Colonial y Merlin buscan su sitio en el nuevo ciclo del ladrillo

Merlin Properties y Colonial, las dos grandes compa?¨ªas inmobiliarias del Ibex 35, han vivido su particular v¨ªa crucis en 2023, a?o en el que han declarado p¨¦rdidas contables millonarias provocadas por una ca¨ªda en la valoraci¨®n de sus activos. Y esto pese a la buena marcha operativa de los negocios de ambas socimis (sociedades an¨®nimas cotizadas de inversi¨®n inmobiliaria). El segmento m¨¢s penalizado ha sido el de oficinas, raz¨®n por la que estas compa?¨ªas patrimonialistas han anunciado planes alejados de este mercado.

Colonial, centrada en oficinas prime en Madrid, Barcelona y Par¨ªs, registr¨® p¨¦rdidas contables de 1.019 millones de euros en 2023 como consecuencia de la ca¨ªda del 9% en la valoraci¨®n de sus activos. Hay un abismo con 2022, cuando el beneficio alcanz¨® 8 millones, y con 2021, cuando se anot¨® 474 millones. Sin el incremento de las rentas por el alza de la inflaci¨®n las p¨¦rdidas habr¨ªan sido incluso superiores. El hecho de tener los edificios llenos, al 100% en Par¨ªs y al 97% en Madrid y Barcelona, y que estos sean prime ha permitido a la socimi retener m¨¢s el valor.

Ya avisaba Ismael Clemente, consejero delegado de Merlin, en abril del pasado a?o: ¡°En oficinas, posiblemente estemos empezando el ciclo de correcciones valorativas¡±. En el caso de esta compa?¨ªa, en cuya cartera tambi¨¦n hay centros comerciales y log¨ªstica, el impacto ha sido menos acusado: perdi¨® 83,5 millones tras caer un 3,4% el valor de sus activos. ¡°El mercado no le ha penalizado tanto por tener una cartera ya diversificada¡±, dice Alberto D¨ªaz, director general de Capital Markets en Colliers.

La subida de tipos de inter¨¦s y unas condiciones macroecon¨®micas adversas han impactado fuertemente en la valoraci¨®n de sus carteras. El viraje de la pol¨ªtica monetaria del BCE en 2022 inaugur¨® un cambio de ciclo inmobiliario con un claro freno a la inversi¨®n ¡ªseg¨²n el ¨²ltimo informe de Colliers, en 2023 la inversi¨®n en oficinas en Espa?a experiment¨® una contracci¨®n del 52%, marcando un hito negativo desde el a?o 2011¡ª, as¨ª como un periodo de expansi¨®n de yields (rentabilidades) desde m¨ªnimos hist¨®ricos, lo que ha provocado un incremento en las tasas de descuento empleadas para el c¨¢lculo de las valoraciones. ¡°La ca¨ªda en las valoraciones tiene detr¨¢s una subida del rendimiento inmobiliario de m¨¢s de 100 puntos b¨¢sicos¡±, indica Pere Vi?olas, consejero delegado de Colonial. In¨¦s Arellano, directora de Merlin Properties, explica que ¡°la subida de tipos de inter¨¦s hace que la rentabilidad que se le exige al inmobiliario suba y, por eso, hay un ajuste de valoraci¨®n importante¡±.

Ya sucedi¨® con los centros comerciales, cuyo ajuste parece haber tocado suelo. Es el turno de las oficinas, un mercado en el que la inversi¨®n se ha desplomado por el encarecimiento de la financiaci¨®n, por las dudas de los inversores sobre el teletrabajo y por la crisis que llega de Estados Unidos, donde existe una elevada tasa de oficinas desocupadas. Ahora bien, ¡°las p¨¦rdidas de Merlin y Colonial son ajustes de valoraciones que no implican una salida de caja¡±, recuerda Javier D¨ªaz, analista de Renta 4. De hecho, Colonial ingres¨® 377 millones de euros en rentas en 2023 (un 8% m¨¢s) y su beneficio recurrente se elev¨® un 7% hasta los 172 millones de euros, lo que supone el mayor beneficio de la historia de la socimi. El ebitda sum¨® 316 millones (12% superior). Y Merlin cerr¨® 2023 con ingresos de 488,3 millones, un 6% m¨¢s, incluyendo rentas brutas de 475,6 millones (un 5% m¨¢s), y un ebitda de 367 millones, un 9,7% m¨¢s. Clemente lo defini¨® como ¡°un a?o que roza el sobresaliente¡±.

Por tanto, esas p¨¦rdidas contables no miden la salud de las compa?¨ªas. ¡°Se trata de un mero apunte contable, es la peculiaridad de las cotizadas inmobiliarias, aunque esto contamina el efecto operativo¡±, incide Arellano. Se refiere a que estas empresas est¨¢n sometidas a la normativa contable internacional que les obliga a incluir en los resultados c¨®mo impacta la diferencia de valoraci¨®n de los activos (dos veces al a?o).

