De combatir la inflaci¨®n a evitar la recesi¨®n: la pol¨ªtica monetaria cambia de signo

Las misiones de la sonda japonesa SLIM y del m¨®dulo estadounidense Odiseo mostraron este mismo a?o lo complicado que es lograr en la Luna un aterrizaje suave. El t¨¦rmino de la carrera espacial fue adoptado por la Reserva Federal para referirse a la forma de embridar la inflaci¨®n sin provocar una recesi¨®n que desencadene un fuerte aumento del paro. En la econom¨ªa, es casi tan dif¨ªcil de lograr como en la Luna. Viene siendo el objetivo del presidente de la Fed, Jerome Powell, desde hace m¨¢s de dos a?os. Ahora que la inflaci¨®n ha perdido altitud, el miedo es que la nave se quede sin combustible. Eso conlleva un cambio de ciclo en la pol¨ªtica monetaria, como ha certificado este fin de semana el simposio de Jackson Hole. Powell seguir¨¢ pronto el camino emprendido por sus colegas del Banco Central Europeo (BCE) y del Banco de Inglaterra: el de las rebajas de tipos.

¡°Ha llegado el momento¡±, fueron las palabras que pronunci¨® el responsable del banco central estadounidense el viernes para marcar el punto de inflexi¨®n. Es casi un compromiso de que rebajar¨¢ el precio del dinero en la reuni¨®n del pr¨®ximo 18 de septiembre. El hist¨®rico presidente del Bundesbank, Karl Otto P?hl, sol¨ªa decir que la inflaci¨®n es como la pasta de dientes: una vez est¨¢ fuera del tubo, es muy dif¨ªcil volverla a meter. Despu¨¦s de tres a?os, Powell cree que ya casi lo ha conseguido. ¡°Mi confianza en que la inflaci¨®n est¨¢ en una senda sostenible de vuelta al 2% ha aumentado¡±, dijo el viernes.

El simposio ha analizado lo extraordinario de la ¨²ltima fase inflacionista global, en la que una demanda distorsionada por los programas de est¨ªmulos y por el ahorro acumulado desde el confinamiento se choc¨® con el estrangulamiento de la oferta por los atascos en la cadena de suministro y la guerra de Ucrania. En todo el mundo, esa fase, que ha sido mucho menos transitoria de lo que esperaban los banqueros centrales inicialmente, parece haber quedado atr¨¢s.

Con la notable excepci¨®n del Banco de Jap¨®n, los principales bancos centrales del mundo se alinean. El BCE parece dispuesto a volver a bajar los tipos en septiembre, a tenor de las declaraciones de miembros de su consejo en Jackson Hole. El finland¨¦s Oli Rehn asegur¨® que el proceso de desinflaci¨®n est¨¢ ¡°en marcha¡±, mientras ¡°las perspectivas de crecimiento en Europa, especialmente en el sector manufacturero, son m¨¢s bien moderadas¡±. ¡°Esto refuerza los argumentos a favor de un recorte de tipos en septiembre¡±, concluy¨®. Mario Centeno, gobernador del Banco de Portugal, dijo que era una decisi¨®n ¡°f¨¢cil¡±, dados los datos sobre inflaci¨®n y crecimiento, aunque su colega austriaco Robert Holzmann expres¨® sus reservas y asegur¨® que el recorte no es una ¡°conclusi¨®n inevitable¡±.

Este s¨¢bado, Philip Lane, miembro del consejo ejecutivo y el ¨²nico del BCE en el programa, trat¨® de no mojarse. ¡°Se ha avanzado bastante en la consecuci¨®n del objetivo primordial de garantizar que la inflaci¨®n vuelva al objetivo¡± del 2%, ha dicho en su discruso, pero matizando que esa vuelta no ¡°est¨¢ a¨²n asegurada¡±. Dio una de arena y otra de cal: ¡°La orientaci¨®n monetaria deber¨¢ mantenerse restrictiva durante el tiempo necesario¡±, dijo, para afirmar despu¨¦s que ¡°una senda de tipos demasiado alta durante demasiado tiempo generar¨ªa una inflaci¨®n cr¨®nicamente inferior al objetivo a medio plazo y ser¨ªa ineficaz para minimizar los efectos secundarios sobre la producci¨®n y el empleo¡±.

Andrew Bailey, gobernador del Banco de Inglaterra, se mostr¨® en su discurso del simposio ¡°prudentemente optimista en cuanto a que las expectativas de inflaci¨®n est¨¢n mejor ancladas¡±. Aunque es ¡°demasiado pronto para cantar victoria¡±, sus palabras apuntan a que tambi¨¦n continuar¨¢ bajando los tipos, como hizo a principios de mes. Los bancos centrales de Canad¨¢, Nueva Zelanda y China tambi¨¦n est¨¢n relajando su pol¨ªtica monetaria.

Lecciones aprendidas

En esta fase de inflaci¨®n elevada, Powell ha recordado m¨¢s de una vez lo que le sucedi¨® a Arthur Burns, presidente de la Reserva Federal en la d¨¦cada de 1970. Se mostr¨® tolerante con la inflaci¨®n y esta se enquist¨® durante una d¨¦cada en la econom¨ªa estadounidense. Fue su sucesor, Paul Volcker, el que puso coto a los precios con subidas de tipos agresivas que provocaron una recesi¨®n. Powell, admirador de este ¨²ltimo, estaba dispuesto a pagar ese precio.

