?Qui¨¦n gana m¨¢s en la fusi¨®n: Orange o M¨¢sM¨®vil? Ninguno, los fondos se llevar¨¢n el dinero y les dejar¨¢n la deuda

Dice el aserto cl¨¢sico que en la vida solo hay seguras dos circunstancias: la muerte y el pago de impuestos. Actualiz¨¢ndolo, habr¨ªa que a?adir un tercer elemento: los fondos de inversi¨®n siempre ganan. ?nicamente admitiendo esta premisa se puede entender la fusi¨®n anunciada el pasado martes entre M¨¢sM¨®vil y Orange. La causa oficial que esgrimen los dos protagonistas para afrontar la operaci¨®n ¨Dla mayor uni¨®n corporativa en Espa?a en las dos ¨²ltimas d¨¦cadas¨D es la necesidad de crear un poderoso operador para hacer frente a la competencia feroz del mercado de las telecomunicaciones espa?ol marcado por las ofertas low cost. Pero la uni¨®n de ambas compa?¨ªas no asegura, ni mucho menos, que se vaya a conseguir equilibrar el mercado, ni que se invierta la tendencia hacia tarifas cada vez m¨¢s baratas con la consiguiente ca¨ªda de ingresos de los grandes operadores.

Los fondos de inversi¨®n han atizado y protagonizado todas las operaciones de consolidaci¨®n que ha vivido el mercado de las telcos en los ¨²ltimos a?os, desplazando a bancos y empresas tradicionales como inversores de ocasi¨®n. Llegan, compran muy barato, hacen mucho ruido, y venden muy caro en medio del clamor. Su estrategia pasa por aplicar una gesti¨®n agresiva para hacer crecer muy r¨¢pidamente a las peque?as empresas en las que entran hasta engordarlas para hacer ver a los operadores tradicionales ¨DTelef¨®nica, Orange y Vodafone¨D que su cuota de mercado est¨¢ en peligro y deben rendirse a sus encantos y aceptar la compra del nuevo operador, presionados adem¨¢s por los bancos de inversi¨®n que susurran a sus o¨ªdos ¨Dbajo suculentas comisiones¨D consejos e informes en favor de las gangas que les ofrecen los fondos.

El caso de M¨¢sM¨®vil y Orange es de manual en esa estrategia. Dos j¨®venes amiguetes pol¨ªglotas con ambici¨®n y mucha capacidad de trabajo -el austriaco Meinrad Spenger y el noruego Christian Nyborg- fundaron M¨¢sM¨®vil en 2006, aprovechando una legislaci¨®n como la espa?ola que permit¨ªa (y a¨²n permite) que, con apenas unos pocos empleados en un call center y una oficinucha, captar clientes de telefon¨ªa de las otras compa?¨ªas sin tener que invertir ni un euro en redes ni en equipos. Basta con alquil¨¢rselas a precio regulado a los operadores que invierten.

Como apenas ten¨ªa gastos, M¨¢sM¨®vil pod¨ªa aplicar precios muy bajos y hacerse un hueco en el entonces incipiente mercado de la telefon¨ªa m¨®vil y la banda ancha. Los fondos de inversi¨®n no tardaron en fijarse en estos dos emprendedores y darles el empuje financiero que precisaban. M¨¢sM¨®vil se lanz¨® entonces a una carrera desenfrenada de adquisiciones de peque?as firmas (Ibercom, Neo, Quantum, Xtra, Embou y YouMobile), hasta que, ya con los fondos en el consejo de administraci¨®n, dio un golpe de mano para adquirir Yoigo en 2016, que era cuatro veces m¨¢s grande que la propia M¨¢sM¨®vil.

Ese fue el punto de inflexi¨®n. M¨¢sM¨®vil, que hab¨ªa batido todos los r¨¦cords de revalorizaci¨®n en Bolsa, se hac¨ªa visible como cuarto operador espa?ol y disponible para la venta. Solo hac¨ªa falta ponerle el lacito. Los fondos de inversi¨®n se encargaron de ello. Salieron de su escondite, y en 2020, KKR, Cinven y Providence lanzaban una opa por la totalidad del capital de M¨¢sM¨®vil por 3.000 millones de euros. Ya ten¨ªan el control total de la compa?¨ªa, pero a¨²n les restaba dar el ¨²ltimo golpe de efecto y en marzo de 2021 pactaban con Zegona, otro fondo de inversi¨®n hermano, la compra de Euskaltel por 2.000 millones. El dinero no era ning¨²n problema. Lo pon¨ªan los bancos una vez m¨¢s. A consecuencia de ello, la deuda de M¨¢sM¨®vil se dispar¨® hasta los 6.500 millones de euros. Ya encontrar¨ªan a alguien que la pagara.

Y lo han encontrado. El pasado martes, M¨¢sM¨®vil anunciaba su fusi¨®n con Orange Espa?a mediante la creaci¨®n de una nueva sociedad conjunta controlada por ambas firmas al 50% valorada en 19.600 millones, y con la posibilidad de sacarla a Bolsa. Aunque el acuerdo anunciado simula una fusi¨®n paritaria, en realidad, se trata de una compra diferida de M¨¢sM¨®vil por Orange, porque contempla que cuando se haya concluido la fusi¨®n dentro de un a?o, sea la empresa francesa la que se haga con el control de la joint venture.

