motores de 2024, junto con los riesgos de recesi¨®n y los recortes de los tipos de inter¨¦s¡±, apuntaba en un comentario Ben Laidler, estratega de mercados globales de eToro.

No cabe duda de que los ritmos de actividad siguen siendo mediocres, muy desiguales y ofrecen pobres perspectivas a medio plazo, pues la previsi¨®n del FMI para finales de la d¨¦cada (con un crecimiento de la econom¨ªa global del 3,1% en 2028) anticipa un estancamiento del crecimiento potencial. Como recuerda Caixabank Research, eso supone medio punto menos que la estimaci¨®n a medio plazo de antes de la pandemia y casi dos puntos por debajo del crecimiento potencial previo a la gran crisis financiera de 2008.

Diferentes amenazas

En ese contexto de debilidad, los riesgos cobran mayor protagonismo y, si es verdad la teor¨ªa del pesimismo de Martin Wolf, conviene estar sobre aviso de las amenazas que afronta la econom¨ªa. Esos riesgos ahora pueden proceder de alguna de las tres D (que ser¨ªan cuatro si se les a?ade la desaceleraci¨®n): Desinflaci¨®n, deuda y desglobalizaci¨®n. A las que se podr¨ªan a?adir en alg¨²n momento otras dos: la digitalizaci¨®n y la demograf¨ªa.

Los cuellos de botella que sufrieron las cadenas de suministro globales como consecuencia de la covid-19 y la posterior recuperaci¨®n de la demanda, sumados a la crisis energ¨¦tica derivada de la guerra en Ucrania provocaron una espiral inflacionista hasta situar los precios en niveles desconocidos desde la crisis del petr¨®leo de los a?os setenta. En los ¨²ltimos meses, la inflaci¨®n se ha corregido con rapidez, especialmente en la zona euro pero, como dicen los expertos, lo m¨¢s dif¨ªcil es siempre recorrer la ¨²ltima milla.

¡°Est¨¢ por ver si se logra controlar la inflaci¨®n en torno al 2,5% para finales del ejercicio y si los tipos de inter¨¦s se van a situar efectivamente en un nivel m¨¢s neutro¡±, advierte Carlos del Campo, miembro del consejo de inversi¨®n de la sociedad de valores Diaphanum. El FMI no espera que la inflaci¨®n se sit¨²e en el objetivo de la mayor¨ªa de los bancos centrales (2%) hasta 2025, lo que augura tipos de inter¨¦s elevados durante un largo per¨ªodo de tiempo, sobre todo si se vuelve a tensionar el precio del petr¨®leo en un contexto de elevada incertidumbre geopol¨ªtica. Sin embargo, a juzgar por las ¨²ltimas declaraciones tanto del presidente de la Reserva Federal de Estados Unidos, Jerome Powell, como de una de las halcones del consejo de gobierno del Banco Central Europeo (BCE), Isabel Schnabel, el momento de cantar victoria sobre la inflaci¨®n se acerca. Tanto que la Fed oficialmente ya prev¨¦ tres recortes de tipos en 2024, desde el 5,5% actual, que podr¨ªan empezar tan pronto como en marzo. Y aunque la presidenta del BCE, Christine Lagarde, insiste en que ¡°no es momento de bajar la guardia¡±, el mercado descuenta ya que las bajadas de tipos a este lado del Atl¨¢ntico empezar¨¢n en alg¨²n momento entre la primavera y el verano.

Aunque la desaceleraci¨®n del crecimiento en Estados Unidos y la zona euro podr¨ªa recomendar que la pol¨ªtica monetaria fuera menos restrictiva, he aqu¨ª un claro riesgo de gesti¨®n de expectativas. ¡°Los mercados pueden estar corriendo demasiado en sus previsiones de bajadas de tipos, todav¨ªa hay componentes de la inflaci¨®n que se resisten a bajar. Si adem¨¢s se produjera un susto inesperado que provocara un alza de las materias primas, por ejemplo, esa combinaci¨®n ser¨ªa muy negativa¡±, explica Jos¨¦ Ram¨®n D¨ªez, director de Econom¨ªas y Mercados Internacionales de Caixabank Research.