Hay consenso de la mayor parte de consultoras y analistas en que lo peor ha pasado, aunque quedan algunas correcciones en 2024. ¡°Estimamos que en el primer semestre puede haber otro ajuste relevante y quiz¨¢s otro menor a final de a?o, aunque no deber¨ªamos estar lejos de los m¨ªnimos¡±, indica Javier Beldarrain, analista de Bestinver Securities. Desde Renta 4 creen que ¡°estamos asistiendo a la ¨²ltima gran correcci¨®n derivada de la subida de tipos de inter¨¦s, aunque podr¨ªamos ver un ligero ajuste por la crisis de las oficinas de Estados Unidos¡±. Su analista insiste en que esta crisis no es extrapolable a Europa y menos a Espa?a, donde no hay tanta superficie per c¨¢pita y donde el tiempo de llegada a la oficina es mucho menor que en el pa¨ªs americano. Sin olvidar la poca penetraci¨®n actual del teletrabajo en nuestro pa¨ªs.

En cualquier caso, la Bolsa ya descuenta este escenario y por esta raz¨®n ¡°las socimis cotizan con importantes descuentos, de entre el 40% y el 50% con respecto al valor de sus activos¡±, cuenta Juan Moreno, analista de Bankinter, que considera que es buen momento para comprar inmobiliario porque ¡°la demanda se ver¨¢ soportada por un crecimiento econ¨®mico moderado, las rentas deber¨ªan crecer con inflaci¨®n todav¨ªa elevada, y los tipos de inter¨¦s empezar¨¢n a bajar a finales de este a?o¡±. Es lo que ha hecho Criteria Caixa, que ha vuelto al accionariado de Colonial con un 3% aprovechando que cotiza en m¨ªnimos. De acuerdo con el analista de Bestinver Securities, ¡°si consideramos que en nuestra opini¨®n ninguna de ellas deber¨ªa tener problemas de deuda (riesgo en los vencimientos), y a?adido a posibles bajadas de tipos en los pr¨®ximos meses (que limitar¨ªan las ca¨ªdas de valoraci¨®n), todo nos hace pensar que es un buen sector en el que estar a largo plazo¡±.

Diversificar

La apertura a otras actividades de las socimis tiene el visto bueno de los analistas consultados. Colonial apuesta por la regeneraci¨®n de zonas urbanas y los edificios de usos mixtos, un plan en el que tendr¨¢ cabida el residencial, ya sea para vender o como patrimonio residencial en alquiler. ¡°Las ciudades tienden hacia los usos mixtos; es algo que ya hemos hecho en el pasado y es normal que lo hagamos en m¨¢s proyectos¡±, indica Vi?olas. En esa estrategia tambi¨¦n tiene cabida el residencial, ya sea para vender o como patrimonio residencial en alquiler. Un ejemplo es Madnum, su proyecto m¨¢s ambicioso. Situado en M¨¦ndez ?lvaro (Madrid), une oficinas, vivienda y retail en un mismo espacio. En este caso, la socimi ha vendido las viviendas a Bankinter por 130 millones de euros. Adem¨¢s, la compa?¨ªa est¨¢ estudiando los mejores usos mixtos posibles para la sede de IBM en la capital. Y analiza el cambio de uso de un edificio de oficinas en el 22@ de Barcelona, que se podr¨ªa transformar en una infraestructura hospitalaria. Esto no significa que Colonial abandone las oficinas prime ni mucho menos el modelo patrimonialista. ¡°En vista de las altas ocupaciones y las subidas de rentas, no creemos que sea por miedo a un posible problema en el sector de oficinas, sino por aprovechar una oportunidad como la que ofrece el sector residencial¡±, estima Beldarrain. ¡°Que haya hecho M¨¦ndez ?lvaro no implica que vaya a hacer viviendas¡±, comenta Rafael Fern¨¢ndez de Heredia, analista de GVC Gaesco Valores.

Merlin se vuelca en los centros de datos, uno de los activos con m¨¢s demanda gracias al impulso de la inteligencia artificial y que m¨¢s inversi¨®n exige, aunque con la mayor rentabilidad sobre coste, ¡°de en torno al 14%¡±, apunta Fern¨¢ndez de Heredia. La compa?¨ªa, que prev¨¦ invertir alrededor de 2.600 millones, baraja que el valor de estas propiedades pueda ser superior en un 50% a lo invertido, es decir, que podr¨ªan alcanzar una tasaci¨®n que ronde los 3.900 millones a partir de 2026.

El plan es construir hasta 236 megavatios en los cuatro suelos de su propiedad. Lo har¨¢ en dos fases. ¡°La primera son 60 megavatios en tres edificios en Madrid, Barcelona y ?lava que ya tenemos construidos, de los que ya est¨¢n equipados 9 megavatios y la inversi¨®n alcanza los 565 millones¡±, dice In¨¦s Arellano. ¡°La comercializaci¨®n va muy bien. Tenemos 54 megavatios reservados¡±. La segunda fase comprende 176 megavatios y entre 1.800 y 2.000 millones de inversi¨®n. Para crecer m¨¢s r¨¢pidamente, la compa?¨ªa busca una ampliaci¨®n de capital de 1.000 millones con alg¨²n socio. ¡°A pesar de que es un sector complejo, si la compa?¨ªa consigue poner en funcionamiento los cuatro activos en las fechas y con las rentabilidades previstas habr¨¢ sido un acierto¡±, considera Beldarrain. ¡°Es un movimiento acertado. Van a ser los primeros en adquirir escala y expertise, como ya hicieron con la log¨ªstica¡±, dice D¨ªaz.

Sigue toda la informaci¨®n de Econom¨ªa y Negocios en Facebook y X, o en nuestra newsletter semanal