El fin del pensamiento m¨¢gico sobre la deuda p¨²blica

Durante m¨¢s de una d¨¦cada, numerosos economistas ¡ª?principalmente, pero no exclusivamente, de izquierda¡ª han dicho que los beneficios potenciales de usar deuda para financiar el gasto del Gobierno superan con creces cualquier coste asociado. La noci¨®n de que las econom¨ªas avanzadas podr¨ªan sufrir como consecuencia de un sobreendeudamiento pr¨¢cticamente se descart¨®, y muchas veces se lleg¨® a ridiculizar a las voces discrepantes. Hasta el Fondo Monetario Internacional (FMI), tradicionalmente un defensor incondicional de la prudencia fiscal, comenz¨® a respaldar altos niveles de est¨ªmulo financiado con deuda.

La situaci¨®n se ha revertido en los dos ¨²ltimos a?os, en tanto este tipo de pensamiento m¨¢gico se top¨® con la dura realidad de la inflaci¨®n alta y el retorno de los tipos de inter¨¦s reales de largo plazo a niveles normales. Una reevaluaci¨®n reciente realizada por tres economistas s¨¦niores del FMI subraya este giro considerable. Los autores proyectan que el ratio promedio entre deuda e ingresos de las econom¨ªas avanzadas aumentar¨¢ al 120% del PIB para 2028, debido a sus perspectivas de crecimiento de largo plazo en retroceso. Tambi¨¦n observan que, frente a la realidad de que los costes de endeudamiento elevados est¨¢n retornando a la ¡°nueva normalidad¡±, los pa¨ªses desarrollados deben ¡°reconstruir, gradual y cre¨ªblemente, los amortiguadores fiscales y garantizar la sustentabilidad de su deuda soberana¡±.

Esta evaluaci¨®n equilibrada y medida est¨¢ lejos de ser alarmista. Sin embargo, no hace demasiado tiempo, cualquier sugerencia de prudencia fiscal r¨¢pidamente era descartada por muchos situados en la izquierda por considerarla pura ¡°austeridad¡±. Por ejemplo, el libro de 2018 de Adam Tooze sobre la crisis financiera global de 2008-2009 y sus consecuencias utiliza esta palabra 102 veces.

Hasta hace muy poco, de hecho, la noci¨®n de que una carga de deuda p¨²blica elevada pod¨ªa ser problem¨¢tica era casi un tab¨². Apenas en agosto pasado, Barry Eichengreen y Serkan Arslanalp presentaron un documento excelente sobre la deuda global en la reuni¨®n anual de banqueros centrales en Jackson Hole (Wyoming, EE UU) en donde documentaban los niveles extraordinarios de deuda gubernamental acumulados tras la crisis financiera global y la pandemia de la covid-19. Sin embargo, los autores, curiosamente, no explicaron con claridad por qu¨¦ esto podr¨ªa plantear un problema para las econom¨ªas avanzadas.

No se trata simplemente de una cuesti¨®n contable. Si bien los pa¨ªses desarrollados rara vez incumplen formalmente en el pago de su deuda dom¨¦stica ¡ªya que recurren muchas veces a otras t¨¢cticas, como la inflaci¨®n sorpresa y la represi¨®n financiera para manejar sus pasivos¡ª, una carga de deuda elevada, por lo general, va en detrimento del crecimiento econ¨®mico. Este fue el argumento que presentamos junto con Carmen M. Reinhart en un breve art¨ªculo para una conferencia en 2010 y en un an¨¢lisis m¨¢s integral que escribimos junto con Vincent Reinhart en 2012.

Estos documentos generaron un debate acalorado, frecuentemente viciado por una tergiversaci¨®n manifiesta. No ayudaba que a gran parte del p¨²blico le costara diferenciar entre una financiaci¨®n del d¨¦ficit, que puede impulsar temporariamente el crecimiento, y una deuda elevada, que tiende a tener consecuencias de largo plazo negativas. Los economistas acad¨¦micos suelen coincidir en que los niveles de deuda muy elevados pueden impedir el crecimiento econ¨®mico, ya sea desplazando la inversi¨®n privada o reduciendo el alcance del est¨ªmulo fiscal durante las recesiones profundas o las crisis financieras.

Sin duda, en la era previa a la pandemia de tipos de inter¨¦s reales ultrabajos, la deuda verdaderamente parec¨ªa no tener coste, lo que les permit¨ªa a los pa¨ªses gastar ahora sin tener que pagar despu¨¦s. Pero esta ola de gasto estaba basada en dos presunciones. La primera era que los tipos de inter¨¦s sobre la deuda gubernamental se mantendr¨ªan bajos indefinidamente, o por lo menos aumentar¨ªan de manera tan gradual que los pa¨ªses tendr¨ªan d¨¦cadas para implementar un ajuste. La segunda presunci¨®n era que las necesidades de gasto repentinas y masivas ¡ªpor ejemplo, una expansi¨®n militar en respuesta a una agresi¨®n externa¡ª pod¨ªan financiarse emitiendo m¨¢s deuda.

Aunque algunos tengan la tentaci¨®n de decir que los pa¨ªses simplemente pueden encontrar la manera de salir de condiciones de deuda elevada, citando como ejemplo el auge de posguerra de EE UU, un documento reciente de los economistas Julien Acalin y Laurence M. Ball refuta este concepto. Su investigaci¨®n demuestra que, sin los controles estrictos de los tipos de inter¨¦s que EE UU impuso despu¨¦s del fin de la Segunda Guerra Mundial y las alzas inflacionarias peri¨®dicas, el ratio deuda-PIB estadounidense habr¨ªa sido del 74% en 1974, y no del 23%. La mala noticia es que, en el contexto econ¨®mico de hoy, caracterizado por metas de inflaci¨®n y mercados financieros globales m¨¢s abiertos, estas t¨¢cticas tal vez ya no sean viables, y quiz¨¢s hagan falta mayores ajustes en la pol¨ªtica fiscal de Washington.

Para ser justos, tampoco existe ninguna necesidad de entrar en p¨¢nico sobre la deuda p¨²blica, al menos en las econom¨ªas avanzadas. Los brotes ocasionales de inflaci¨®n elevada o los periodos prolongados de represi¨®n financiera no son catastr¨®ficos. Pero es importante destacar que, mientras que la gente adinerada tiene acceso a un rango de opciones de inversi¨®n que le permiten amortiguar el impacto de este tipo de ajustes financieros, los ciudadanos de ingresos bajos y medios tienden a asumir la peor parte de los costes.

En resumen, la deuda gubernamental puede ser una herramienta valiosa para enfrentar una infinidad de desaf¨ªos econ¨®micos. Pero no es ¡ªy nunca ha sido¡ª un mecanismo que no tenga costes.

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