Erik Nielsen, asesor econ¨®mico del grupo Unicredit, tambi¨¦n considera excesivo el reciente optimismo del mercado. ¡°El mix de una estrategia generalizada de repatriaci¨®n de cadenas de producci¨®n por cuestiones de seguridad nacional, la creciente incertidumbre geopol¨ªtica y una demograf¨ªa negativa que va a mantener tensionados los mercados de trabajo va a generar una d¨¦cada, o m¨¢s, de elevada inflaci¨®n estructural que deber¨ªa obligar a subir el objetivo de inflaci¨®n de los bancos centrales para evitar que la pol¨ªtica monetaria represente un freno a la transici¨®n verde y al crecimiento¡±, subraya en un correo.

Desequilibrios fiscales

Si Nielsen tiene raz¨®n y las expectativas de inflaci¨®n est¨¢n menos ancladas de lo que los ¨ªndices mensuales sugieren, la correcci¨®n de los desequilibrios fiscales ser¨ªa m¨¢s urgente de lo que los pol¨ªticos parecen dispuestos a hacer. En el caso europeo, despu¨¦s de tres a?os con las reglas fiscales suspendidas para hacer frente a la covid, los problemas de suministro, la guerra en Ucrania y la crisis energ¨¦tica, 2024 representa con m¨¢s o menos intensidad la vuelta a los ajustes de las cuentas p¨²blicas. Sin embargo ser¨¢, a juicio de los expertos, un a?o de transici¨®n y el grueso de los recortes se aplazar¨¢ como pronto a 2025. Italia y Francia son los pa¨ªses con peores posiciones al respecto. En el caso de Estados Unidos, es dif¨ªcil imaginar un recorte de gasto p¨²blico en pleno a?o electoral, pero los expertos alertan de que la senda es insostenible: con la econom¨ªa creciendo al 3%, el d¨¦ficit p¨²blico se ha duplicado en este ejercicio y se sit¨²a en el 7,5% del PIB. Cualquier otro pa¨ªs en esas circunstancias ver¨ªa seriamente penalizada su prima de riesgo. Entre los emergentes, los analistas muestran especial preocupaci¨®n por las finanzas de Brasil y Sud¨¢frica.

Claudio Irigoyen, jefe de econom¨ªa global de Bank of America, advierte en un extenso informe de que tras la pandemia la pol¨ªtica fiscal se ha deteriorado en todo el mundo y que la escalada de los tipos de inter¨¦s est¨¢ amenazando la sostenibilidad de la deuda, por lo que advierte de que ¡°la pol¨ªtica fiscal est¨¢ perdiendo su capacidad para combatir la pr¨®xima recesi¨®n¡±. Las posibilidades de correcci¨®n de esta tendencia son reducidas. ¡°Los elevados niveles de desigualdad econ¨®mica, junto a la polarizaci¨®n pol¨ªtica y el auge del populismo en todo el espectro pol¨ªtico, hace que la reducci¨®n del gasto p¨²blico sea extremadamente dif¨ªcil. Eso deja las subidas de tipos como la ¨²nica medida para equilibrar el presupuesto, con las consiguientes consecuencias negativas para el crecimiento potencial¡±, asegura Irigoyen.

Con la sucesi¨®n de crisis vividas en los ¨²ltimos a?os ¡ªpolicrisis lo llama el historiador brit¨¢nico Adam Tooze¡ª, no ha tenido tanto protagonismo como mereciera el hecho de que China parece haber alcanzado su punto de madurez como econom¨ªa, con crecimientos que bajar¨¢n del 5% previsto para este a?o por el FMI en los pr¨®ximos ejercicios. ¡°La falta de nuevos est¨ªmulos fiscales en China sugieren que la p¨¦rdida de momentum del crecimiento se acelerar¨¢, sobre todo porque la correcci¨®n en el sector de la construcci¨®n y el inmobiliario parece no haber terminado¡±, apuntaba Carsten Brzeski, de ING, en su informe de perspectivas anuales. La espiral deflacionista en la que est¨¢ sumida la segunda econom¨ªa mundial desde el segundo trimestre es fiel reflejo de esa debilidad, con una ca¨ªda de la inflaci¨®n en noviembre del 0,5%, tras un recorte de los precios del 0,2% en octubre. Una tendencia que los economistas de UBS consideran la ¡°nueva normalidad¡± china. ¡°A m¨¢s largo plazo, una fuerza de trabajo menguante, los l¨ªmites estructurales del crecimiento impulsado por el comercio y un fr¨¢gil balance geopol¨ªtico significan que la era de los crecimientos anuales superiores al 6% en China haya quedado atr¨¢s¡±, subrayan los expertos del banco suizo.