?Y de d¨®nde sacan los fondos de inversi¨®n el dinero contante y sonante? En principio, solo podr¨ªan hacer caja si la sociedad sale a Bolsa. Los fondos, sin embargo, no pueden depender de la salud de los febriles parqu¨¦s burs¨¢tiles y han patentado una f¨®rmula m¨¢gica para recibir su recompensa de forma segura y sin riesgo alguno, que han aplicado en muchas de estas operaciones de consolidaci¨®n. Una vez completada la fusi¨®n, la nueva empresa pide a los bancos un pr¨¦stamo millonario con el ¨²nico objetivo de distribuir ese dinero entre los accionistas entre los que se cuentan los fondos. Es decir, se autopremian con el dinero del pr¨¦stamo que ellos mismos piden y aprueban.

En el caso de M¨¢sM¨®vil y Orange, y como adelant¨® EL PA?S, para encajar la operaci¨®n se ha realizado una valoraci¨®n dispar inicial de ambas firmas, que otorga un valor de 11.500 millones a M¨¢sM¨®vil que, descontando la deuda de 6.500 millones, supondr¨ªa un valor real de 5.000 millones para el operador amarillo, frente a los 8.100 millones en que se valora Orange Espa?a (que no tiene deuda). Para compensar esa diferencia, la compa?¨ªa que salga de la fusi¨®n se endeudar¨¢ en una cantidad apreciable de hasta 6.000 millones adicionales con el objetivo de destinar esos fondos al pago de un dividendo extraordinario a Orange de en torno a 4.500 millones de euros y otro de 1.500 millones a los fondos accionistas de M¨¢sM¨®vil.

Los contribuyentes franceses como garant¨ªa

Evidentemente, una vez que se complete este pago, la deuda de la nueva sociedad se duplicar¨¢ hasta superar los 12.000 millones, pero los fondos ya no tendr¨¢n que responder de esa deuda. Se convertir¨¢n en accionistas minoritarios, y la gesti¨®n y la mayor¨ªa del capital pasar¨¢n a manos de Orange, seg¨²n han pactado en el acuerdo. ?Y qui¨¦n es el m¨¢ximo accionista del grupo Orange? El Estado franc¨¦s, con el 23% del capital. Es decir, que si algo sale mal, el principal perjudicado ser¨¢ el contribuyente franc¨¦s. O los inversores que acudan a la opv si finalmente consiguen colocar en Bolsa a la compa?¨ªa que salga de la fusi¨®n. Una colocaci¨®n que traer¨ªa adem¨¢s nuevas plusval¨ªas millonarias para los fondos.

La f¨®rmula de autoabonarse un dividendo extraordinario a costa de disparar la deuda (que ya vendr¨¢ alguien que la pague) de la compa?¨ªa de la que se toma el control no es novedosa. El fondo de capital riesgo Carlyle Group aprob¨® un dividendo extraordinario de 178 millones de euros en enero de 2013 tras tomar el control de Telecable. Euskaltel reparti¨® un dividendo extraordinario en 2015 de m¨¢s de 200 millones antes de salir a Bolsa del que los fondos Trilantic e Investindustrial fueron unos de sus principales beneficiarios.

Precisamente, Euskaltel es el ejemplo m¨¢s cercano de la forma de actuar r¨¢pida y certera de los fondos para ganar dinero en un tiempo r¨¦cord. El fondo brit¨¢nico Zegona emprendi¨® durante dos a?os una batalla sin cuartel por hacerse con el control de la operadora, uno de los s¨ªmbolos del nacionalismo vasco y blindado por accionistas de la talla de Kutxabank. Pese a la oposici¨®n de gran parte del accionariado y las reticencias del poder pol¨ªtico, Zegona al final se sali¨® con la suya en 2019 cuando se hizo con la mayor¨ªa del capital. Relev¨® a toda la direcci¨®n de un plumazo y firm¨® un acuerdo con Virgin para extenderse a todo el pa¨ªs, prometiendo que plantar¨ªa cara a los operadores nacionales como M¨¢sM¨®vil. Poco le dur¨® su compromiso. En marzo de 2021, M¨¢sM¨®vil anunciaba el lanzamiento de una opa amistosa por Euskaltel y Zegona se aseguraba un suculento pago de m¨¢s de 430 millones de euros.

Si los fondos ganan siempre es porque siempre hay alguien dispuesto a pagarles, aunque las operaciones no den a la larga los r¨¦ditos esperados. Y tambi¨¦n siempre son los mismos los que pagan: los operadores tradicionales que invierten en redes y cuya gesti¨®n est¨¢ muy alejada de las maneras agresivas de sus competidores ocasionales debido a que son filiales extranjeras que dependen de la matriz (Vodafone y Orange) o porque deben mantener un papel institucional (Telef¨®nica). Sucedi¨® con la compra de Ono por Vodafone en 2014 por 7.200 millones de euros, que enterr¨® en deuda y pleitos a la operadora brit¨¢nica y que hizo ricos a fondos y directivos; y con la adquisici¨®n de Jazztel por Orange en 2015 por 3.300 millones, del que salieron tambi¨¦n multimillonarios fondos, bonistas y ejecutivos, sin que la filial del grupo franc¨¦s diera el salto para competir con Telef¨®nica. La prueba es que ahora tiene que comprar M¨¢sM¨®vil para completar ese asalto.