El despertar de las primas de riesgo

El compromiso reiterado del BCE con la estabilidad del euro es un paso en la buena direcci¨®n que ya ha dado alg¨²n fruto: nuestra prima de riesgo se ha relajado desde los cerca de 140 puntos alcanzados poco despu¨¦s de la decisi¨®n de subir los tipos de inter¨¦s, hasta 110 puntos tras la reuni¨®n de emergencia de los responsables monetarios. La italiana, que hab¨ªa rozado los 250 puntos, un umbral que marca la zona de peligro, tambi¨¦n se ha frenado.

Pero no nos enga?emos porque la amenaza sigue latente, y no solo porque el dispositivo anticrisis financiera, todav¨ªa en estudio, se desvelar¨¢ en julio (entre tanto, veremos si el BCE consigue contener los eventuales ataques especulativos mediante la reinversi¨®n flexible de bonos que mantiene en cartera, un instrumento a todas luces limitado).

En realidad, el problema radica en la tensi¨®n aparente entre los dos objetivos perseguidos simult¨¢neamente por el BCE: la lucha contra la inflaci¨®n, con subidas de tipos de inter¨¦s, y a la vez la contenci¨®n de las primas de riesgo mediante compras de deuda de los pa¨ªses vulnerables, entre los que destaca Italia, y en menor medida Espa?a. No vale la obra de orfebrer¨ªa dise?ada por Draghi en 2012, reforzada en 2015 con el lanzamiento del programa de compra de deuda, porque en ese momento la inflaci¨®n era casi inexistente.

Con un IPC superior al 8% y un ¨ªndice subyacente escalando, el BCE se ve abocado a salir de la zona de tipos de inter¨¦s negativos. A priori esto es incoherente con la compra de deuda por parte del banco central, por su efecto demostrado de elevaci¨®n de la demanda de bonos, y por tanto de reducci¨®n de los tipos de inter¨¦s. No resulta f¨¢cil soplar y sorber a la vez en tiempos de precios desbocados.

Para conseguirlo, los halcones abogan por la introducci¨®n de condicionalidades: el BCE sustituir¨ªa a los mercados en caso de par¨®n de la financiaci¨®n, bajo la condici¨®n de un plan de ajuste presupuestario y de reformas. Pero el banco central no puede erigirse en autoridad fiscal, ni ello es sano desde el punto de vista de la soberan¨ªa democr¨¢tica.

Otros, como Francesco Giavazzi, un reputado economista que asesora a Draghi, se inclinan por la primac¨ªa de la estabilidad financiera. Algo relevante cuando la inflaci¨®n es de origen energ¨¦tico, perturbaci¨®n de oferta por excelencia, a diferencia de EE UU donde el exceso de demanda es patente. Conf¨ªan en una moderaci¨®n paulatina de los precios energ¨¦ticos, y por tanto desaconsejan fuertes subidas de tipos de inter¨¦s.

En suma, en tiempos de inflaci¨®n la pol¨ªtica monetaria no puede f¨¢cilmente cumplir su misi¨®n de estabilidad de precios, porque no est¨¢ instrumentada para paliar las carencias de la eurozona en materia fiscal. Una eurozona que, desde sus or¨ªgenes, padece un defecto: los 19 Estados que la componen no pueden estar respaldados por la moneda ¨²nica, a diferencia de los pa¨ªses que han conservado su divisa. La soluci¨®n pasa por una mayor integraci¨®n fiscal bajo el control del parlamento europeo. Veremos si la soluci¨®n propuesta en julio aborda este reto.

Algo que en todo caso no nos exime de hacer los deberes: una agenda cre¨ªble de reducci¨®n de los desequilibrios presupuestarios a medio plazo, y la puesta en marcha de reformas equilibradas e inversiones en consonancia con el plan de recuperaci¨®n para elevar el potencial productivo y seguir creando empleo de calidad.

Entre tanto, este es precisamente el momento elegido por el Kremlin para cerrar un poco m¨¢s el grifo del gas que exporta a Europa, preludio de un brote adicional de inflaci¨®n. El precio en el mercado ib¨¦rico, el Mibgas, se ha incrementado un 27% en una semana, y en las econom¨ªas m¨¢s dependientes de los hidrocarburos rusos resurge el espectro de una ruptura de suministro. No valen viejas recetas para resolver la endiablada ecuaci¨®n monetaria a la que se enfrentan nuestras econom¨ªas.