El dilema inmobiliario de China

La posible quiebra del gigante inmobiliario chino Evergrande, con sus 300.000 millones de d¨®lares de deuda, ha puesto nerviosos a los inversores globales. Los analistas se han concentrado principalmente en si el Gobierno chino lograr¨¢ o no blindar el problema, para que no se convierta en una crisis financiera mayor al estilo occidental.

Dados los recursos econ¨®micos de Pek¨ªn, que incluyen m¨¢s de tres billones de d¨®lares en reservas de moneda extranjera, y su capacidad para dictar t¨¦rminos de reestructuraci¨®n sin prolongadas demoras judiciales, pocos apostar¨ªan en contra de ese desenlace. Pero concentrarse exclusivamente en la estabilidad financiera de corto plazo es ignorar el mayor desaf¨ªo de China: reequilibrar una econom¨ªa que ha dependido durante demasiado tiempo de su gigantesco sector de inversi¨®n inmobiliaria en materia de empleos y crecimiento.

El enorme porcentaje que ocupan el sector inmobiliario y de servicios relacionados en el PIB chino ¡ªun asombroso 25%, y solo un poco menos despu¨¦s de ajustar por exportaciones netas¡ª es a¨²n mayor que el porcentaje del sector inmobiliario de las econom¨ªas espa?ola e irlandesa en su pico previo a 2008. Por sus efectos de rebote en otros sectores, una desaceleraci¨®n significativa del sector inmobiliario de China f¨¢cilmente podr¨ªa recortar un 5%-10% del crecimiento acumulativo del PIB en los a?os siguientes.

Asimismo, los bienes ra¨ªces son, de lejos, el veh¨ªculo de ahorro m¨¢s importante en una econom¨ªa donde los controles de capital restringen la capacidad de los ciudadanos de invertir en el exterior. Cualquier ca¨ªda significativa en los precios de la vivienda conducir¨ªa no s¨®lo a una desafecci¨®n generalizada, sino tambi¨¦n a un retroceso potencialmente significativo en el consumo de otros bienes y servicios.

?La m¨¢quina inmobiliaria china no puede seguir su marcha a toda velocidad, dada la necesidad de brindar vivienda a los 1.400 millones de habitantes del pa¨ªs? Tal vez. Pero China ha venido construyendo casas y edificios de apartamentos a un ritmo acelerado durante d¨¦cadas, no s¨®lo en sus principales ciudades sino tambi¨¦n en ciudades menos deseadas de segunda y tercera categor¨ªa, donde los precios son mucho m¨¢s bajos y las tasas de pisos vac¨ªos son elevadas.

Como resultado de ello, la oferta inmobiliaria total de China, medida en metros cuadrados por persona, ya ha alcanzado los niveles de econom¨ªas mucho m¨¢s acaudaladas como Alemania y Francia. Si bien la calidad de la vivienda promedio en China es m¨¢s baja y existe potencial para mejorarla, el gigantesco nivel actual de producci¨®n inmobiliaria tiene que ser insostenible. Con la tasa de desocupaci¨®n inmobiliaria en la China urbana hoy de un 21%, las autoridades entienden plenamente la necesidad de desviar recursos productivos a otros sectores.

Pero gestionar una deflaci¨®n lenta y controlada de la burbuja inmobiliaria no ser¨¢ tarea f¨¢cil. El sector bancario ha financiado profusamente proyectos residenciales (s¨®lo Evergrande ha pedido cr¨¦ditos a casi 300 bancos y entidades financieras), de modo que una marcada ca¨ªda de los precios de la vivienda podr¨ªa resultar dolorosa, y se trasladar¨ªa catastr¨®ficamente a otros sectores. En principio, los bancos est¨¢n protegidos por anticipos sustanciales, que muchas veces representan el 30% o m¨¢s del precio de compra del inmueble. Pero dado el bum ¨¦pico de los precios de la vivienda de China en el siglo XXI, el 30% puede resultar insuficiente en caso de un colapso. (Despu¨¦s de la crisis financiera de 2008, los precios de la vivienda en Estados Unidos cayeron un 36%, y significativamente m¨¢s en algunas regiones).

Por otra parte, un objetivo importante del Gobierno del presidente Xi Jinping ha sido que la vivienda sea m¨¢s asequible, de modo que hay l¨ªmites respecto de hasta d¨®nde se puede esperar que los responsables de las pol¨ªticas sostengan los precios.

Muchos creen que la crisis inmobiliaria de Evergrande es parte de la presi¨®n general del Gobierno a la ¨¦lite china, que ha incluido derribar a gigantes de internet, dificultarle las cosas a los padres adinerados que aspiran a brindarle una educaci¨®n privada a sus hijos e insistir en que las empresas le devuelvan mucho m¨¢s a sus comunidades. Seg¨²n esta l¨ªnea de pensamiento, los responsables de las pol¨ªticas siempre pueden recalibrar si sus esfuerzos por controlar la deuda inmobiliaria, y Evergrande en particular, resultan demasiado desestabilizadores. Pero como el Gobierno bien sabe, esto amenaza con que la eventual reversi¨®n del bum inmobiliario y de construcci¨®n se torne mucho m¨¢s dolorosa.

Las desaceleraciones inmobiliarias, inclusive las crisis financieras relacionadas con los bienes ra¨ªces, no tienden a producirse por s¨ª solas, sino m¨¢s bien en el contexto de una desaceleraci¨®n econ¨®mica. La econom¨ªa china sali¨® de la pandemia rugiendo y por un tiempo fue la envidia del mundo, gracias en parte a la estrategia de covid cero de Pek¨ªn. Pero el futuro parece menos alentador. Adem¨¢s de los vientos de frente de una poblaci¨®n que envejece y una desaceleraci¨®n del crecimiento de la productividad, la variante delta est¨¢ demostrando ser mucho m¨¢s dif¨ªcil de contener.

Adem¨¢s de todo eso, la aparici¨®n casi diaria de nuevos decretos gubernamentales ha hecho que al sector privado le resulte excesivamente dif¨ªcil planificar a medio plazo. La resultante incertidumbre pol¨ªtica pondr¨ªa un freno al crecimiento a¨²n sin las otras cuestiones. En un contexto de esta naturaleza, una desaceleraci¨®n del mercado inmobiliario puede ampliar significativamente cualquier crisis econ¨®mica, como demostr¨¦ en un trabajo de 2020 con Yuanchen Yang de la Universidad Tsinghua.

Despu¨¦s de casi cuatro d¨¦cadas de una expansi¨®n econ¨®mica extraordinaria, no deber¨ªamos subestimar la capacidad de las autoridades chinas de mantener el crecimiento a pesar de todos los obst¨¢culos. En cualquier caso, por m¨¢s impresionante que haya sido China a la hora de construir caminos, puentes y viviendas, su bum de construcci¨®n inmobiliaria est¨¢ acerc¨¢ndose a su fin, y no hay motivos para esperar un aterrizaje suave.

Los reguladores financieros chinos tal vez logren aislar al mercado de la crisis de Evergrande, y convencer a todos de que se trata de un caso an¨®malo. Pero dada la excesiva dependencia durante d¨¦cadas por parte de China del sector inmobiliario para crecer, particularmente durante las desaceleraciones generales, los mayores desaf¨ªos todav¨ªa est¨¢n por venir.

Kenneth Rogoff es ex economista jefe del Fondo Monetario Internacional y profesor de Econom¨ªa y Pol¨ªticas P¨²blicas en la Universidad de Harvard.

? Project Syndicate 1995¨C2021