Es ah¨ª donde la digitalizaci¨®n, en forma de un bum de la inteligencia artificial, podr¨ªa jugar un papel y son muchos los analistas que este a?o la incluyen en sus escenarios. Los economistas de Capital Economics defend¨ªan en un reciente seminario que ¡°la IA tiene el potencial para propiciar un fuerte incremento de la productividad¡±, pero que no ser¨¢ de inmediato, hay que construir las infraestructuras y los procesos para poder adaptarse a las nuevas tecnolog¨ªas. ¡°Mucho del impulso al crecimiento del PIB derivado de la IA llegar¨¢ en la d¨¦cada de los treinta¡±, apuntaron en aquel debate. Nielsen, de Unicredit, se muestra esc¨¦ptico. ¡°Otros grandes descubrimientos en la historia han tardado m¨¢s de 10 a?os en tener un impacto sobre la productividad. Y antes que eso, lo que la inteligencia artificial s¨ª tiene capacidad es de ser un elemento disruptor de nuestras sociedades, a no ser que las autoridades tomen las medidas para proteger a los consumidores, a los creadores y por razones de seguridad nacional¡±.

Dicho esto, la inteligencia artificial deja en evidencia, quiz¨¢s como pocas otras amenazas, que las seguridades del ¡°consenso¡± pol¨ªtico y econ¨®mico forjado en los a?os noventa en favor del mercado y las pol¨ªticas globalizadoras han dado paso a una era de gran incertidumbre, en palabras de Neil Shearing, economista jefe de Capital Economics. El mejor ejemplo es la fragmentaci¨®n que se est¨¢ produciendo en la econom¨ªa mundial como consecuencia de la ruptura en la relaci¨®n entre China y Estados Unidos, que en 2024 se podr¨ªa deteriorar a¨²n m¨¢s debido a posibles tensiones en torno a las elecciones que celebrar¨¢ Taiw¨¢n el 13 de enero o la carrera hacia las elecciones estadounidenses del 5 de noviembre.

Esos cambios en las alianzas pol¨ªticas est¨¢n modificando la forma en que los pa¨ªses comercian e invierten entre ellos. Las exportaciones chinas se est¨¢n alejando de Occidente, M¨¦xico gana peso en las importaciones de Estados Unidos y Vietnam vive un bum exportador como alternativa al comercio con Pek¨ªn. Esas crecientes divisiones pol¨ªticas entre los dos bloques tienen importantes implicaciones para las perspectivas macroecon¨®micas y de inversi¨®n, tanto de los pa¨ªses desarrollados como de los emergentes. Seg¨²n c¨¢lculos de Bank of America, solo un tercio de la econom¨ªa mundial no est¨¢ alineada ni con China ni con Estados Unidos, en su mayor¨ªa grandes pa¨ªses emergentes que dependen econ¨®mica y financieramente de los dos lados y quieren mantener sus opciones abiertas. Pero no se puede descartar que, si la situaci¨®n entre las dos potencias se agrava, esos pa¨ªses se vean obligados a tomar partido por uno de los dos. Eso ser¨ªa, sin duda, un gran cambio estructural y el fin del mundo de ayer.

El ¡®milagro¡¯ tras la econom¨ªa espa?ola

La econom¨ªa espa?ola ha sido una de las que ha sorprendido de forma m¨¢s positiva en este 2023. El crecimiento del PIB ha sido revisado sucesivamente al alza, desde el 2,1% previsto en el proyecto de Presupuestos hasta el 2,4% con que espera cerrar el ejercicio o el 2,5% previsto por el FMI. En un entorno en el que la actividad de nuestros principales socios se ha desacelerado a lo largo del ejercicio, han sido el turismo y la demanda interna los que han tomado el relevo del sector exterior como motor del crecimiento, apoyados a su vez por el sector p¨²blico ¡°que ha continuado actuando como soporte adicional de la actividad¡±, anota Almudena Benedit, de Julius Baer.

La r¨¢pida moderaci¨®n de los precios de la energ¨ªa permiti¨® una mejora del consumo, que se ha ido frenando con el avance del ejercicio, seg¨²n el an¨¢lisis de Oriol Carreras, de CaixaBank Research. El impacto de las subidas de tipos, admite, est¨¢ llegando con retraso a la econom¨ªa espa?ola y no se dejar¨¢ sentir en su totalidad hasta 2024.

?Entonces c¨®mo es posible el buen desempe?o econ¨®mico espa?ol en un contexto tan poco favorable como el actual?

