Estados Unidos y Europa separan sus caminos monetarios

La historia se escribe a veces a golpe de capricho. El simposio anual de banqueros centrales se celebra entre las monta?as de Jackson Hole (Wyoming) porque sus organizadores, para consolidar el que todav¨ªa era un evento menor, quer¨ªan contar en su edici¨®n de 1982 con la presencia del entonces presidente de la Reserva Federal (Fed), Paul Volcker. Conocida su afici¨®n a la pesca con mosca, la Fed de Kansas City, anfitriona del encuentro, empez¨® entonces la b¨²squeda de una sede cuyo criterio mayor no era el tama?o de la sala de congresos ni las buenas comunicaciones, sino la ca?a, el anzuelo y el r¨ªo. Alguien sugiri¨® un paraje natural alejado del sofocante calor h¨²medo de Washington llamado Jackson Hole, bien surtido de truchas que capturar entre reuni¨®n y reuni¨®n. Volcker acept¨® acudir. Y el resto es sabido: casi cuatro d¨¦cadas de cumbres al m¨¢ximo nivel.

Este jueves estaba previsto que banqueros centrales, pol¨ªticos, acad¨¦micos y economistas se vieran las caras en ese id¨ªlico enclave por primera vez en dos a?os, despu¨¦s de que la pandemia obligara a tirar de videoconferencia en la edici¨®n precedente. Pero el virus, todav¨ªa presente, provoc¨® una cancelaci¨®n de ¨²ltima hora de la reuni¨®n presencial, con lo que habr¨¢ que retrasar un a?o m¨¢s para captar la ic¨®nica imagen de los mandamases del mundo econ¨®mico en plena naturaleza. No esperar¨¢, sin embargo, el candente debate en torno a cu¨¢ndo y c¨®mo debe la Fed retirar est¨ªmulos, que ha situado los ojos del mundo econ¨®mico sobre la conferencia en busca de nuevas pistas.

La publicaci¨®n de las actas de la ¨²ltima reuni¨®n de la Reserva Federal la semana pasada dej¨® constancia de la complejidad de la discusi¨®n interna, con sus miembros divididos sobre el calendario que deben seguir. La mayor¨ªa de participantes se inclin¨® por reducir el ritmo de compra de activos este mismo a?o si no hay grandes sobresaltos por la variante delta, pero otros creen que es mejor esperar a 2022 por las dudas sobre el mercado laboral, que a diferencia del PIB todav¨ªa no ha recuperado los niveles prepandemia.

Para ?ngel Talavera, de Oxford Economics, la reducci¨®n de compras por parte de la Fed es un paso l¨®gico. ¡°Dado que los datos de inflaci¨®n han sido mucho m¨¢s altos de lo que se esperaba y los de empleo empiezan a se?alar una recuperaci¨®n intensa, es normal que considere una retirada gradual de los est¨ªmulos¡±, apunta.

La decisi¨®n puede ser el comienzo de una brecha entre EE UU y Europa en pol¨ªtica monetaria, con Washington apretando el acelerador en la retirada de est¨ªmulos para evitar el sobrecalentamiento de la econom¨ªa, y la zona euro todav¨ªa recibiendo inyecciones de liquidez a un ritmo elevado. Charles Goodhart, ex alto cargo del Banco de Inglaterra, cree que Fr¨¢ncfort har¨ªa mal si se aventurara a seguir la estela norteamericana. ¡°El BCE tiene raz¨®n al ir m¨¢s lento que la Fed por dos razones. Primero, Europa ha sido m¨¢s lenta en volver a la normalidad despu¨¦s de la pandemia. En segundo lugar, las respuestas fiscales y monetarias han sido mucho menores que en EE UU¡±. Philippe Waechter, economista jefe de Ostrum AM, coincide. ¡°En Europa la recuperaci¨®n es m¨¢s d¨¦bil y la demanda dom¨¦stica no tiene la fuerza de EE UU. As¨ª que el BCE tiene que esperar y ver tambi¨¦n los efectos de las oleadas epid¨¦micas. No tiene por qu¨¦ actuar r¨¢pidamente¡±.

La elevada inflaci¨®n a?ade presi¨®n a Washington frente a sus socios transatl¨¢nticos: en EE UU es del 5,4%, y en la zona euro del 2,2%. ?Pero qu¨¦ consecuencias puede tener ese desacople entre la Fed y el BCE? Talavera se?ala a las divisas. ¡°La principal puede ser una apreciaci¨®n del d¨®lar frente al euro, algo que ya estamos viendo estas ¨²ltimas semanas cada vez que la Fed empieza a dar se?ales de que puede empezar a ajustar su pol¨ªtica¡±.