Hace dos a?os, tambi¨¦n en Jackson Hole, dijo que probablemente ser¨ªa necesario provocar ¡°algo de dolor¡± a familias y empresas, pero que no cejar¨ªa en su empe?o de controlar la inflaci¨®n y que, hasta que el trabajo estuviese hecho, ¡±seguir¨ªa con ello¡± (Keep at it, Seguir con ello, es el t¨ªtulo de la autobiograf¨ªa de Volcker). El a?o pasado, en el mismo simposio, sac¨® de nuevo sus garras de halc¨®n augurando tipos altos por m¨¢s tiempo. Ahora, ¡°el momento ha llegado¡±.

La Reserva Federal tiene el doble mandato de buscar la estabilidad de precios y el pleno empleo, a diferencia del BCE, que tiene como faro solo el primero, al menos en teor¨ªa. Despu¨¦s de tres a?os en que el empleo tiraba con fuerza y que lo que le preocupa a Powell era la inflaci¨®n, ahora cambia de tercio. ¡°Los riesgos al alza para la inflaci¨®n han disminuido. Y los riesgos a la baja para el empleo han aumentado¡±, se?al¨®. La inflaci¨®n ha bajado del 3%, mientras que el paro ¡ªen niveles hist¨®ricamente bajos¡ª ha escalado hasta el 4,3%.

¡°Nuestra principal conclusi¨®n es que la Reserva Federal no tolerar¨¢ m¨¢s debilidad en el mercado laboral¡±, se?alan los analistas de Oxford Economics. ¡°Esta actitud moderada proporciona un ancla bastante clara para el mercado laboral y aumenta las posibilidades de una relajaci¨®n m¨¢s agresiva de la pol¨ªtica monetaria¡±, a?aden.

Una rebaja gradual

Salvo una sorpresa negativa en los pr¨®ximos datos de empleo, los miembros de la Fed se inclinan por un enfoque comedido, que incluir¨ªa un recorte de 0,25 puntos en septiembre, seguido por otros en noviembre y diciembre. La presidenta de la Fed de Boston, Susan Collins, dijo que espera ¡°un ritmo gradual y met¨®dico¡± de recortes, al igual que el de la Fed de Filadelfia, Patrick Harker: ¡°Creo que un enfoque lento y met¨®dico a la baja es el camino correcto¡±.

Powell, sin embargo, no us¨® la palabra ¡°gradual¡± sino que subray¨® el ¡°amplio margen¡± con que cuenta para responder al debilitamiento del mercado laboral, dejando la puerta abierta a una respuesta m¨¢s agresiva: ¡°Haremos todo lo posible para apoyar un mercado laboral fuerte mientras seguimos avanzando hacia la estabilidad de precios¡±, dijo el viernes. ¡°El nivel actual de nuestro tipo de inter¨¦s oficial nos da un amplio margen para responder a cualquier riesgo que podamos afrontar, incluido el riesgo de un debilitamiento adicional no deseado de las condiciones del mercado laboral¡±, a?adi¨®.

¡°Depender¨¢ de lo que digan los pr¨®ximos datos¡±, dijo el viernes el presidente de la Fed de Atlanta, Raphael Bostic. ¡°Tendremos que hacer un movimiento mayor¡± si el desempleo sube m¨¢s, a?adi¨®, en declaraciones recogidas por Bloomberg. El mercado concede una probabilidad del 64% a una rebaja de 0,25 puntos y del 36% a que sea de 0,50 puntos, seg¨²n la herramienta FedWatch de CME. En la reuni¨®n de septiembre de la Reserva Federal, los miembros tambi¨¦n publicar¨¢n un nuevo conjunto de proyecciones econ¨®micas e indicar¨¢n d¨®nde prev¨¦n que se sit¨²e el tipo de inter¨¦s oficial al final de cada a?o hasta 2026.

Estados Unidos ha esquivado hasta ahora una recesi¨®n que muchos ve¨ªan inevitable y Powell sigue confiado en prevenirla: ¡°Con una moderaci¨®n adecuada de la pol¨ªtica monetaria, hay buenas razones para pensar que la econom¨ªa volver¨¢ a alcanzar una inflaci¨®n del 2%, manteniendo al mismo tiempo la fortaleza del mercado de trabajo¡±, dijo el viernes. El gobernador del Banco de Inglaterra se suma: ¡°Los costes econ¨®micos de reducir la inflaci¨®n persistente ¡ªcostes en t¨¦rminos de menor producci¨®n y mayor desempleo¡ª podr¨ªan ser menores que en el pasado¡±, se?al¨®, algo ¡°m¨¢s acorde con un aterrizaje suave que con un proceso inducido por la recesi¨®n¡±.

El tiempo dir¨¢ si los bancos centrales logran evitar una recesi¨®n o si llegan tarde. Philippe Waechter, economista jefe de la gestora Ostrum AM, afiliada al grupo Natixis se apunta a la primera tesis: ¡°Interviene a tiempo, aunque los datos del PIB y del consumo no presenten a¨²n un patr¨®n coherente con una recesi¨®n. El papel de los bancos centrales es evitar que la situaci¨®n se vaya de las manos¡±,

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