¡°Lo explica el bum migratorio que ha vivido la econom¨ªa espa?ola en el ¨²ltimo a?o y medio¡±, asegura Rafael Dom¨¦nech, responsable de An¨¢lisis Econ¨®mico de BBVA. En efecto, los datos de la estad¨ªstica de poblaci¨®n del INE recogen un aumento de la poblaci¨®n residente en Espa?a de m¨¢s de un mill¨®n de personas (1.025.122) en los dos ¨²ltimos a?os hasta alcanzar un r¨¦cord hist¨®rico de 48.446.594 habitantes. ¡°Un crecimiento poblacional que se debi¨® casi en su totalidad al incremento de personas nacidas en el extranjero¡±, apunta el INE. ¡°En estas circunstancias el crecimiento est¨¢ siendo m¨¢s extensivo ¡ªm¨¢s gente trabajando y consumiendo¡ª que intensivo. Eso explica que se est¨¦ dinamizando el mercado de trabajo, el consumo, la vivienda¡­, pero no logremos reducir el diferencial en PIB per c¨¢pita¡±, explica Dom¨¦nech. La estad¨ªstica del INE revela adem¨¢s que cada a?o se crean alrededor de 257.000 hogares, un ritmo mayor que la construcci¨®n de nuevas viviendas, lo que augura que las tensiones en el sector inmobiliario se mantendr¨¢n a lo largo de 2024. Los incrementos de poblaci¨®n tienen un efecto arrastre sobre el PIB duradero en el tiempo.

Los datos de uso de tarjetas de cr¨¦dito en tiempo real revelan que el consumo privado mantiene el vigor en la recta final del a?o, ¡°lo que est¨¢ relacionado con el aumento de la renta bruta disponible de los hogares por el relativo buen comportamiento del empleo y las remuneraciones salariales¡±, justifica Jos¨¦ Ram¨®n D¨ªez, de CaixaBank Research. Tambi¨¦n ser¨¢ en 2024 cuando se note m¨¢s el impacto de los fondos europeos sobre la econom¨ªa. Aportar¨¢n unas cuatro d¨¦cimas al PIB, sostiene CaixaBank Research. ¡°Aunque la falta de transparencia sobre la ejecuci¨®n de esos fondos dificulta hacer c¨¢lculos realistas. Hasta ahora no se ha observado que los fondos europeos hayan propiciado ning¨²n cambio de tendencia en los indicadores de inversi¨®n p¨²blica o privada ni un aumento del crecimiento potencial¡±, apostilla Rafael Dom¨¦nech.

¡°A este escenario cabe a?adir la inestabilidad pol¨ªtica¡±, apunta Carlos del Campo, de la sociedad de valores Diaphanum. ¡°La inseguridad jur¨ªdica que implica ese contexto a medio y largo plazo no ayuda a atraer inversiones. Tampoco el hecho de que la tasa de paro est¨¦ estancada en los dos d¨ªgitos. A los inversores no les gusta que en una econom¨ªa que te¨®ricamente funciona se den esos desequilibrios, les hace desconfiar¡±, explica Del Campo. Dom¨¦nech coincide con este an¨¢lisis. ¡°Espa?a deber¨ªa hacer el esfuerzo de reducir su d¨¦ficit p¨²blico a un ritmo de medio punto del PIB al a?o para ganar margen fiscal si surgen acontecimientos inesperados. Las pol¨ªticas emprendidas estos a?os no salen gratis, hay que pagarlas. Pero al reto econ¨®mico se suma el reto pol¨ªtico, porque nadie quiere llevar a cabo ajustes y menos si hay que poner a tantos partidos de acuerdo para hacerlo¡±.

¡°Espa?a todav¨ªa tiene desequilibrios significativos que podr¨ªan frenar la econom¨ªa en el largo plazo¡±, abunda Benedit. ¡°La tasa de desempleo sigue siendo mucho m¨¢s alta que la de la UE y la raz¨®n fundamental es que el crecimiento del PIB est¨¢ muy concentrado en el sector tur¨ªstico y en la construcci¨®n, dos ¨¢mbitos que cada vez demandan m¨¢s horas de trabajo, pero con limitada productividad¡±, apunta la responsable de gesti¨®n de carteras de Julius Baer para Iberia. ¡°Los fondos europeos deber¨ªan ir dirigidos a incentivar actividades econ¨®micas de alto valor a?adido¡±, remata.

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