La intervenci¨®n monetaria est¨¢ siendo crucial para que el dinero siga fluyendo a la econom¨ªa y la financiaci¨®n se mantenga barata. El BCE adquiere unos 80.000 millones de euros mensuales en activos de su Programa de Compras de Emergencia Pand¨¦mica (PEPP), que combina con otras compras de deuda por 20.000 millones de euros tambi¨¦n mensuales. Por su parte, la Reserva Federal compra 120.000 millones de d¨®lares en activos cada mes, repartidos en 80.000 millones en deuda del Tesoro y 40.000 millones en emisiones de valores respaldados por hipotecas (MBS, por sus siglas en ingl¨¦s). Con los precios de la vivienda en plena ebullici¨®n en EE UU, ese ¨²ltimo instrumento est¨¢ siendo cada vez m¨¢s cuestionado. Ignacio de la Torre, economista jefe de Arcano, opina que la retirada gradual de est¨ªmulos empezar¨¢ por ah¨ª. ¡°Est¨¢n abaratando los mercados hipotecarios en un contexto de casas muy caras, y al generar m¨¢s demanda beneficias al que tiene casa frente al que no la tiene, lo que aumenta la desigualdad de riqueza¡±, explica.

El precio de la vivienda en EE UU aument¨® en mayo un apabullante 16,6% respecto al a?o anterior, seg¨²n el ¨ªndice S&P CoreLogic Case-Shiller, el mayor salto en los 34 a?os de su serie hist¨®rica. Las actas de la ¨²ltima reuni¨®n de la Fed recogen que algunos asistentes abogaron por reducir las compras de MBS m¨¢s r¨¢pidamente que las de los bonos del Tesoro por temor a que puedan estar alimentando un auge insostenible en el mercado de la vivienda, pero por ahora siguen siendo una minor¨ªa frente a los que prefieren que ambas vayan descendiendo proporcionalmente para terminar a la vez.

La mera publicaci¨®n en las actas de la Fed de la intenci¨®n de recortar los est¨ªmulos provoc¨® la semana pasada ligeras turbulencias en los mercados. Las Bolsas globales acusaron el golpe, sin cataclismos, pero de forma notoria, lo que aumenta los temores a una reacci¨®n visceral de los inversores pese a que la Reserva Federal planea una retirada lenta y gradual. Para Carsten Brzeski, estratega jefe macro de ING, hay ciertas dosis de imprevisibilidad en la digesti¨®n por parte de Wall Street del adi¨®s a los auxilios monetarios. ¡°No sabemos si los mercados reaccionar¨¢n como ni?os peque?os a los que, aunque les hayas dicho varias veces que el tiempo de juego se acab¨®, se ponen a llorar cuando finalmente sucede¡±.

Chris Iggo, de la gestora de fondos AXA IM, estima que el diablo estar¨¢ en los detalles: cu¨¢nto se reduce y en qu¨¦ plazo. Mientras que Garrett Melson, de Natixis IM, no espera grandes convulsiones. ¡°Todo el mundo sabe que se avecina. Si se ha anunciado o no, no importa realmente, ya que se sabe desde hace meses que est¨¢ en el horizonte. La Fed ha estado haciendo exactamente lo que dijo que iba a hacer. Avisando con mucha antelaci¨®n¡±. Silvia dall¡¯Angelo, economista de la gestora Federated Hermes, sostiene que la Fed ha extra¨ªdo lecciones del pasado. ¡°Ha aprendido de la experiencia de 2013: la inesperada menci¨®n de la reducci¨®n del gasto por parte de Ben Bernanke en mayo de 2013 desencaden¨® una agresiva venta de bonos, pero el anuncio real en diciembre de ese a?o solo tuvo un impacto modesto en los mercados¡±.

En esa tesitura de m¨¢xima vigilancia a cada gesto y cada palabra, los expertos consultados creen que Jackson Hole no es el foro apropiado para anunciar cambios de pol¨ªtica monetaria, y que la Fed esperar¨¢ a su reuni¨®n del 22 de septiembre, cuando contar¨¢ con m¨¢s datos para decidir, como el informe de empleo de agosto o la evoluci¨®n de la variante delta, o incluso a noviembre o diciembre. ¡°Esto es coherente con el enfoque gradual de la Fed y est¨¢ dise?ado para no sorprender a los mercados¡±, dice Ben Laidler, estratega de mercados globales de eToro.

Eso s¨ª, de las conversaciones pueden surgir nuevas se?ales. Lo sabe Charles Goodhart, que tiempo atr¨¢s viaj¨® hasta Jackson Hole para mucho m¨¢s que pescar truchas. ¡°Jackson Hole es la conferencia insignia de pol¨ªtica monetaria durante todo el a?o. Estuve all¨ª un par de veces. Es muy ¨²til y los documentos son una lectura esencial para cualquier persona interesada en la pol¨ªtica monetaria¡±.